对接世界血脉第25篇：内地房产信托基金难产

　　本报记者 王颖

　　内地房地产商海外发REITs直面息口升高，人民币升值和售价打折的盘剥，中国本土的REITs依然“雷声大雨点小”

　　两年来，48岁的王世渝一直为中国房地产基金(REITs)鼓与呼。

　　这位上海瑞思房地产投资管理有限公司董事长四处游说他的那一套REITs理论。“REITs是房地产和金融结合的典范，把物化的交易形态细化到了证券化的交易形态。”王世渝说。

　　从2003年开始，时任德隆帝国友联战略管理研究中心总经理的王世渝，从央行加强

　　“尽管中国的反应机制可能慢些，但我相信，REITs迟早是会被大家接受的。”王世渝说。

　　孤独的探路者

　　王世渝所走的这条REITs之路，至今仍显得十分孤独和艰难。

　　2004年4月，当王世渝站在中国首届房地产金融论坛大谈REITs的初步构想时，国内众多地产商和学者还不知REITs为何物。

　　尽管如此，王世渝依然不辞辛苦地扮演着CHINA-REITs布道者的角色。

　　2004年底，王世渝和国内被认为有希望迈向REITs的铜锣湾百货董事长陈智进行接触。“几次说要签协议，都没有签下来。”王透露。

　　铜锣湾REITs之路的最大问题是陈智没有物业产权。“陈智的43个购物中心没有一个是自己的，他只能算作是购物中心的运营商。”如果铜锣湾旗下多个购物中心被某个国外基金收购，那么该基金就可能选择美国西蒙来替代铜锣湾的管理者角色。

　　王世渝为陈智开出的药方是变“被动”为“主动”，通过REITs从“商业运行商”转型为“商业运行＋资产管理商”。具体方案是，从现在管理的几十家物业中选择4到5家业绩比较好的，分别与业主谈好统一打包上市。

　　美中不足的是，如果没有物业产权，业主随时可能把运营商赶走，REITs上市拿回来的钱会被各个业主瓜分，很难进行再融资。

　　相比于铜锣湾的“先天不足”，王世渝并不讳言更看好与王健林掌控的大连万达集团的合作前景。王世渝认为，大连万达已经完成了从住宅到商业、零售和购物中心的阶段跨越，现在需要由商业物业向金融整合。

　　尽管铜锣湾和大连万达都离REITs还有很长一段路要走，但王世渝想在REITs平台上扮演的角色却很一致，那就是通过各种渠道把中国的REITs做起来，以发起人整合一些不动产，等这些中国REITs上市后，通过高水平的零售物业管理和金融资本运作经验来做REITs管理。

　　无奈盘剥

　　2005年内地紧缩银根后，地产金融创新的概念分外火爆。在香港首只REITs——“领汇”上市备受投资者追捧之际，内地地产企业也为香港取消对REITs投资内地物业的限制而欢欣鼓舞。

　　经过3年多的准备，越秀投资(0123，HK)终于在2005年年底成为首家内地赴港REITs上市的房地产企业。同时，李嘉诚旗下的泓富地产基金也伺机而动，业内认为李的最终目的是将他持有的大量内地物业打包到香港上市。据悉，至少还有9只国内房地产基金正部署赴港上市，包括北京北辰、麦格理及会德丰等。

　　“越秀的REITs还属于初级水平，物业里面有商场、写字楼，融资拿回来的钱又要去做酒店，不够专业化。”有专家认为，REITs投资同样要有专攻。

　　此外，内地物业打包到海外上市要遭受层层盘剥。相比于新加坡或香港本土REITs，内地地产企业要面临：一是息口升高，二是

　　比如，越秀REITs旗下的物业总估值达到40亿港元，但赴港发行售价只能卖到24-32亿港元。

　　越秀通过分拆REITs上市能拿回来28亿港元现金。利用45%的银行贷款杠杆，手上就有40亿的现金流，再到国内做40亿的投资，又卖回REITs中去，再发行一次，高价卖出60亿，再45%的贷款杠杆……“这就是内地企业纷纷谋划海外REITs上市的融资管道设想。”

　　内地REITs有多远？

　　海外REITs的融资管道虽好，但内地资本市场却没有放行，更多是“雷声大，雨点小”。

　　2005年10月曾有两位政府高官出面为REITs“讲话”。在2005年地产金融论坛上，央行副行长吴晓玲指出，用公开发行收益凭证的方式设立房地产投资信托基金才是房地产直接融资的方向和可持续发展的模式。中国证监会李清源也表示，“我们研究REITs已经好几年了”。此前，深圳证交所也证实了有一套成熟的REITs方案。

　　但到底由哪个部门来牵头主导内地的REITs呢？有分析人士指出，应该由人民银行来组织证监会和

　　王世渝认为，有两条路径可以通达：一是银监会从私募REITs到公开发行；二是证监会来发行基金。

　　银监会和证监会都可以做REITs.银监会只需把信托计划做些修改，放弃200份的限制，做成信托基金形式，投资不要受3年5年的限制。“不要有还本付息的概念，不要制定给哪个开发商，而要指定给哪个物业，只能去做成熟房屋的投资收购。”

　　银监会可以先做私募REITs，做成功了再跟证监会协商做公开市场。与此同时，证监会也可以做，不要去做信托，而做成基金形式，专门去发起房地产投资基金，拿物业做组合来发行基金。

　　但从政策允诺到中国REITs，要破壳而出显然缺乏一个明显的推力。

　　税收是个需要考虑的问题，国家税务总局要避免双重征税。目前设立基金要交所得税，个人购买REITs还要交收益所得税。两税合一后，就只征收基金管理公司管理收益的所得税。“如果没有税收优惠，REITs就做不起来。”一位业内专家说。

　　“只对基金征税，是把隐含的商业物业税收显形化，税收只会增加不会减少。”现在的商业物业大都没有交所得税，都在做高成本减少利润，税收在过程中流失。