施国华

　　日前，证券时报有一篇《》报道，各大主流财经媒体多以头条或醒目标题加以转载。报道发表了厦门大学金融系郑教授一个颇为大胆的观点，提出社保基金根本不应该投资二级市场，在中国资本市场上，比二级市场股价低数倍的上市公司的国有股和法人股才是社保基金真正应该投资的对象。以证券时报和郑教授在国内金融证券界的影响力，由不得人们不关注这个观点了。

　　仔细研读这篇报道，大概可以看出里边含有这几个意思：一是二级市场股价贵，从二级市场买入股票投资成本高、风险大、收益低；二是购买国有股法人股便宜，投资国有股法人股成本低、风险小、收益高，不买好的却买贵的，社保基金的管理者笨到家了；三是谁叫他们在征集国有股减持的方案时，不听他的“把国有股全额划拨给社保基金，并且永远不流通”的建议，所以呢，一入市就亏损是必然的，也是活该的。

　　应该说，郑教授说出了一段大实话，也很深刻，活生生地描述了目前社保基金入市与投资非流通股的成本差异及造成这种差异的外在表现形式。但他的话只说了一半，另一半更为重要的内容却留给了读者。

　　事实上，郑教授所表述的背后直指股权分裂这一市场的主要矛盾，核心是市场存在不公正性。

　　由于历史原因，从市场建立起，上市公司的股份就被人为地分割成流通股与非流通股，使市场参与主体的持股成本差异巨大，其中非流通的国有股、法人股及民企老板等以净资产一元或一元左右获一股为定价取得股份，而投资者则以远高于非流通股几倍甚至是几十倍的价格获取一股股份。这样，非流通股股东一方面通过发行、配股、增发等融资手段，以超溢价的方式巧妙地将二级市场投资者的资产转移到自己名下，实现套利的目的，形成对二级市场投资者的实质侵占。

　　另一方面，由于其持有成本远低于二级市场投资者，但在参与分配时却享受同股同权，又造成对流通股股东的二次侵占。最典型的例子就是用友软件的高分红，用友的老板以1元多一点的价格取得1股股票，以当年分0.6元算，两年就能收回投资成本，而一级市场投资者则以36元取得1股股票，扣所得税后70多年才能收回成本，二级市场投资者若上市首日介入，持股成本平均达80多元每股，高的为100元，那得几百年才能收回成本，以用友如此好的分配尚且如此，其它股票就更不用说了，足见股权分裂所带来的恶果，其不公正不言自明。而资本天生具有逐利性，上市后又存在着暴利机会，分红又占尽便宜，决定了非流通股股东从发行开始就注定了以圈钱为目的，其结果是投资者的利益得不到应有的保护，使市场的公正性受到了挑战。

　　而郑教授在文中所说的“据统计，目前国内上市公司净资产收益率平均在5至10％之间，而国有股和法人股的价格远远低于二级市场股价，在同股不同价的情况下，社保基金购买这些股权，相当于用最低的代价，买到最优质的资产”，则从另一个侧面说明了因股权分裂所带来的市场不公正问题。正是同股不同价，但参与分配时却又享受同股同权的事实，有这等分配制度，有这等好事，才有了郑教授看到社保基金一入市就被套而痛心疾首地提出社保基金不应该进入二级市场，而应该购买国有股法人股来参与分配获取高收益的结论。

　　其实，郑教授站在社保基金的立场说话这本身并没有错，可谓是用心良苦，表明了大家都在关注社保资金运用，这是可以理解的。但郑教授的建议却忽略了二级市场投资者利益的保护问题，忽略了市场发展的根基问题，也没有抓住产生二级市场风险这一问题的主要根源。试想想，为什么外国的社保基金就能直接进入二级市场，咱中国就不行？为什么QFII头一单介入的股票不但能涨，而且还大涨？可见问题是出在其他方面，而不是不应该进入二级市场。我们要解决的应该是什么原因造成二级市场风险大，有没有存在市场的参与主体地位不公平的问题，其根源何在？而不是不能进入二级市场，如果不去解决问题的根源而谈其他，则又会出现头痛医头、脚痛医脚的问题，这显然是不符合解决问题的规律的。

　　特别在当前各方都在谈如何引导十万亿储蓄分流到证券市场，积极引导普通大众入市之机，如果说二级市场风险很大，资金实力、研究能力强大的社保基金不能直接入二级市场，那么，成天喊着让处于种种弱势的中小投资者入市的做法岂不是错误的？岂不是成了诱使飞蛾扑火？中小投资者信息渠道本来就不通畅，最怕的是有关人员说的一套，做的又是一套，如此怎么能让中小投资者感受到有关方面的诚信？也何谈恢复投资者的信心？其结果必然是使证券市场的发展跟不上全面建设小康社会的需要。

　　况且，社保基金应投资上市公司非流通股的实质是企图利用法律所谓“同股同权”的误区继续侵害二级市场投资者利益的一种特权幻想综合症的延续（主要是同股不同价但却同股同权参与分配），这是事实，只是现在没人愿意去揭开这个伤疤，不去关注这个不公正的事实而已，不等于这个问题不存在。从这个意义上讲，如果再以牺牲为中国股市做出巨大贡献的二级市场投资者的利益，来换取社保基金的利益，那就是不道德了。

　　可见，要实现真正意义上的保护投资者利益，需要我们的管理者和学者主动去关注证券市场的弱势群体的利益问题，而管理者和专家都在经意和不经意之间忽视这一点，足见要走上这条路的艰难与遥远。

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