中石化360亿元重组风暴 恐掀起石化系退市大潮

　　2004年12月30日，中石化（386．HK）宣布以38．48亿港元现金，回购北京燕化（325．HK）全部流通股。这是前两次小动作“卖壳”后，中石化首次拿旗下大盘股开刀，亦为后续动作，提供一种模式。

　　在中国石油化工改革的时间进程上，先诞生法人子公司，后来才组建了中石化集团。而中石化集团共控制15家A股公司，其中11家划归香港上市的中石化所有。此局面下，主业重叠、关联交易与多级法人的制肘，严重影响了中石化作为国际性大公司的形象和效率。“消灭”多级法人，符合国资委整合中央企业公司架构的需要，也是中石化兑现上市之初，承诺整合港股子公司的表现。

　　就在这次回购的5天前，国资委副主任黄淑和在成都强调，2005年国资委将继续支持和鼓励中央企业减少管理层次，优化内部结构。因此，在资本市场上，消灭子公司的法人形态，对中石化来说，只是时间问题。

　　湖北兴化（600886）和中国凤凰（000520），因资产规模小，处置容易，被中石化以卖净壳方式率先甩掉。此次中石化之所以采用现金回购北京燕化股权方式，一方面系香港股市监管层关闭卖壳市场，但根本原因是北京燕化规模过于庞大，可供选择的余地很小。

　　北京燕化流通股总市值仅处于中石化系H股中游。A股市场上，中石化旗下流通市值在10亿元以上的主要大盘股为上海石化、扬子石化、齐鲁石化和仪征化纤。而以处理北京燕化的思路，照年内最高收购价计，让内地和香港的上市大盘股全部退市，中石化需要动用360亿元资金。

　　回购

　　此次中石化回购的中介是中金和摩根士丹利，作为中石化2000年上市的承销商，此次实现100%回购北京燕化流通股展示了它们超凡的市场能量。“对于北京燕化股东而言，回购建议尤如获天降横财。”瑞士一波表示对石化股接近高峰期提出此项建议感到惊讶，并认为中石化将因此而需要多付出4倍的代价。

　　从2004年12月9日北京燕化公告“重组处于初步阶段”起，到21日股票停牌时，股价上涨20%至3．425港元报收。本次回购作价每股3．8港元，较停牌价溢价近11%，比北京燕化全年2．82港元的均价溢价近35%。

　　“它不仅涉及一个很高的溢价，而且一旦将商誉摊销，中石化每股收益的增加将非常小。”有投资机构称。

　　北京燕化在2002年尚为亏损企业，2003年恢复盈利，2004年上半年净利润达10亿元。此项交易待境内外证券监管机构的批准后，北京燕化最终将下市和注销公司登记。

　　下一个目标

　　H股市场上，为了打击坊间押宝买股行为，中石化副总裁兼财务总监张家仁表示：“目前未有重组旗下香港上市公司的时间表。”而受回购消息刺激，两地石化系股票均有上扬表现，以齐鲁石化（600002）动静最大，以沪市第四的5．88%的涨幅报收。

　　1月1日，中石化宣布，属各炼厂汽柴油出厂价格各下调150元/吨，同时，石脑油出厂价格上调450元/吨。

　　对于拥有完整产业链的中石化，调高石脑油出厂价不过是利润由化工企业转移到炼油企业。而引发市场担心的是，提高石脑油价格恐会成为中石化控制收购的调节阀。

　　有北京燕化现金回购标本在前，考虑到A股市场的分类表决制，若实施回购方案，齐鲁石化的收购价格很可能以年内最高价为参照。齐鲁石化共有3．5亿流通股，以12元的股价计，需要42亿元回购现金，与中石化收购北京燕化石化的价格相差无几。

　　换股

　　由于未来A股上，随着保荐人制替代通道的市场化，壳资源也将不再被作为稀缺资源。此外，仅以扬子石化为例，其流通股市值就超过30亿元，而能以此置换规模注入资产的目标公司范围非常狭窄。中石化人士曾表示，前来谈买壳的企业多是电力、煤炭企业。而国内5大电力企业均已上市，且除华能旗下安徽电力等地方企业外，此类资产相当的企业已不多见。煤炭企业里，除神华集团外，国内大型煤炭企业多以矿务局改制为煤业集团的形式上市，而前者已拟定在A股和海外数地上市。

　　记者了解到，2004年12月15日，国务院办公会议原则通过《中华人民共和国公司法（修订草案）》，2005年上半年将送交人大常委会审议。其中，股权出资被写入草案，此款项能彻底解决股权交换的法律空白，保护国内外投资者的积极性。

　　在证券市场监管层，尚福林也曾以中石化为例，暗示可以从国有股中拿出相同比例，对流通股东进行配售，价格以净资产为参照确定。

　　而市场上，已经有TCL集团以非流通股换回子公司流通股份的先例存在。

　　“这次中石化用回购手法处理燕化，在H股市场上有标本意义。”不具名之投行人士向《财经时报》介绍：“而A股市场则可以参照TCL，用非流通股换回子公司流通股份。”

　　中石化现剩余4家港股子公司为：上海石化（600688；338．HK）、镇海炼化（1128．HK）和仪征化纤（600871��1033．HK）、中石化冠德（934．HK）。以年内最高价回购计，约为200亿元。

　　而清理A股旗下的大盘股，中石化则需要动用160亿元，以1．96的每股净产值计，这相当于9．4%的中石化国有股。（罗斌）（来源：财经时报）