去年岁末，债券市场可谓创新不断、好事连连，特别是沪深交易所在颁布了下调债券交易费率、增加国债回购超短期品种等促进债市发展的一系列新举措之后，又相继推出了短期企业债回购交易。作为完全独立于国债回购之外的新交易品种，企业债回购的交易代码、标准券库等将与国债回购交易完全区分，是一个真正意义上的企业债券衍生交易工具。

　　企业债回购，作为债市创新的又一记重拳，使我们再次将目光投向原本平静似水的企业债市场。且看一组数据，在国外，企业债券早已成为一种重要的企业融资工具，美国1970－1985年的企业外部融资中，股票融资仅占2.1%，债券融资平均约是股票融资的10倍。而截至去年上半年，沪深两个交易所各种上市债券（包括可转换债券）仅43家，发行总额2689.44亿元，市价总值仅2958.63亿元，尚不及股票市值的十五分之一；同时，我国企业债券市场的发展又明显落后于国债市场，去年上半年企业债券发行规模为271.50亿元，仅为同期国债发行规模的11.5%，股票（A股）筹资额的66.2%。目前，企业债券的发行仍是行政审批和额度管理，两市上市企业债仅12只。其中，上证所企业债托管量仅为134亿元，而去年截至12月24日成交量只有45.5亿元，年换手率只有34%，日总成交量不过几十万，单个债券每天仅有几手或几十手的交易，个别券种全周交易仅几手。

　　可见，企业债是当前债券市场发展的“软肋”；而企业债回购的适时推出则无疑解开了流动性差这一禁锢企业债发展的“死穴”。

　　流动性差——

　　企业债发展的“死穴”

　　通常讲，企业债的流动性是指投资者可以方便地在债券到期前转让债券以收回本金。它主要取决于市场对债券转让所提供的便利程度，同时还表现为企业债券转换为货币时是否蒙受货币价值损失。高流动性意味着便利活跃的交易市场及市场化的交易价格，低流动性则相反，非市场化交易价格更易使投资者蒙受转让损失。当前，正是囿于企业债市场规模小、流动性差的约束，企业债的投资主体仍以获取长期投资收益即利息为主要目的的机构为主，投资手法更倾向于长期持有、锁仓操作。

　　中国债市机构投资者调查结果显示，机构增加企业债投资的首要条件是允许已经上市的企业债券进行回购交易。企业债回购推出后，企业债因获得新的流动渠道而获得流动性溢价，其投资价值将大幅度提升，另外，持债投资者将可以借助回购方式盘活资金，利用买入企业债——回购交易套取资金——再买入企业债的循环，放大资金杠杆效率，从而提高其投资企业债的综合收益率，等等。这些都将吸引更多的投资者，诸如券商和基金等投机性较强、注重资金流动性的机构的参与。

　　可以预见，随着企业债回购的放开，更多的投资者将积极参与到企业债市场中来。另一方面，投资者结构的丰富与完善，更将有利于企业债的价值提升和价值发现，促进市场的交投活跃和流动性的提高，进而实现企业债一级市场和二级市场的良性互动，并渐进解决企业债规模太小这一企业债回购的“瓶颈”。

　　规模太小——

　　企业债回购的“瓶颈”

　　还是让数据来说话，去年12月30日，上交所企业债回购首日开盘，当日3日回购仅有30多万手的成交量，7日回购则彻底无成交，而当日国债3日回购成交量达800万手；而元旦后上交所的企业债回购更是跌至冰点，不仅没有成交量，甚至没有交易单挂出！同样，深交所的境遇也好不到哪里去，深市企业债回购开盘的前4个交易日，其间几天虽屡有成交，但总计成交不过850万元。和日均成交100多亿的国债回购相比，两个交易所债市的企业债回购规模几乎小得可以忽略不计。

　　企业债回购不期然陷入了“叫好不叫座”的尴尬境地。对此，业内人士，华夏债券基金分析人员如是说，“（去年12月30日）企业债3日回购的利率是2.85%，与2.81%的国债3日回购利率非常接近，而企业债的风险显然要大于国债，没有足够的利差，我们是不会去做（企业债回购）的。哪怕有了相当幅度的利差，由于企业债规模太小了，就算我们想通过逆向操作，与国债进行不同品种之间的套利来获得收益的时候，也会因为找不到企业债回购的交易对手而无法实施。”

　　可见，除去目前上市企业债现券持有人主要集中在不缺钱融资愿望不强的保险公司和持券到底吃定利息的个人投资者的结构性约束之外，企业债规模太小无疑成为活跃企业债回购交易的“瓶颈”。

　　对此，市场一直在努力。据传，今年企业债发行额度将在去年基础上增加一倍，也就是说，将有超过500亿的企业债发行上市。1月13日，50亿规模的02三峡债在上交所挂牌上市。当日，02三峡债高开高走，以103.94元开盘，收报103.94元，上涨3.94%；14日，该债再度高歌猛进，续升至104.25元，可谓吹响了今年企业债大扩容的号角。

　　风物长宜放眼量，企业债回购的放开昭示着企业债市场乃至整个债券市场的美好蓝图，其利在长期，寓意深远。我们有理由相信，随着新债不断上市、现券市场基础的不断充实和更新，衍生其上的企业债回购市场将逐步勃发其活力。

　　(曾展帆 厦门晚报)