对房地产“非银”资金的激增，应加强监管，重视隔离风险

　　文/《瞭望》新闻周刊记者

　　王鹤桑 彤席敏

　　2009年开始，以信托为代表的非银行融资渠道成为房地产行业的重要资金来源，但在监管层严格管控下，2011年四季度房地产信托发行规模显著下降，一些房地产企业不得不把目光投向房地产私募股权基金(简称“房地产基金”)。

　　随着调控的持续，不少楼市销售疲软，大部分城市在建的住宅面积正在刷新着库存纪录。

　　在此背景之下，信托产品兑付期2012年开始集中到来，在部分开发商回款速度缓慢的情况下，能否如期偿还信托资金？房地产基金作为一项新兴融资方式，在监管缺乏细化执行标准的情况下，如何防范损害出资人利益情况的发生？

　　《瞭望》新闻周刊记者日前特别进行了调查追踪。

　　随着房地产开发贷款收紧，2009年开始，融资成本“次优”的房地产信托发行量猛增。银监会数据显示，2010年投向房地产的新增信托资金超过2800亿元；2011年新增房地产信托资金增长到3704.58亿元，投向房地产的信托资金余额达到6882.31亿元。

　　一般房地产信托产品期限为1～2年，意味着2012年开始房地产信托将迎来密集兑付期，但在楼市销售疲软的情况下，开发商回款速度缓慢，房地产信托兑付压力正在加大。

　　从房地产信托兑付资金规模来看，中金公司最新统计数据显示，有7000亿元房地产信托还款期集中在今后三年，其中，2012年预计到期信托规模2234亿元，总还款额约2500亿元，2013年预计到期信托规模2816亿元，总还款额约3100亿元。

　　评级机构中诚信国际房地产高级分析师钟天翔对本刊记者表示，在楼市调控、传统融资渠道及信托融资收紧的大环境下，房地产企业对于房地产基金这一新融资渠道日渐倚重。据机构统计，2011年前三季度我国已新募房地产基金22只，募集到位资金32.25亿美元。业内人士估计目前房地产基金累计规模不少于1000亿元。房地产基金目前一方面接信托的盘，另一方面整体收购物业。

　　建银精瑞资产管理有限公司董事长、全国工商联房地产商会副会长李晓东说，近期确实有多家开发商来公司商谈能否发行房地产基金帮助融资“接盘”。

　　资深信托经理刘擎说，最近青岛有一市值约15亿元的物业，老板迫于高利贷还款压力愿意以5亿元出售，就有多家房地产基金前来商谈收购事宜。

　　现阶段房地产基金逐渐成为房地产市场平稳过渡的资金蓄水池，在外界看来，也是不少濒临崩溃的项目最现实的路径选择。一些房地产企业，借此“玩”起了“左手”设立基金，“右手”卖股权的关联交易“资金游戏”。

　　另一方面，部分房地产基金在募集时有涉嫌非法集资的苗头，公众募集的社会化风险正在加大。

　　海华永泰律师事务所合伙人、上海金融学院金融法研究所副教授詹朋朋说：“虽然大部分基金是规范操作的，但也有一些基金不自律，出现打着房地产基金旗号，进行非法集资的行为。”

　　詹朋朋进一步指出，一些基金募集者往往借着举办讲座、研讨会、论坛的机会，宣讲基金募集方案，吸引潜在出资人，有变相公开做广告的嫌疑。此外，基金管理人在募集时借着预测的方式，明示或暗示地承诺一定回报率，也很容易演变成非法集资。

　　此外，“现在市场上往往通过‘挂铃铛’的方式，面向中小投资者募集。例如基金募集门槛是1000万元，基金管理人就找10个人，每个人出资100万元；依次发展再找10个人募集，每个人10万元。这种‘挂铃铛’的方式事实上是变相地规避了合伙企业法规定的50人的人数限制。”詹朋朋分析道。

　　众多房地产基金中，本刊记者调查发现，开发商自主成立的房地产基金是一股重要力量，这类基金有丰富的开发经验，对项目判断较准确，项目资源较多，在国内似乎占据了主流位置。

　　不过，詹朋朋指出，房地产公司自己设立相关房地产基金，投资自己的项目属于“关联交易”。“关联交易”并非完全禁止，基金管理人和出资人之间的“关联交易”只要符合相关程序，按规定披露，是合法的。但需谨防部分人获得非常收益并损害其他投资者利益的“关联交易”。

　　“房地产基金没有上市压力，多是项目赚钱后回购退出，基金管理人即使获利也可粉饰财务报表，如通过做大成本转移利润，从而减少分红。”李晓东指出。

　　业内人士提醒，信托项目虽有抵押，但存在债权交叉、抵押物重叠等情况，同一土地或项目往往被用作其他类型融资的抵押，如银行贷款等，而银行对此具有第一索赔权。

　　百瑞信托研发中心主任罗靖对本刊记者说，若银行有一笔坏账并不会有多大影响，而信托公司若有一个房地产项目出了问题，会拖累整个行业，甚至出现系统性风险。

　　山东大学房地产研究中心主任、山东大学浩然房地产研究基金负责人李铁岗指出，当前中国房地产业处于投资结构优化的关键期，私募基金的出现符合产业发展规律，房地产基金的出现既是开发商的需要，也是投资人的需要。有序引导投资资金进入私募基金领域，通过基金的运作，提高开发企业扩大生产的能力，减少需求端的投资压力，有利于增加产品供应，降低房价上涨压力。

　　然而，我国房地产基金在调控过程中发展壮大，难免出现各种问题。受访专家建议，应堵疏结合，加强监管，完善法律法规。

　　一是明确和细化房地产基金的监管及法律法规。针对房地产基金可能涉嫌的非法集资行为，詹朋朋认为，防范不应靠行政监管，而应明确和细化非法集资标准和界限。我国关于非法集资已有相关立法，目前主要缺乏细化执行的标准，建议由公安、检察院、法院在非法集资的界定、追诉标准的细化方面多努力，而不是由监管部门来监管，否则容易导致行政部门和司法部门职责不清。

　　二是提高行业准入门槛，避免出现良莠不齐，鱼龙混杂状况。李晓东建议，可从基金管理人准入和行业准入两方面入手。目前合伙企业法对基金管理人门槛要求较低，其认为3000万～5000万元的门槛比较合理。

　　三是对于可能损害投资者的关联交易，最好明确禁止投资关联地产项目。李晓东强调，房地产基金以股权性质投资，受偿顺序在债权人之后，甚至在供应商、施工单位之后，房企一旦资金链断裂很难保证基金出资人的本金，使出资人沦为最大的“牺牲品”。

　　四是适时开启房地产信托投资基金，健全房地产资本市场。钟天翔和李晓东均表示，如今房价下跌，物业价格正从虚高回归合理价值，在房地产价格高峰时期，开发商融资渠道众多，不愿把资产低价打包上市。而今年上半年房价还将有一轮下调，现在是准备启动房地产信托投资基金的最好时机。“房地产信托投资基金推出不会推高商业地产价格，反而会给市场一个公允的交易价格。同时民间资本也能多一条投资出路。”

　　李铁岗认为，私募基金在房地产市场不会成为一种主流，只能是一些资金紧张的企业运作项目的重要资金来源。由于目前房地产市场不确定性因素增多，私募基金筹集资金的难度也在不断加大。

　　专家建议，应正视开发商的资本输入从完全的债权型转向股权与债权并进的模式，适时将地产金融资产证券化提上议程。同时，信托及其他金融机构应该做好隔离风险。这也是美国次贷危机形成和破灭给各方的教训。□