田俊荣

　　最近一段时间，央行的货币政策调控让人耳目一新：从4月22日至今，累计向商业银行发行了8期央行票据，回笼基础货币1350亿元。笔者以为，在目前复杂的货币调控形势下，此举具有重要意义，应当以此为起点，继续努力，让货币调控更有成效。

　　近年来，由于出口和外商投资的快速增长，我国银行间外汇市场一直呈现外汇供大于求的状态。为了保持外汇供求平衡，维护人民币汇率稳定，央行不得不大量收购外汇，被动地投放基础货币。如今，这种方式已成为基础货币投放的主要方式。有资料显示，2002年央行购买外汇742亿美元，相应投放基础货币6142亿元，占当年基础货币增加额的129％。

　　为了“对冲”由于收购外汇而多投放的基础货币，就需要央行进行反向操作以回笼基础货币。但这一货币调控却面临着“无兵可用、赤手空拳”的窘境。以公开市场操作为例，长期以来，央行通过在金融市场上买卖债券来调控基础货币：将债券卖给金融机构，就收回一部分基础货币；买进债券则投放一部分基础货币。但是，由于“对冲”操作频频进行，央行手里的债券纷纷出售，可用债券大为减少，使这样的操作越来越难以为继。

　　央行票据的出现，在一定程度上打破了这种窘境，增强了货币调控的有效性。向商业银行发行央行票据这一短期债务凭证，一样能回笼基础货币；并且央行可以不断发行央行票据，使手中始终“有兵可用”。

　　从我国经济发展趋势看，银行间外汇市场供大于求的状态短期内不会改变，央行“对冲”式的货币调控还将持续相当长的时间，我们应当以发行央行票据为良好开端，继续拓宽货币调控的思路，创新和完善货币调控的手段，让货币调控更有力。

　　公开市场操作、存款准备金率、再贴现率是成熟市场经济国家常用的三大货币政策工具，今后可以在这三大工具上继续做文章。

　　在公开市场操作方面，应当坚持发行央行票据、加大公开市场的操作力度，同时还要下大力气全面发展包括国债、机构债、公司债、抵押贷款债、市政债等在内的债券市场，让公开市场操作的空间更广阔。

　　存款准备金率虽然是最猛烈的货币政策工具之一，但如果货币信贷持续偏快增长，也可以考虑选择适当时机提高存款准备金率。

　　再贴现业务目前有些萎缩，一季度末，央行再贴现余额只有10亿元。应当改进再贴现管理，积极发展票据市场，进一步发挥再贴现的货币调控作用。

　　基础货币和央行票据（链接）

　　基础货币，也叫“高能货币”。在理论上，货币供应量是基础货币与货币乘数的乘积，基础货币的扩张或收缩，能成倍地引起货币供应量的扩张或收缩。中央银行主要通过调控基础货币来调控货币供应量。在我国现阶段，基础货币包括商业银行在中央银行的存

　　款和流通中的现金。

　　央行票据由中央银行发行，商业银行持有，其直接作用是吸收商业银行部分流动性。商业银行流动性包括商业银行在中央银行的法定准备金存款和超额准备金存款。法定准备金存款未经特别批准不得动用；超额准备金存款是商业银行可贷资金，是一种基础货币。发行央行票据的结果，从商业银行来讲，是将原本由商业银行持有的，可以直接用于支付的超额准备金存款，转变为仍由商业银行持有，但却不能直接用于支付的央行票据，减少了可贷资金量；从中央银行来讲，等于回笼了一部分基础货币。

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