中国石化第三次卖壳 改制分流失去婆家之痛

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　　节后伊始，一系列跨主业的大手笔投资将中国石化集团控股的上市公司江钻股份（000852）推到前台。此前，中石化控股的湖北四家上市公司已有两家先后卖出。剩下的两家被认为一直都在谈判中。基于中石化打造产业链进行的战略重组布局，江钻股份此时的频频举动自然与可能发生的卖壳联系起来。

　　跨主业投资预示“卖壳”的必然

　　10月8日，江钻股份发布公告，决定出资6500万元成立一家资产管理公司。这是继去年12月江钻股份投资6400万元组建隆瑞国际投资管理公司之后，成立的第二家此类公司。

　　公告同时宣布，决定投资6800万元建设武汉压缩天然气加气站项目。

　　这还不是全部。

　　今年3月，江钻出资5000万元收购江苏飞达工具集团股份有限公司47%股权；4月，又出资3600万元再次同飞达工具和长丰造纸厂等合作设立长丰纸业；紧接着，公司又投资2500万元控股湖南沅江湘中木业。

　　不仅如此，江钻还涉足生物医药、激光、新材料等领域，甚至参股北京都市传媒投资管理有限公司。

　　据江钻股份2004年半年报显示，公司对外跨领域投资不下10余项。而与此形成鲜明对照的是，上半年该公司收入的95．48%仍来自于油用钻头业务。

　　一家主营油用钻头生产的机械类上市公司，跨出主业频频大手笔投资的举动，显然引人猜想。

　　这个猜想还在延续。

　　今年8、9月，江钻股份以配股相关准备工作没有完成为由，先后两次公告，推迟并最终取消了审议进行配股的股东大会。在类别表决制可能实施之际，众多上市公司争相抓住最后时机制定再融资计划。而江钻配股却一拖再拖，同样让人迷惑。

　　由于此前中石化退出其在湖北境内几家上市公司的意愿甚为坚决，业界人士认为，此时，江钻股份动作频频的背后，或显示与婆家分手的时限已经到来。

　　改制分流面临失去婆家之痛

　　2000年，中石化集团先后在香港、上海、纽约、伦敦上市，成为首家四地上市企业。资产剥离过程中，11家A股公司被并入中石化股份公司，4家留在了集团内。

　　业界分析认为，中石油、中石化等大型国企在海外上市后，对国内上市子公司进行选择性退出当是必然。期间，通过转让“壳”资源适当收缩整合，谋求规模优势的战略布局，在产权流动中实现更大的优化组合，完成新的价值定位，也是大多国企集团选择的方向。

　　中石化集团旗下四家上市公司中，最显独特的就是江钻股份。它可能将成为中石化集团卖掉的第一个壳，亦可能是中石化不对其壳内资产进行回购的惟一一家系统内上市公司。

　　早在现任国资委党组书记的李毅中担纲中石化时，便曾多次谈及中石化集团资产处理思路：属于石化核心业务的资产逐步做强，当具备足够好盈利能力时，由中石化上市公司收购；不具备盈利能力的无效资产进行核销；尚具备盈利能力，但不属于中石化核心业务的资产，采取改制分流，和中石化脱离关系；最终，集团消亡，中石化实现整体上市。

　　消息人士透露，江钻股份当在改制分流之列。然而，由于它并非中石化的核心资产，后者将不会像处理前两家上市公司那样，卖壳后再回购壳内资产，因此江钻股份将面临失去婆家之痛。

　　“大限”之前尽早自谋出路

　　相对中石化系其他上市公司而言，由于中石化将对壳内资产进行回购，只是卖掉净壳，所以对于企业没有实质性影响。与之相比，江钻的危机感无疑最大。

　　而且，在目前中石化上市公司内尚有15家壳公司等待清理的情况下，中石化无暇顾及集团公司内上市公司的清理。为此，等待江钻的最好优方案似乎只有尽早自谋出路。

　　江钻股份内部人士告诉《财经时报》，江钻员工目前对自身前途十分迷茫，“很多人已离开江钻股份，更多的人则找不到方向”。

　　而江钻倾力进行的多元化，也显示出其谋划出路时的冲动，以及对中石化可能的辅助不存奢望。《财经时报》致电江钻股份证券部门，也被告知，将来的发展方向不很明确，但在多元化方面将“越走越远”。

