四公司试点为何拖累大盘再创新低

　　编者按

　　“五一”长假后，尽管管理层出台了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》、《上市公司股权分置改革试试点业务操作指引》，宣布启动股权分置改革试点工作。清华同方、金牛能源、三一重工和紫江企业成为了首批股权改革革试点公司。但这并未给市场带来利好预期。节后首个交易日大盘出现重挫，创出了1999年5月21日以来的新低，并创出去年10月15日以来的单日最大跌幅，而成交金额却比前一个交易日缩减二成多。

　　那么，该如何理解昨日大盘的下跌呢？究竟启动股权分置试点将对市场产生什么影响？编者特意收集市场上多方面的分分析和预测，希望有助于投资者更全面和深入地把握这些关键的问题。毕竟，股权分置改革试点的启动已成为中短期内影响股市运行的重要因素之一。

　　本报讯(本报记者/贾肖明)清华同方等四家首批上市公司在长假后的第一个交易日公布了股权分置改革试点方案意向，被市场视为影响近期中国股市的关键性事件，但昨日大盘却表现出失望情绪。

　　昨日深沪两市双双大跌，上证指数以1160.62点小幅高开并摸高至1165.39点，随后持续回落，当日红盘时间仅有6分钟，下午创出新低1130.41点，以次低点1130.83点收盘，下跌28.31点，跌幅为2.44％。深证成指跌势更凶，下跌125.17点，跌幅达3.96％，为近年来单日最大跌幅。两市成交金额为93.93亿元，较上一交易日缩25.45％，个股呈普跌格局，上涨家数与下跌家数之比为139：1490。涨幅榜上，新股包头铝业上涨11.43％，新疆天宏、清华紫光和深达声A涨停，而跌停的个股近60只，包括TCL集团、中集集团、思源电气、大唐电信和华电国际等。

　　昨日市场亮点主要是被市场寄予预期的潜在试点公司。诚志股份、泰豪科技、清华紫光、中联重科等均以涨停开盘。

　　对于昨日市场表现的真实原因，市场认识出现了明显分化。目前市场流传最盛的“补偿方案”是，金牛能源和紫江企业是非流通股东向流通股东“每10股获送2股”；三一重工“每10股获送3股，同时每10股派8元现金”；清华同方是“10送10”，可能由资本公积向流通股股东转增，非流通股东放弃相应权利。

　　不少分析师认为，方案对流通股股东的“补偿“低于市场预期是昨日股市大跌的主要原因。甚至有人预计，对利益平衡考虑得较少的金牛能源和紫江企业在方案表决时可能很难获通过。

　　著名市场人士、股权分置改革研究专家张卫星指出，按规定方案需要登记参会流通股股东三分之二以上多数通过，而没有规定流通股股东的最低参会投票率。他认为，没有最低投票率的限制，会像电广传媒“以股抵债”方案那样，一个对流通股东利益侵害极大的方案，反而被高票通过。他呼吁流通股股东积极参与投票。

　　但之前频频现身全流通问题讨论的另一著名人物，上海荣正投资咨询公司董事长郑培敏昨日接受本报记者采访时表示，“从最终选择的4家试点和方案内容看，都体现了证监会保护中小投资者的良苦用心，”他认为，昨日暴跌的主要原因是五一前夕监管层表示今后将“新老划断”，新股上市全部全流通的决定，“新股全流通上市，市盈率肯定较低，出于比价效应，必然将拉低大盘。”

　　广州证券首席分析师袁季认为，市场“积弱”亦是昨日消息明朗后市场出现较大跌幅的原因。市场迟迟不见外围资金介入的迹象，资金压力越来越大，被动加入跌停队伍的个股不断增加；另外，宝钢股份跌至增发价，配售部分上市流通的华电国际跌停，尤其是蓝筹股的旗舰中集集团跌停更令市场信心受到打击；由于全流通的实施及推广需要相当时间，且扩容压力依然存在，部分看淡的投资者做出了抛售决定。

