海外上市乃大势所趋

　　方明颜炬

　　中国经济快速发展，中国企业的融资需求也在不断增长。在中国内地资本市场机制不完善、市场容量比较小的情况下 ，企业充分利用了海外资本市场进行融资，取得了长足发展。随着股权分置改革的推进，中国内地资本市场自身也取得了快速 发展，其融资等各项功能也在逐步发挥出来。许多在海外上市的大型企业开始回归中国内地资本市场，大型国有银

行开始在中 国内地资本市场和香港资本市场同时上市融资；而不少中国内地上市企业也在积极准备去海外资本市场融资。可以预计，随着 中国经济全球影响力的不断上升，中国企业充分利用国内国外资本市场进行全球融资仍将是重要的发展趋势，其背景就在于经 济和金融的全球一体化；而随着中国内地资本市场的迅速发展和人民币的日益国际化，吸引部分海外企业来中国内地资本市场 融资也将逐渐成为一种趋势。

　　势头很猛

　　中国内地企业海外上市可分为两类——海外直接上市和采用海外红筹的方式上市。所谓海外红筹方式，即由企业的投 资者(或实际控制人)在境外注册一个为此上市目的而成立的海外控股公司(通常是在英属维尔京群岛、开曼群岛、

　　1993年

　　中国内地企业海外上市集中在香港交易所主板和创业板、美国纳斯达克市场和纽约证券交易所、新加坡主板和创业板 、伦敦证券交易所AIM(另类投资市场)和东京证交所等八大资本市场，但以香港和美国证券市场为主。在香港资本市场上 市的中国内地企业分为H股和红筹股两类。H股是指在港上市但注册地是中国内地的内地公司股票。而同样是在香港上市的内 地公司，若注册地是香港，则被归为红筹股。据香港交易所统计，截至2006年10月末，主板共有89家H股公司(其中 两家企业已停止交易一年，股份市值不作计算)和85家中资红筹企业，市值分别为23590亿港元和25720亿港元， 两者市值之和占主板总市值的43.58％；创业板共有45家H股公司和5家中资红筹企业，市值分别为135.4亿港元 (其中4家企业已停止交易一年)和11.4亿港元，两者市值之和占创业板总市值的18.78％。至2005年底，中国 内地共有28家企业首次在纳斯达克上市，多为互联网领域的高科技企业；而在纽约证交所上市的有18家之多，多是大型国 有企业。

　　是理性选择，也是无奈之举

　　企业选择海外上市主要有两方面的考虑：一是中国内地股票市场不完善而被迫转向海外市场，二是期望获得海外上市 的潜在收益而自愿选择海外上市。中国内地股票市场起步之初是服务于国企脱困，这一特殊目的几乎将民营企业摒弃于资本市 场大门之外，也致使股票市场几乎只具有融资功能，而优化公司治理结构、节约“投资人—管理者”委托代理成本等其他功能 严重弱化。企业为了获取上市这种稀缺资源，不得不承担过高的时间成本及寻租成本，致使境内上市的实际成本远远高于直接 成本。在股权分置改革之前，法人股只能通过转让的形式流通，投资人、特别是专门以投资为业的风险投资必须通过企业海外 上市才能实现利润最大化的退出，这导致大量优秀的高新技术企业不得不转向海外市场。此外，中国内地资本市场虽然呈现较 快增长，但总体规模和容纳能力有限，对于中国银行、中国工商银行等航母型企业而言，根本无法消化。

　　从企业自身来看，选择海外上市能为其带来各种潜在收益，如，可以完善企业资本结构，完善公司治理结构；通过与 海外投资人合作，可以吸纳先进的技术和管理经验，提高自身产品的附加价值和企业价值；可提升企业的知名度，拓展市场的 广度和深度，提升品牌价值，以便获取更大的发展。海外上市成为企业与世界市场联系的重要平台，通过资金、信息的双向流 动，塑造更有市场竞争力和国际影响力的中国企业。

　　继续推动企业海外上市

　　与吸引外资一样，对于中国内地企业海外融资一直存在着争议。反对者认为：第一，海外上市既不利于中国内地资本 市场的发展，也不能让中国内地居民分享到优质企业上市带来的财富效应；第二，某些行业的大型国企海外上市可能会导致失 去控制权，或者泄露属于国家机密的信息，严重者可能危及国家安全；第三，可能存在着变相的资本抽逃行为。

　　其实，这里的问题是可以规避的。首先，企业海外上市是中国内地资本市场不发达的结果。随着内地资本市场机制的 完善，不少大型优质企业正在积极返回中国内地上市，或者国内国外同时上市，中国居民正在逐步分享到高速发展的中国经济 创造的优质企业产生的财富效应。同时，QDII正式放行，亦有助于中国内地居民和机构分享中资企业在境外资本市场可能 创造的财富效应，也有助于中国内地居民和机构分享全球资本市场发展带来的成果。其次，企业海外上市就是以股权交换资金 的市场交易行为，在相对公平的市场环境里，交易是相对公平的，中国政府不会放弃对特殊行业企业的控股权，并会采取恰当 剥离相关业务的方式来保护国家安全。最后，变相的资本抽逃行为属于监管上的问题，可以通过监管机制的完善而加以有效控 制。

　　应该看到，企业海外上市符合全球经济和金融一体化的潮流。在这一潮流下，跨国企业和产业梯度转移盛行，资金全 球流动，全球金融市场和商品期货市场在科技和资本两个推动器的作用下日益一体化。如，外汇市场每个工作日24小时不间 断运转；不断进行的证券交易所和商品期货交易所的并购或扩张；20世纪90年代以来，各国或地区资本市场加大了吸引境 外企业上市的力度；等等。企业海外上市无非是这一潮流下的一种表现形式，而且，企业海外融资与外商直接投资于中国是异 曲同工。

　　在全球经济一体化的大潮流之下，企业海外上市不仅是中国内地企业获取资金的重要手段，更是其融入世界经济的重 要途径，是中国经济融入世界经济的必然结果，也是中国竞争力上升的重要支柱之一。

　　因此，我们应该继续推动中国内地企业海外上市，并积极做好服务工作。首先，加强中国内地资本市场建设，完善多 层次的资本市场体系，同时完善资本市场运行机制，方便各类企业融资。其次，证券监管部门应该加强监管和服务。一方面， 针对企业海外上市中可能存在的抽逃资金或妨害国家安全的行为进行有效监控，同时对误导、甚至以海外上市为名欺骗中国内 地企业的行为加强监管。另一方面，应该加强对企业海内外上市的服务和引导。应该加强企业教育，破解企业海外上市误区， 帮助企业做理性选择。关键是要明确：什么样的企业适合海外上市，并给予一定便利；什么样的企业适合中国内地上市，要制 造这些企业内地上市的便利条件。再次，逐步放松资本管制，打通海内外两个市场的通道，使投资人和筹资人均可在成本收益 分析的基础上做出最优决策。最后，在中国内地资本市场成熟的情况下，也欢迎海外企业到中国内地资本市场来融资。