　　而就在不久之前，与江钻同属江汉油田的机械仪表厂已进行改制分流，“国有企业厂长变成了民营企业老板”，这更为江钻重组平添一份不安。

　　业内人士分析认为，江钻设立两家投资管理公司，其目的是架设“防火墙”，利用投资管理公司对外进行投资，尝试多元化。由于这种投资可能存在较大风险，利用投资管理公司进行操作，则可避开严格信息披露的压力。

　　配股动向提示重组路径

　　江钻股份一系列大手笔投资收购中，资产过亿的江苏丹阳民营企业家朱国平显露出来。朱国平即为江钻股份收购的飞达工具的老板。而江钻在丹阳投资的造纸项目，也是同朱进行合作，可见朱同江钻管理层关系非同一般。

　　上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏认为，飞达主动投奔国企，是看中了其在管理方面的优势，国有、民营混业经营是制造类民营企业持续壮大的有效途径。

　　业内另一种观点则认为，江钻、飞达的合作，更像是飞达先把资产注入江钻股份，然后通过资本运作，最终借江钻之壳上市。

　　江钻股份总股本3．08亿元，流通股7700万股。大股东控股75%，每股净资产2．25元，净资产6．9亿元。飞达工具1991年成立，注册资本11136万元，总资产63032万元，年销售利润600万元。

　　8月，江钻股份发布公告，计划按照10配3进行配股。同时，大股东放弃配股权。配股后，大股东股权将被稀释至70%左右。这也被看作是大股东刻意减持股份。

　　飞达若并购江钻股份，方案有多种选择。假设遵照最简单并购手法，飞达按照净资产价格向大股东收购51%股权，则需出资3．5-4个亿左右。其资金不足部分，可通过以拟将获得股权到银行进行抵押，获得贷款补足。此时，飞达工具和江钻股份国内两大钻头企业将共享一个壳。

　　郑培敏也给出了江钻股份另外的发展路径，卖给国际、国内同其主业相关的大企业集团；或者江钻员工出资购买企业股份，实现全员持股，最终进行MBO。但由于江钻净资产过大，后者的路很难走通。

　　按照江钻公告，其配股计划筹资3．2亿元，将在苏州建设钻头钻具生产新线项目。恒丰美林投资管理公司研究部副总徐玮认为，江钻最终会走哪条重组路，其配股后的投向，可能会成为风向标。如果苏州项目是生产麻花钻，则飞达入主的可能性将会很大。

　　整体上市的尴尬之途

　　实际上，像中石化一样体系内存在多家上市公司，从而导致关联交易、主业重叠竞争、多级法人难以控制的大型企业集团不止一家，但大上市公司套小上市公司的情况也并不多见，普遍存在的是集团公司内部存在数家上市公司。

　　郑培敏认为，在国资委大力倡导央企整体上市的政策背景下，这类公司整体上市进程必然加快，这就面临整合内部数家上市公司的考验。因为只有进行有效清理，方可获得投资者认可。中石化就是在香港、伦敦、纽约上市时，向国外投资者承诺清理内部上市公司。

　　中石油集团目前拥有三家A股上市公司，此前2002年，中石油已经出售石油龙昌（600772）和三星石化（600764）。而一个阶段以来盛传中石油将在国内A股整体上市，这意味着，它将面临对三家A股公司进行清理的压力。

　　10月15日在香港主板上市的中电国际（02380．hk）虽被业界看作完成上市夙愿，但也在不经意间踏上了同样的尴尬之路。未来在其母公司中电投持续向中电国际注入资产寄望整体上市的过程中，必然触及对其他A股公司的清理。而从中石化过往对两个壳的清理过程来看，每一步都会是一个漫长且烦琐的过程。

　　长城证券金融研究所副所长丁朝宇告诉《财经时报》，大型企业集团内部存在多家上市公司，缘于他们大多由各地企业整合重组而成，以能源类企业居多。这些地方企业很多重组之前就已经是上市公司。对于这类上市公司整合，理想的方法是，对核心主业采取吸收合并，虽然浪费了一些壳资源，股价设计也比较烦琐，但有利于主业发展，同时也不容易出现壳买卖过程中的腐败寻租。对于其他的非核心业务，可以考虑相同业务重组进一个壳，多余的壳卖掉。

　　郑培敏认为，理论上讲大企业集团在实施整体上市之前，应对内部多家上市公司先行清理，然后整体上市则事半功倍。但事实是，在中国企业上市冲动不减的今天，大企业集团的做法必然是提早上市，置身尴尬于不顾，然后才会被动考虑对壳进行清理。（琪凯）（来源：财经时报）