　　认识分歧使投资者心态谨慎

　　周一是股权分置改革试点的第一个交易日，市场再现“黑色星期一”，周一盘面有五大特征。

　　其一，周一沪综指再创近6年来市场新低。其二，131只股票跌停，其中66只股票下跌约10％，65只跌停股票是ST股票。其三，高价蓝筹股跌幅高于市场平均。这是一个新的市场信号，也是一个危险的信号。代表蓝筹股的深成指下跌3.94％，远高于市场综合指数的跌幅(2.44％)。中集集团跌停，振华港机下跌7.43％，中化国际下跌6.29％，中兴通讯下跌4.05％，盐田港下跌4.76％。其四，部分存在试点可能的试点概念股，在当日走强。如辽宁成大上涨2.58％，广州控股上涨1.19％。其五，扩容股大幅震荡。包铝新股上市，盘中一度跌破3.5元的发行价，收盘上涨11.43％。华电国际锁定股上市，该股当日跌停。宝钢增发部分上市，下跌3.58％。

　　市场认识有分歧

　　那么，如何来看待市场的这些反应呢？

　　首先，市场出现显著下跌的原因，一方面是投资者对于股权分置改革试点存在认识上的分歧。部分投资者认为试点可能没有补偿，因为“试点通知”中没有提及改革过程中是否补偿流通股东；但也有部分投资者认为存在补偿。因为周一公布的四个试点方案中都有明确的补偿条款。其中金牛能源、三一重工可能向流通股东支付股份；清华同方、紫江企业和三一重工将向流通股东支付现金作为对价。

　　另一方面，周一市场的大幅下跌，是多重因素下的市场综合反应。启动股权分置试点固然是当日市场最大的新闻，但直接影响资金供应的还是当天市场的扩容因素。华电国际锁定股、宝钢增发股上市、包铝新发股份上市，这三大股票对于市场资金消耗较大，同时其本身的下跌也对股指形成较大的下拉动力。

　　机构逐利使蓝筹股亦加速下跌

　　其次，机构逐利效应在盘面显示得淋漓尽致：一，高价蓝筹股不再抗跌，反而领跌。市场的理解是，蓝筹股可能得到的补偿会相对少一些，而其它一般性质的、符合试点条件的股票补偿反而会多一些。这样，现有市场的蓝筹股估值与其它一般股票的估值，在股权分置改革试点背景下要重新来定位。在重新定位的过程中，蓝筹股可能反而不具有优势。二，垃圾股一路狂泻。由于试点补偿集中在连续盈利的企业中，这样垃圾股、ST股最近一年不可能进行试点。它们只有继续价值回归。三，试点概念股风云突起。辽宁成大、广州控股的逆势上行，还有清华紫光的涨停等等，都表明了市场的这一倾向。在部分机构投资者看来，如果我是机构，又在帮上市企业做试点方案。我肯定会把我手头上其他股票尽量清清，去买还算比较确定的品种，毕竟这样收益较大。

　　蓝筹股大跌或标示下一步改革方向

　　以上三方面情况显现，政策的效应非常显著，当然其中既有正效应，也有负效应；而且周一的情况显示，负效应大于正效应。其中尤为值得关注的是，蓝筹股录得超出市场平均的下跌，这是否标示了改革试点的下一步努力的方向。

　　仅就当前的情况来看，股权分置试点改革确实会产生A股含权的预期，但个股含权大小却决定了市场的投资方向。如果因为蓝筹股在过去的历史中取得了好的经营业绩，流通股也获得了一定的、相应的报偿，因而使得其补偿较少的话，这将撼动当前市场多年来形成的价值投资的氛围。

　　其次，市场下跌还隐含了对未来的担忧。1000多家企业的全流通，要进行1000多次的谈判，而流通股东、尤其是中小投资者完全处在劣势位置上。其复杂性所带来的寻租行为、内幕交易等等，也是投资者非常担忧的事情。

　　中证资讯 徐辉

　　担心控股股东获利套现

　　虽然目前清华同方等四家上市公司的试点股尚未公布明确的试点方案，但从网络以及其他媒体的中，仍然可以大致推测出，相关的试点方案几乎是清一色的送股，具有一定的补偿特征，尤其是金牛能源、紫江企业、三一重工直接由非流通股东向流通股送股的方式达到补偿后流通的目的，理论上，这是一个比较好的方案，因为实现了A股的含权思路，也就是说，此方案是一个较佳的方案。但是，为何较佳的方案仍未能给A股市场形成直接股价推动效应呢？

　　担心控股股东获利套现造成大扩容

　　但是，较佳的方案未必能够给A股市场形成直接股价推动效应，道理很简单，未能对症下药，因为目前A股市场最迫切需要的不是补偿，而是健全的法律制度、问责制度以及更为优质的上市公司，好比你到医药去，本来是拉肚子，但医生却给你开了一大把的感冒药，感冒药的药方本身没有错，但却不能治好你拉肚子的病，试点方案也是如此。

