关注外汇体制改革滞后可能导致的风险

　　渐进主义是中国经济转轨的一个重要特征。然而，在从量变到质变的改革攻坚阶段，这种渐进主义是否仍然适用呢?

　　国际收支持续较大顺差是一种不平衡

　　国际收支持续较大逆差是一种经济对外的不平衡，它会引发货币、金融、经济乃至社会危机。因此，许多关于经济金融脆弱性的早期预警指标，都是针对外汇不足设定的。但是，对于国际收支持续较大顺差的情况，预警指标却少有涉及。这是否意味着国际收支顺差越大越好呢?

　　其实不然。国际收支持续较大顺差与逆差一样，也是一国经济对外失衡的表现，影响经济的全面、均衡、协调和可持续发展。因为国际收支顺差意味着国内外汇供大于求，顺差国收购外汇进入国家外汇储备，增加外汇占款渠道的基础货币投放，扩张货币供应。虽然货币当局可以通过对冲操作来平抑这种扩张效用，但受制于对冲工具的有效性及日益增加的对冲成本，对冲操作并非没有限度。特别是在经济开．放度较高，资金跨境流动较为自由的情况下，这种对冲操作引起的本地利率上升或者上升的预期，会刺激更多的资金流入，从而削弱对冲的效果，最终导致货币超经济发行，带来通货、信贷、投资膨胀，以及资产泡沫的压力。

　　由于货币主要通过外汇占款渠道投放。还导致资金分布存在结构性失衡：创汇较多、顺差较大的企业、行业或地区获得的本币资金相对多些；反之亦然。发展中国家大都以间接融资为主。因此，当货币当局为抑制信贷膨胀而采取紧缩政策时，由于货币政策的总量政策属性，这会加剧信贷资金的结构性不平衡。

　　与很多发展中国家面对的挑战不同，现在中国不是为外汇太少而是为外汇过多发愁。在经济增长、物价稳定、充分就业和国际收支平衡四大宏观调控目标中，当前我国国际收支不平衡的问题相对突出。2001年以来，外汇储备增加额连创新高，到2004年末达到6099亿美元，较2000年增长了2．68倍。我国经济运行中存在的总量和结构问题。造成了国际收支不平衡。反过来，国际收支的不平衡又加剧了国内经济的总量和结构问题。如果不解决好对外经济的平衡问题，就会影响加强和改进宏观调控的目标。机制变革和体制创新是校正失衡的关键

　　去年底中央经济工作会议明确。将“保持国际收支基本平衡”作为今年经济工作主要预期目标，并明确提出要加快建立调节国际收支的市场机制和管理体制。

　　加快建立调节国际收支的市场机制和管理体制，关键是要进一步发挥市场配置资源的基础性作用。随着对外开放不断深入和经济市场化程度日益提高，外汇管制的有效性越来越弱，成本和代价却越来越高。在年国际收支规模达到上万亿美元的情况下，境内机构和个人自然会根据金融市场的价格信号调整本外币资产负债结构，价格方面一个百分点的变化就可能引起上百亿美元跨境资金流向的转变。宏观经济管理部门要想在不影响正常对外经贸和人员往来的前提下，运用行政手段对这类资金流向实行有效的调节，几乎是难以奏效的。因此，调节国际收支应当更多地运用市场的、法律的手段，尤其是发挥利率、汇率等价格杠杆的作用，行政干预只能逐渐转为辅助性手段。

　　建立调节国际收支的市场机制和管理体制，还要从体制上消除影响国际收支平衡的隐患。长期以来，外汇管理上形成了鼓励流入限制流出，对内外资企业、法人自然人实行差别待遇的政策格局。随着我国外汇资源逐渐从十分稀缺转为相对过剩，这些政策框架已难以适应经济发展和对外开放新形势的需要。“宽进严出”弱化了对外汇流入的监控，加剧了金融体系脆弱性，积聚了资金大进大出的风险。

　　因此，继续深化外汇管理体制改革，必须逐步建立调节国际收支的市场机制和管理体制，这也是建立健全全面协调可持续发展的制度保障的重要组成部分。

　　关注改革滞后可能导致的风险

　　国际经验表明，一国出现较大顺差如同出现较大逆差一样，调整起来都颇费周折。而且，由于顺差过大所带来的危害开始时并不明显，人们的认识滞后，加上其他因素的作用，从较大顺差恢复到基本平衡往往要拖延更长时间。

　　当前，我国宏观调控取得阶段性成效，投资增速放缓，消费回升，通胀平稳回落，外汇储备充足，综合国力显著增强。国际上，主要发达国家经济回升，美元等主要货币逐渐加息，国内外利率水平逐渐拉近，美元汇率相对疲软，这都为我国外汇管理体制的改革创造了有利条件。但也正是由于条件相对有利，使得一些改革在现阶段显得并不那么迫切。出于对重大制度创新和机制变革前景不确定性的担心，一些实质性的改革措施谈了很多年，但并未付诸实施。

　　可是，有必要认识到，如果当前不能抓住有利时机，及时推进改革，有可能带来新的风险。首先是经济泡沫化风险。由于国际收支持续较大顺差，导致货币供应过快增长，国内金融体系流动性充裕，大量资金通过银行信贷渠道进行配置。在国内投资机会有限的情况下，相当一部分境内和境外资金进入了房地产市场，用于房地产开发或贷款购房。经济泡沫性因素进一步显现，令金融体系脆弱性加剧。由于银行信贷资金对利率较为敏感，加息可能会导致银行不良资产剧增。一旦泡沫因素破灭或形势逆转，央行动用加息等手段抵御货币冲击的能力可能会受到很大掣肘。

　　其次是管制效力下降风险。为平抑外汇供求，缓解升值压力，我国近年来采取了一些方便企业持有外汇、鼓励资本流出的措施。但随着资本开放程度的扩大，这实际上也逐渐削弱了维护汇率稳定赖以生存的制度基础——资本(外汇)管制。同时，“中航油”等事件也表明，在企业普遍存在管理水平不高、公司治理结构不完善的情况下，大量中资企业“走出去”可能埋下新的风险隐患。

　　最后是市场压力逆转风险。长期以来，人民币总是同时面临着升值和贬值压力。比如，从经济成长速度看，较快增长的经济体往往会面临本币升值的压力；但从国内金融体系和财政体系的健康性看，又存在货币贬值的可能。只是在不同阶段，某方面的压力相对突出一点。现在由于国内外因素的共同作用，人民币升值压力相对显著些。这时不动汇率机制，等到将来形势逆转时再调，就有可能会重蹈拉美及东南亚国家的覆辙。因为贬值比升值的压力更可怕。

　　总之，在外汇体制改革问题上，必须处理好眼前和长远的关系。这方面的改革必须坚定不移，同时又要慎之又慎。要有计划、分步骤地推进改革，并与其它各项改革相配套。在此过程中，要根据国内外经济金融形势的变化，灵活调整改革步伐。（伊贤伟-->（来源：中国证券报）