钟言

　　长江电力的A股发行，自9月份以来一直是市场的焦点。自10月28日发布《招 股说明书》以后，长江电力以媒体访谈、记者招待会、基金经理早餐会、路演等方式 披露了相关信息。根据公告资料分析，长江电力网上向二级市场投资者定价市值配售 中签率为1.43371690％，接近9000亿的市值参与了申购，网下向一般 法人投资者配售比例为1.17648644％，法人配售共冻结申购资金2381 亿元。在年末资金供给趋紧、市场极度低迷、心理几近崩溃的敏感局势之下，长江电 力逆风启航，吸引了大量的机构投资者，一向推崇基本面分析的价值投资理念的机构 投资者，如何看待长江电力呢？这里归纳十个要点。

　　电力行业的龙头股 电力工业作为国民经济发展的基础产业，未来十年将保持6. 6％—7％的年均增长水平，而水电作为清洁电源，是国家优先发展的产业，具有良好 的市场环境和政策支持。但国内资本市场尚缺乏代表水电行业形象的上市公司，目前 仅有的8家水电类上市公司平均装机容量只有18万千瓦，规模最大的也只有59万 千瓦，不具有较强的行业代表性。长江电力拥有551.5万千瓦装机容量，三峡工 程是当前世界上最大的水利枢纽工程；三峡电站建成后也将成为世界最大的水力发电 站，同时也是“西电东送”的重要组成部分和骨干工程，是促进全国电网联网的关键性 工程。

　　在机构投资者的投资组合中电力板块一般被视为当然的“必需品”。因此，作为电力 板块的龙头企业，具有清晰的增长预期，长江电力的股票可以成为“压箱底”的基础性 组合品种。

　　雄厚的股东背景 长江电力上市后，作为三峡总公司目前唯一的上市窗口，其在收购 三峡总公司优质资产方面占有绝对优势。长江电力收购三峡工程首批投产发电机组 后，根据国务院批准的改制重组方案、发起人协议和公司章程，还将逐步收购三峡工 程陆续投产的发电机组和其他优质发电资产，逐步发展成为拥有装机271.5万千 瓦的葛洲坝电厂、装机1820万千瓦的三峡电厂和其他电力资产的大型独立发电企 业。

　　通过持续收购，长江电力将逐步提高核心竞争能力，将奔流不息的长江水转化为源 源不断的强大电流，进而形成长江电力稳定充足的现金流，通过分红派息的方式回报 广大投资者。因此，投资长江电力，就等于是投资三峡工程，广大投资者可从中分享 长江水力资源开发利用带来的丰厚回报。

　　清晰的发展战略 根据长江电力发展战略，长江电力将通过收购成熟的优质电力资 产，屏蔽了项目建设开发风险，提高了盈利能力，可以实现规模和效益的同步增长； 三峡总公司则通过盘活存量资产，筹集社会资金，实现国家赋予的“建设三峡，开发长 江”的战略目标，达到了长江电力与三峡总公司的良性互动；这种模式也是我国现行投 融资体制和电力体制改革大背景下加快进行流域水力资源滚动开发的有益探索。

　　总体来看，长江电力良好的经营环境以及基于行业、市场、价格、政策等诸多方面 的综合竞争力，使其具备实现这一战略目标的良好基础。

　　规模与效益同步增长 在规模扩张中实现业绩增长与股东价值最大化，是长江电力未 来发展的主题。其业绩增长潜力，不仅体现在基于购并扩张的外延式增长，同时体现 在基于机组发电效率提高、管理水平提升、以及竞价上网有可能导致电价上升或上网 电量增加的内涵式增长。长江电力拥有可以预期的规模与业绩的同步增长。预计长江 电力2003年净利润为16.15亿元，2004年将达到26.05亿元。

