中投公司：还有多少迷局待解

　　杨涛

　　11月7日，中国财政部副部长、中国投资有限责任公司(简称中投公司)的非执行董事李勇在北京透露，中投公司计划拿出三分之一的资金投资中央汇金公司，三分之一的资金注资中国农业银行和国家开发银行，另三分之一用于投资全球金融市场。至此，外界揣度多时的中投资本金投资方向得以公开。

　　面纱后的战略意图

　　事实上，自开始筹办以来，中投公司不仅在海外成为谜团，在国内也很少有人对其有深入了解。这不仅是因为中投公司成立前后的许多活动仍保持非公开性，还由于其自身尚未找到有效而明晰的运作模式和组织构架。

　　早在2006年上半年，国家就成立专题研究小组，对加强外汇储备管理、拓宽外汇投资渠道进行研究。2007年初的全国金融工作会确定成立外汇投资公司，实行政企分开、自主经营。2007年3月，国务院牵头，14个部门参加，成立外汇储备运用工作小组。工作小组提出了中投公司组建方案。2007年5月22日，正在筹备中的中投公司就做出了它的首笔投资，用30亿美元购买美国黑石集团部分无投票权的股权单位。2007年8月，国务院原则同意组建方案，批准成立中投公司筹备组。2007年9月29日，中投公司挂牌成立。

　　回顾这个历程，我们不难发现，中投公司的创建是与中国外汇储备管理改革密切结合的。

　　可以说中投公司的成立，蕴含着中国政府较为明确的政策意图，也就是推进外汇储备管理改革的需要。近年来，中国外汇储备一直迅速增长，到今年9月份已经达到1.4万多亿美元。但大量外汇储备会间接导致基础货币大量投放，引起信贷和投资高增长，并降低中央银行实施货币政策的独立性。

　　与此同时，人们也开始认识到，在当前国际形势下，外汇储备的功能不仅包括提高货币政策信誉、稳定

汇率预期和传统的保障贸易支付能力，而且也包括通过提高收益率而增加国家财力的职责。事实上，目前国际上私人经营机构在国际储备管理中的普遍介入，以及高风险的公司债券与股票常常出现在国际储备的资产系列之中，都表明各国开始越来越关注外汇储备的收益率问题。

　　此种情况下，中投公司的应运而生，担负了两方面的政策预期。一方面是通过分担外汇储备管理职责，使货币当局降低管理大规模外汇储备的压力，增加货币政策的独立性，另一方面是促使外汇储备投资渠道多元化，增加其收益率。

　　内外机制两大考验

　　作为金融改革的新生事物，中投公司在面临广阔发展空间的同时，也会遇到众多问题。虽然类似的主权财富基金在许多国家已有成熟的运作模式，但中国面临的经济环境的复杂性，却使我们不能简单地采取“拿来主义”。

　　中投公司面临的风险与困难主要有两大方面，即外部制度环境问题与内部运行机制问题。

　　一方面，中投公司始终面临着外部制度环境的迷局。具体来看，一是缺乏法律的充分支持和依据。现行法律规定，外汇储备经营管理职责由央行及国家外汇管理局承担，这意味着中投公司并没有充足的法律理由获得国家外汇资产的经营权。二是中投公司依据《公司法》成立，但无论是资本形成方式，还是董事会确立等具体问题都与现行《公司法》有冲突。此外，对于未来中投公司外汇投资业务的范围限定至今也没有一个明确的法律文件。所有这些，都使得中投公司在某种程度上有些难以“名正言顺”，而严谨的法律支持和约束，是多数国家主权财富基金所必需的。

　　另一方面是在监管协调方面并未完全理顺。在中投公司成立过程中，类似发行特别国债之类的问题，已经反映出财政部门与货币当局的协调并非高效率。将来，随着中投公司管理外汇储备规模的扩大，双方在国债政策、货币政策和汇率政策方面会产生更多的协调需要。许多国家的财政部和央行分别负责汇率政策和货币政策，这在中国还需要一个长期探索和磨合的过程。

　　与此同时，中投公司还面临内部运行机制缺位的挑战。

　　一是如何确定合理的投资对象。就李勇日前透露的中投资本金投资方向来看，中投公司明显延续和吸收了汇金公司的职能，其新战略价值所在是海外投资，但最大的困难在于缺乏可选择的投资对象。众所周知，我国原有外汇储备投资的主要对象是美国国债。在克林顿时代，美国由于大量财政盈余的产生，开始赎回和减少国债，当时迫使外汇储备管理适度转向其他高质量的股权和债权投资，多年来实际上已有了较好的成绩。如果中投公司难以在此方面有所突破，那么代替外管局进行外汇储备投资管理的战略价值，就会遭到质疑。

　　二是如何确定收益判断标准和风险承担责任。对于中投公司的业绩评价，当然需要有一套标准，目前较大的争议在于，是否应该在海外投资收益中，扣除汇兑损益和

人民币升值的因素。同时，收益衡量的各种基本要素是什么，比如衡量期限问题。例如，投资黑石公司本来想作为中投公司的“开门红”，现在却成为一些人眼中的“短处”，因为账面已有了浮动亏损。当然，国家战略投资不能以“散户心态”论成败，那么就需要明确不同类型投资的具体收益衡量标准，避免各方判断的混乱。还有，与收益判断标准相应的，是一旦出现亏损，由谁来承担责任，是否完全由财政部来“埋单”，这也是必须解决的问题。

　　三是风险控制机制和人才的问题。主权财富基金实际上也是大型的专业金融投资公司，需要有一套严格的风险控制机制，避免系统风险的累积导致公司经营失败，尤其在金融市场和金融产品日趋复杂的今天，这更是金融投资的重中之重。另外，在海外金融市场进行投资，需要真正有能力有经验的管理人才和一线操盘人才，这都是中投公司所缺乏的，而非市场化的薪酬机制也难以引来必要的人才。

　　四是发展战略定位问题。从长远来看，国家外汇储备管理的商业化、私人化是一个趋势，大型的专业投行往往成为各国储备的最终运作者。将来中投公司是坚持自己投资，还是逐渐过渡成为面向专业投行的外汇储备“批发商”，这是未来不得不思考的。

　　中投公司的成立是外汇储备管理改革一件大事，毋庸置疑地会对中国金融发展起到重大作用。但所谓“人无远虑，必有近忧”，预先充分思考上述现实问题，将对中投公司的未来发展大有裨益。

　　(作者系中国社会科学院金融研究所研究员)

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