　　如果仅仅是这样的话，倒也罢了，问题是，敏感的资金立马想到两个问题，一是扩容，虽然权威媒体一直在讲流通权未必是全流通，但在经济利益面前，谁能保证控股股东获得流通权后不兑现呢？更何况，流通股东在获得补偿后，也会兑现的，而且是补偿越多，兑现的欲望越大，有意思的是，越是绩差股，补偿越多，所以，绩差股的扩容压力也就越大。二是股权分置是原先A股市场价格高估的借口，如今股权分置方案解决了，也就意味着高估的借口没有了，在目前没有投资价值的上市公司满地都是的背景下，A股市场不暴跌，才叫奇怪了。

　　基金重仓股补跌 放大了做空动能

　　一度作为基金风向标的中集集团在昨日居然跌停板，振华港机、华鲁恒升等一批基金重仓股也随之出现暴跌，这些信息的存在使得A股市场的人气更加散淡。

　　既如此，现在的问题就是究竟是基金还是试点方案导致了黑色星期一的产生？其实，在行文过程中，此答案就已经很明朗了，那就是股权分置试点方案的出台导致了A股市场的暴跌，因为股权分置试点方案的出台让A股市场价格高估的借口没有了，越来越多的绩差股将大幅回落，而绩差股并不是A股市场的一小撮，而是一大批，尤其是在2000年之前上市的个股，绝大多数是圈钱为目的的，资产质量非常一般，由此就使得目前A股市场1300余家上市公司，能够为QFII跟踪的个股只有区区40余家，能够成为基金重仓股的只有区区100余家，剩下的1200余家上市公司或多或少存在着价格高估的成分，既如此，股价怎能不跌？

　　更不让市场乐观的是，经过近几年的价值挖掘之后，为QFII跟踪的40余家个股，为基金重仓的100余家个股，已大多实现了价值回归，也就意味着目前的估值极其合理，已不具备大幅拓展空间的能力。而且这些个股中还有部分个股是典型的经济周期股，在宏观调控的背景下，此类个股的业绩增长到达一轮景气周期高点的可能性开始显现出来，在这样的背景下，又怎么能够让此类个股再度领涨呢？由此就使得目前A股市场形成了两个阶层，一是绩差股群体，股权分置开始解决已成为他们股价暴跌的诱因，二是绩优股群体，主要是基金重仓股，目前估值合理，几无上升空间。但一旦遇到诸如人民币升值传闻、加息预期，此类个股就会迅速暴跌，从而成为A股市场下跌的地雷。

　　看个股不看指数

　　正因为如此，我们认为在目前的市场背景下，沪综指、深综指等各类指数仍然存在着较大的调整空间，其中绩差股以及目前估值相对合理的、历经多年价值挖掘的个股将是调整的动力。

　　但由于目前场外资金非常充裕，而目前A股市场的上市公司又达到1300余家，必定存在着投资机会。一边是存在着投资机会的A股市场，一边是庞大的资金，因此，股指暴跌难以掩盖极少数具备价值挖掘潜力个股的亮光，就目前盘面来看，因为股权分置改革对于估值体系将带来巨大影响，即在目前以业绩增长为基础的估值标准之外，又多了一个新的角度，即强化从资产角度出发的估值标准。

　　江苏天鼎 秦洪

　　暴跌是流通股东利益博弈的手段

　　首批股权分置改革试点公司的亮相，意味着全流通的大门正式打开，大盘也以暴跌的方式来表达对股权分置改革试点的态度。由于试点方案的具体内容是全流通的关键，因此不少观点认为目前公布的试点方案偏空是下跌的主要原因。毕竟，这四家上市公司虽然所有制不同(两家国有、两家民营)，但却是清一色的基金重仓股，显然不具有广泛的代表意义。也就是说，像券商重仓股、私募基金重仓的上市公司，其全流通如何操作还有较大的不确定性。再者，此次这四家上市公司的让利程度不够，也是市场普遍的观点。另外，全流通正式启动之后带来的强烈扩容压力和进一步结构性调整的预期，也对市场造成了恐慌情绪。其实并不尽然。应该说，大盘暴跌背后隐藏着更深的内容。

