谁是真正的受益者？

　　宗禾

　　《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》的出台让股市再次成为众人瞩目的焦点。在目前我国上市公司还存在股权分置问题的情形下，在社会公众股股东难以对上市公司进行有效监督的情形下，在大股东侵害上市公司利益的情况时有发生的情形下，这一规定，将极大地改变上市公司原有的一些思维方式和行为模式；这一规定，也将极大地增强流通股股东的话语权。

　　不过，好的制度必须得到正确的贯彻落实，才能达到规定出台的目的———保护中小投资者的合法权益。业内人士担心，由于利益不同，有可能在规定实施后，话语权落到以基金为代表的机构手里。到最后，出发点是为中小股东，但真正的受益者可能是机构投资者。

　　股权分置下，社会公众股股东的利益曾被肆意践踏，而证监会日前下发的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》从制度上遏制了这一现象的再度发生。

　　抑制滥用上市公司控股权，保护投资者特别是社会公众投资者的合法权益，是此次证监会出台《若干规定》主要目的。为此，在5类重大事项的表决上，社会公众股股东的意见将得到充分体现，这无疑强化了公众投资者的决策权，对公司规范运作、市场健康发展都有着积极的意义。而公众投资者的代表机构投资者能不能在提升自身话语权的同时，兼顾中小投资者的利益成为分类表决制度下机构投资者面临的双重考验。

　　提升公众股东话语权

　　一基金公司高管表示，公众股东表决制的推出对流通股股东的利益保护具有相当积极的正面意义，是管理层下决心解决我国证券市场长期以来存在的制度性缺陷的重要标志。

　　在股权分置的大背景下，非流通股与流通股的价值取向明显不一致，流通股东缺乏话语权，从而导致非流通股股东和管理层侵害流通股股东利益的事件愈演愈烈，中小投资者纷纷离场，证券市场表现与宏观经济背道而驰，金融体系潜在的系统性风险日益显现。

　　公众股东表决制的出台，使流通股股东长期以来作为市场弱势群体付出远远大于回报的不利局面有望得到扭转，降低上市公司的公司治理风险折价，从长期来看，这必将对证券市场的运行和价值体系产生显著的正面影响。

　　某券商高管认为，一些上市公司为圈钱而进行配股时，有些券商作为其流通股东，是配也不是，不配也不是。如果拒绝配股，自己的利益必然遭受稀释和损失，如果参予配股，一些仓位较重的券商，就不得不再掏出大笔真金白银来认购，任由自己的仓位越来越重。现在根据公众股东表决制的规定，券商面对一些上市公司侵蚀自身利益的行为可以理直气壮地说“不”，《若干规定》不仅仅是中小投资者的护身利器，更是包括券商在内的机构投资者的强心剂。

　　好制度要落实好

　　但是好的制度如果没有得到好的落实或者被某些利益集体所利用，其危害也不可小视。

　　某董秘称，证监会的出发点是好的，但是这个规定却不一定真正起到保护中小股东利益的作用。现在社会公众股股东中机构投资者特别是基金的分量越来越重，它们在某种程度上与大股东、中小股东的利益还不一致，但是它们更有认知力、更有手段，因此有可能《若干规定》实施后使话语权落到这些机构手里。到最后，出发点是为中小股东，但真正的受益者可能是以基金为代表的机构投资者。

　　证监会在推出这项举措时显然也已经意识到了这一点。

　　与9月26日的征求意见稿相比，实施稿中增加了对社会公众股股东的持股和表决情况的披露要求，规定上市公司公告股东大会决议时，应当说明参加表决的社会公众股股东人数、所持股份总数、占公司社会公众股股份的比例和表决结果，并披露参加表决的前十大社会公众股股东的持股和表决情况。证监会有关负责人表示，此举就是为了防止社会公众股股东表决制度被极少数人滥用。

　　谨防“基金黑幕”

　　业内人士分析，基金作为社会公众投资者的一个特殊群体，它的利益并不是时刻都与中小股东的利益一致的，因此存在利益被私有化的可能，进而引发黑幕交易。特别是当少数基金把持一家公司大比例流通股时，这种情况更有可能发生。

　　某些基金管理人可能为了自己的利益和上市公司达成默契，从而牺牲中小股东甚至基金持有人的利益。而非流通控股股东为达到自身的目的也可能在重大事项提交股东大会表决前，对基金管理人进行公关，并辅以其他手段从而使大股东、基金的利益得到维护，而侵犯中小股东的利益。

　　德恒上海律师事务所王汉齐律师认为，任何好的制度都有一个实施环境问题。如果不具备适当的环境，制度实施起来可能会走样。在施行公众股东表决制的前提下，如何避免基金等机构投资者出于自己的利益造成对中小股东利益的损害，已不是简单的分类表决就可以解决的，应从一些基本的制度层面着手。

　　增加透明度

　　市场人士指出，公众股东表决制只是一个纠偏机制，是在股权分置问题没有解决之前，为缓解非流通股股东与社会公众股股东间的矛盾而采取的一项过渡性措施，应视其实施效果再作修改和完善。不能滥用，也不能长久使用。纠偏机制如果实施不好很可能倒向另一边，激化基金和中小股东的矛盾。而且在以往的案例中，基金侵犯中小股东利益的事也时有发生。

　　国浩律师集团（上海）事务所宣伟华律师表示，推行社会公众股股东表决机制时，应该考虑到社会公众股之间有机构投资者和个人投资者，“大户”和“小户”之分，市场上机构投资者主要是各色各样的基金，为避免以基金为代表的机构投资者被上市公司董事会、实际控制人所利用，私下里实施损害中小股东权益的交易，增加类别表决的透明度是一个很好的途径。

　　将公众投资者的表决结果置于中小投资者及媒体的监督之下。这样有利于防止基金与非流通大股东之间的“合谋侵害”。同时，尽快建立相应的配套制度，如通过征集委托投票权可以选派一位流通股股东或其他社会媒体等集中其他股民的投票权，并替代行使相互一致的权利，扩大其他社会公众投资者的力量，以制衡机构投资者的话语权。

　　《江南时报》 (2004年12月10日 第十五版)