　　稳健的股本扩张 《招股说明书》明确，“除2003年收购机组外，长江电力还将 逐步收购三峡工程陆续投产的其余22台发电机组；预计于2015年左右完成全部 收购，收购资金总额约1200亿元，其中20％左右将通过权益融资方式筹集，其 余部分通过债务融资等方式解决”。根据长江电力目前的低资产负债率（2003年中 期为10.1％）、水电企业的折旧金额大等特点，长江电力可以不必通过频繁的股 权再融资而解决收购资金的来源。

　　充分的信息披露 长江电力的信息披露没有回避关联交易、同业竞争、机组收购价 格、高管兼职、风险等问题，都相应进行了制度安排、承诺、坦诚交流。长江电力进 行的高频度基金经理早餐会、现场和网上路演、记者招待会、记者访谈，在国内A股 上市公司中是不多见的，在交流中表现出的坦诚、开放的态度，使机构投资者了解到 更多、更真实的信息。

　　电力体制改革的获益者 长江电力的葛洲坝电厂的上网电价仅为0.151元／千瓦 时，显然大大低于平均上网电价。随着“竞价上网”为方向的电力体制改革进展，提价 空间很大。长江电力将是改革深化、市场化进程中的获益者。

　　今后几年电力市场及电量分配 我国的电力需求近几年强劲反弹，2002年增长1 0.3％，2003年预计增长15％以上。由于新建电厂需要几年的建设周期，未 来几年将继续维持较大的供电缺口。尤其是三峡电厂将主供电的华东市场和广东市 场，供求矛盾更为严重。由于三峡电厂的上网电价以受电省市同期平均上网电价水平 确定，因此输电到平均上网电价较高的华东和广东，可以提高效益。

　　现金分红政策 长江电力的分红政策明确为“现金分红原则上不低于长江电力当期可 分配利润的50％”，有利于股票持有人分享其业绩增长成果，有利于机构投资者进行 长期持有的投资判断。

　　低价蓝筹股 长江电力是具有代表性的低价蓝筹股股票，每股发行价格4.3元、2 004年预测净利润在2003年增长219％的基础上，继续增长74％，流通股 票为23.26亿股。考虑到大盘的转势，通常由低价蓝筹股领涨，长江电力当是机 构投资者投资组合中的理想品种。

　　今年沪深市场中汽车、钢铁、金融、电力、交通、石化等行业成为投资热点，蓝筹 股和价值成长股成为市场的主导。今年以来的市场热点和炒作主线始终围绕着六大板 块中的蓝筹股展开。虽然近期蓝筹股有所调整，但未来的大盘方向仍然要由它们来决 定。随着QFII和保险基金的入市步伐加快，选择大盘蓝筹，进行价值投资将成为 今后主流的投资方式。

　　上述十大看点，个个精彩，值得品味。由此描绘出的“规模与效益同步增长”的前 景，是流于“故事”呢，还是未来的现实呢？把思维的角度更放开的话，可以佐证其现 实性、加强可信度的基点有，一是控股股东三峡总公司的资本市场形象和声誉。自1 997年以来，三峡债已发行7笔，共190亿元，向来是市场抢手的品种，口碑极 佳，信誉卓著；二是持续收购的长期性，长达十几年的收购机组计划，如果只是哄人 的“故事”，将失信于市场，中途会穿帮，计划本身会约束“故事”的真实性；三是夯实 授权投资主体的必要性，三峡工程将是长江上游水力资源开发的策源地和推动站，三 峡总公司作为国家授权投资机构，盘活存量资产才能完成“建设三峡，开发长江”的使 命，而这一开发、出让、套现的循环，只有在二级市场投资者欢迎的情况下才能实 现。细读近期出版的李鹏同志的三峡日记《众志绘宏图》，可以看到二十多年来我国 投融资体制改革的轨迹，大型工程如三峡工程的建设体制与融资来源的探索，改制上 市的计划已经历十几年的雕琢了。改革的进程、市场化的方向，开弓没有回头箭，我 们有理由预期长江电力可以以其内在的利益诉求和外在的约束压力，兑现其承诺、实 现其增长、回报其股东。