　　如果仅仅把已经公布的四家公司的全流通方案理解为利空并不合理。毕竟，这四家上市公司公布的全流通方案只有极简单的描述而无详细内容，另外这些方案并不意味着是最后实行的方案，还需要股东大会的通过，流通股东有行使否决的权利，因此目前下结论还为时过早。再说，如果是利空，那又如何理解和试点公司之一的清华同方同为“清华系”的清华紫光的涨停，以及包括雅戈尔、吉林敖东、辽宁成大等一批试点概念股的上涨？一方面视全流通为利空，一方面试点概念受追捧，市场处于一种自相矛盾的状态，因此利空之说理由并不充足。

　　可以说试点方案的具体内容已并不重要，试点方案的产生方式就注定了昨日大盘必然大跌的结果。

　　首先，全流通方案是由大股东即非流通股东提出来的，中小股东最多也只有表决权，并没有参与权。而市场已经形成普遍的共识，即在利益面前谁也不会轻易让步，所谓人不为己天诛地灭，期盼非流通股东给出太大的补偿那是痴心妄想，而流通股东也对全流通抱有较高期望，两者之间必然产生利益冲突。因此从这个角度来说，流通股东会认为由非流通股东单方面提出的方案不公平合理是必然，因为他们并未参与全流通方案的设计过程，甚至连知情权都没有。

　　其次，根据我国股市的一贯作风，率先试点的往往意味着这些是管理层比较认可的方案，同时也具有很强的示范意义。如果这些方案得到市场的认同，那么很大程度上会作为以后其它上市公司解决股权分置问题的蓝本。而全流通方案中最关键的问题就是向流通股东让利的程度，一旦这些方案被市场认同，就意味着其它上市公司的试点方案的让利程度一般不会超过这些方案，这样将使流通股东的回旋余地大大减小，处在相当不利的局面。

　　而市场对试点方案最直接的表态就是上涨和下跌。上涨就意味着认可这几家公司的试点方案，也就意味着流通股东主动放弃抵抗，在以后的全流通过程当中处于被动的位置；因此对流通股东来说唯一的出路就是下跌！只有用下跌来表达对目前试点方案的不满，才有机会迫使管理层和非流通股东作出更大的让步，获得更大程度的让利，用暂时的下跌换取长远的利益，是一种以退为进的策略。

　　因此，可以说昨日大盘的暴跌更多的是流通股东博弈的一种手段，用下跌来表达对试点方案的不满，以此来换取以后更大的生存空间，这也是目前流通股东唯一的选择。而全流通是个曲折漫长的过程，类似的博弈手段和技巧也会越来越多。

　　深圳智多盈 余凯

　　沪指1047点有望成为有力支撑

　　从周一开盘时出现的短暂震荡盘整看，市场对相关消息的理解并无一致性意见，但最终部分投资者选择了套现操作。市场对能否达到确保中小股东权益的目的持谨慎态度。对民企有大股东套现的担忧。机构持流通股较多的公司，其方案较为容易获得股东大会讨论通过。中小股东的投票渠道也有待进一步便利化。四家公司的草拟试点方案中，有优厚补偿的不多，也令市场感到失望。相关的规定多属于框架性、原则性的内容，试点公司的具体方案和能否顺利通过实施，都存在不确定性。即便认为是利好的投资者也不敢贸然做多，而认为是利空的投资者则选择离场，对市场形成一定压力。

　　股指自4月14日以来持续下跌，并留下了两个跳空缺口，仅在长假前一周略作横盘，期间没有任何像样的反弹，周一的一根创新低的长阴则有展开第二轮下跌的趋势。由于节前的调整较为短暂，反弹空间也不大，刚刚修复的技术形态目前则再度处于严重超卖位置，进一步下跌的空间十分有限，预计周二虽可能收阴，但跌幅会明显收窄。除非大盘形成阴跌的走势，化解超卖的技术指标使其钝化，才可能形成较大下行空间。如果市场成交出现放量迹象，则说明目前位置开始吸引资金进行承接，大盘则有出现反弹的可能。从历史上看，大盘创出时间跨度较大的底部则存在反弹的契机。沪指1047点附近的前期底部有望成为大盘强有力的支撑位。此位置是1999年“5·19”行情的起点。大盘若接近此位置，会有较多绩优类上市公司的股价市盈率处于10倍以下，市净率也会处于偏低水平，可视为理想的建仓点。目前投资者需要重点关注沪深两市的成交额变化，来调整投资策略。缩量则有持续阴跌的可能，放大至120亿元以上则意味着反弹的开始。

　　西南证券 张刚