目前市场环境下的可转换债券投资策略分析

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　　如何分析可转债

　　可转换债券是一种金融衍生产品，它的价值受多方面的影响，要深入的分析可转债投资价值一般需要了解转债的性质和一些基本指标。

　　转换价值。一般来说，转换价值不会高于转债的市价，否则投资者就可以通过简单的买人可转债--转换成股票--卖出股票来获得无风险的套利收益。转换溢价被用来衡量未来可转债通过转换成股票卖出获益的机会。转换溢价越大，可转债通过转换成股票获益的机会就越小，反之机会就越大。

　　债券价值。债券价值一般都会低于转债的市场价格，市场价格与债券价值的差值就是投资者为获得未来可以把转债转换成股票这一权利所付出的成本。这一权利的收益是不确定的，它由未来标的股票的走势决定。和转换价值一样，债券价值一般也不会高于转债市价。债券溢价被用来衡量投资可转债比投资类似的企业债高出的风险。债券溢价越高，意味着该券种未来可能面临的损失越大。

　　理论价值。可转债综合的投资价值可以用理论价值来描述。如何判断市场价格是高还是低呢?理论上应等于多少才合理呢?理论价值的确定主要通过分析其正股价格及一些重要因素的特征来估计转债理论上的合理价值，进而通过比较转债的理论价值和市场价格来确定某一转债是否有投资价值。一般使用金融工程学理论，利用二项树或者模型或模拟的技术来估计转债的期权价值，进而来估计可转债的理论价值。

　　投资转债具有一定优势

　　从去年9月底到今年9月底，可转债指数上涨了18．4，而上证指数同期只上行了4．3％，而且可转债指数同期的波动幅度要比上证指数小的多。可转债在过去一年多的表现可以归结为：在股市上涨时有接近于股票的回报率，而在股市下跌时则显示出良好的抗跌性。可转债过去的总体表现要远远好于大盘，那么，未来可转债的表现还会继续好于大盘吗?回答是肯定的。理由如下：

　　第一，转债发行时溢价较低。去年由于一级市场融资困难，不少上市公司急于成功融资，在转债条款上给于投资者较多的优惠，像不少转债的发行转换溢价只有象征性的0．1％，而像美国大多转债发行时的溢价达到30%左右，相对而言，0．1％的溢价使得投资者很容易通行使过转换的权利获得正股上涨的收益。最近，虽然市物有一定好转迹象，而且出现万科转2发行的转段溢价达到5％，但总体来说可转债的发行条款基本上还是延续去年的条件，对投资者还是比较有利的。

　　第二，由于转债对于很多投资者来说是一种比较新的投资品种，并且规模一般较小，流动性较差，在一定程度上受到冷遇，可转债总体的定价仍然比较低，但是当转债的转换价值体现出来的时候，转债的价格就会较大幅度的上涨来向其正股靠拢，否则就会产生直接套利的机会。

　　第三，转债的债券价值较高。和美国市场上的转债相比，国内转债的纯债券价值要高的多。据了解，美国的转债一般没有信用等级很南的担保人进行担保，因此，当股价狂跌的时候，上市公司的信用等级很可能会被大幅度的下调，上市公司债券的价值也会大幅度的下降。

　　第四，由于国内股权分置的现状，发行人一般不打算把融到的资金还给投资者，而更希望转债持有人在持有一定时间之后把转债转换成股票，这种心态会使得发行人在正股股价下跌到一定幅度时较积极的向下修正转股价来促使投资者把可转债转换成正股。前面分析的前两个原因说明了为什么转债在正股股价上涨时会紧紧的跟在后面上涨；后两个原因则说明了在正股股价下跌时，转债会显示较强抗跌性的原因。

　　目前市场环境下的投资策略

　　要投资可转债就要区别的对待不同价位的可转债。可转债作为兼具股性和债性的投资品种，在不同价位下会显示出不同的特性。

　　高价位的可转债。目前市场上价位较高的转债有燕京、铜都、云化、侨城和民生转债。这些转债的债券溢价都在30％以上。他们相对的下跌空间比较大。但如果投资者看好其正股，则可以投资于可转债。可转债的未来收益相对于其正股还是有比较优势的，理由如下：第一，可转债买卖的手续费要低于股票，可以帮助投资者降低买卖成本；第二，投资转债在中长期持有的情况下能够获得一定的利息收入；第三，在股市较长时间下跌的情况下，转债还能显示出一定的抗跌能力，对投资者有一定的保护作用。

　　中等价位转债。我们把债券溢价在15％到30％的可转债定义为中价位的转债。这类转债股性和债性都适中。这类转债有金牛、海化等10来只。这类转债的转换价值比其市价要低得多。因而在股市上涨的情况下，获取收益相对要慢一些，但在股市下跌时，其损失也会小一些。进行这类转债投资时建议可多关注转换溢价率相对较低的，而其正股的波动性又比较高的转债。像国电和华菱转债等。低价位的可转债。我们把债券溢价低于15％的可转债定义为低价位的转债。这类转债包括创业、山鹰等10来只转债。这类转债的债性较强，下跌空间很有限，进行中长期的投资时一般不会有大的损失，而且也很可能在未来分享到股市上涨的收益。很适合于低风险的投资者介入，不过，在目前股市很有可能展开一波行情的背景下，未来可能的相对收益也较低，这类转债比较适合低风险、期望在中长期投资中获益的投资者进行投资。这类转债我们建议也多关注理论转债溢价相对较高的，并且转换溢价不高的转债。像山鹰、华电、邯钢、丰原、首钢和西钢转债。

　　注意流动性风险。目前市场交易的可转债有28只(包括已发行未上市的)，未转股余额大约为238．33亿元，转债市场并不小。不过由于不少可转债被基金公司、QFII、保险公司等众多机构投资者持有，这些机构总体是看好国内可转债的投资价值的，可能采用长期持有来等待较高收益的机会，这也导致了可转债二级市场的流动性会比较差。因而，投资者若想投资可转债要有中长期持有的准备，短期投资有可能因为流动性的因素遭受额外的损失。（海通证券研究所金融工程部杜远芳）（来源：中国证券报/新华网）