证交所紧急推出权证“助力”股权分置改革试点

　　中新网6月20日电最新一期《证券市场周刊》载文指出，6月13日，上交所向社会推出了《权证业务管理暂行办法》的征求意见稿，紧接着，深交所也就推出权证开始征求意见。业内人士认为，权证推出明显是为了配合当前正在进行的股权分置改革试点。

　　为股权分置试点服务

　　权证的酝酿历时已久，征求意见稿的推出明显得益于目前轰轰烈烈的股权分置改革试点。“该办法比预期出台要早，原先计划于8月出台，后来证监会相关领导反复催促，希望尽早推出权证以应用于股权分置问题的解决。”上交所权证工作小组某成员透露：“我们不得不改变计划，放弃了原有出台融资性权证、备兑权证等一揽子权证方案的想法。”

　　上交所有关负责人也谈到，权证与股权分置改革原先是没有关系的，我们准备权证已经好几年了，只是在今年因股权分置问题而有实质性推动，希望权证业务管理暂行办法能配合股权分置改革试点，解决目前改革试点中金融工具不足、改革方案单一等问题，为试点公司和投资者提供更多可选择的工具。

　　据了解，上交所在5月19日召集14家券商(主要是创新试点券商)开会，议题是“利用权证解决股权分置问题”；6月8日，上交所组织了权证工作小组以及十多家上市公司参加的权证吹风会，会上提出了三种利用权证解决股权分置的方案，并希望好的上市公司积极尝试，主动试点。

　　“交易所出台权证方案很及时。”燕京华侨大学校长华生兴奋地表示，此前华生就提出认沽权证解决股权分置的方案。“目前分类表决成本高易引发市场的高度不确定性，太有必要另外引入一种更加市场化的机制，权证可以很好地履行此功能，它将A股含权中的‘权’剥离出来，流通股股东可通过认购流通权证的行使价格以及动态确定权证行使时换购除权股票的比例来实现其补偿。”万国测评董事长张长虹表示。

　　“上交所急于推出权证可以理解，但这样专门为完成某种任务而推出似乎带有明显的‘功利性’。”联合证券杨戈谈到，“实际上，权证作为成熟资本市场的金融产品，它的推出本应是适应市场的实际需求，如为投资者提供新的对冲风险的工具，活跃市场、为上市公司提供融资需要等。这次出台的权证规则主要是为了试点需要，未能完全照顾到权证的其他应用，使得规则存在某些方面的缺陷。”

　　杨戈进一步解释说，如在权证的定义方面，征求意见稿涵盖了认股权证(也称融资型权证)和备兑权证。但实际上在接下来的权证发行上市、交易和行权规定中针对的几乎都是备兑权证。在存续时间的安排上仅规定时间为3个月以上18个月以下，对上市公司发行的股本权证而言不合理(一般股本权证都在1年以上)。

　　杨戈认为，征求意见稿中之所以这样规定，可能考虑到解决股权分置方案中涉及的都是备兑权证，而上市公司使用备兑权证解决股权分置实现非流通股可流通的时间不能拖得过长。但毫无疑问的是，这样有局限性的规定必然面临将来进一步修改，从而有损规则的连续性，权威性。不如现在就考虑将规定制定得更完善，增加认股权证和备兑权证的有关规定。

　　未来将不断完善

　　尽管有不同观点，业内人士对该管理办法还是评价较高。

　　银河证券研究中心副主任丁圣元就表示，“该权证管理办法简明全面，是国际化规则和本土化实情结合的范本。”他认为，“该办法在充分考虑实现权证的流动性功能同时，也对于抑制投机，加强风险控制等方面做了详尽的规定。”

　　华生教授则认为，权证是资本市场发展的一个必然阶段的必要产品，它的适用范围和功能比解决股权分置大得多，作用时间还要长得多，交易所要做的权证也不光是为了解决股权分置。这次权证办法的出台是因为有应急需要，因此在权证的应用条款方面只给了最一般化的意见，而把大部分内容用于备兑权证的规定是正常的。未来交易所肯定会根据市场的实际情况不断完善实施细则。

　　权证工作小组某成员也谈到，原先市场期望该办法的整体框架也包括融资型权证的规定，但后来管理层考虑到融资型权证的出台时机不成熟，毕竟现在管理层的思路是“再融资必须为股权分置试点让路”，因此也就将融资型权证的具体规定滞后了，预计该规定将随着再融资活动的开启而择机推出，届时将对发行融资型权证的上市公司主体资质，权证全部被行使而需要新发行股票的规模等做出较具体的规定。

　　权证效用受困市场缺陷

　　“上交所还可以在今后根据市场形势逐渐完善权证自身的细则，但是有些规定的制定则有些无奈。”国信证券金融工程分析师葛新远无奈地表示，“这些规定无疑会牺牲权证的运用效率。”

　　葛新远谈到的规定之一就是履约担保条款，它借鉴了国债回购政策中的要求发行人设定用于将来履约的担保账户的规定。交易所可以根据发行人资质确定担保系数，声誉显著的发行人可能无需较多担保，而那些资质一般的发行人可能就要付出更多的代价。

　　杨戈也表示，国外备兑权证的发行人一般为经验丰富且信誉较好的券商或投行(香港和台湾对这些发行人都有评级的要求)，这些发行人有很强的风险控制能力，“他们无需管理层做出特殊规定也会自觉地设定特殊担保账户，而国内做出强制性规定无疑是出于无奈，目前还缺乏对券商等金融机构的评级机制，交易所也没有对发行人的资格做出明确界定，因此从防范发行人风险角度做出履约担保的规定是十分必要的。”

　　葛新远谈到的另一个规定就是卖空机制的缺失，它使得发行人在设置担保账户的同时承担了过多的风险。

　　如要征求意见规定，认沽权证发行人在专用资金账户中提供并维持足够现金。葛新远认为，这对发行人的资金链会形成很大压力。同时，发行人的风险将很大，如当股票价格低于行权价格，投资者纷纷行权时，发行人将不得不以约定价格买回投资者手中的股票，而此时，券商通过发行权证获得的资金可能根本不能弥补所持有股票市价和行权价差额所导致的亏损。

　　葛新远建议，为增强发行人的积极性，应该给他们创造更多的盈利机会，如允许他们充当权证交易的流动性提供者，也就是做市商。这样一方面他们可以通过买卖差价盈利，另一方面也保证了权证的交易活跃或者控制了权证的非理性涨跌。

　　“目前缺失相关制度确实会影响权证有效运作，但我们在征求意见后会考虑在现行政策允许下的相关替代制度。”上交所某负责人表示。(陈为)

　　上交所为上市公司解决股权分置而初步设计的三种权证方案：

　　方案1分批送配认购权证方案：即非流通股股东以希望流通的非流通股作为标的，向流通股股东免费分批送配认购权证，得到权证持有人行权的标的股票获得流通。其特点是分批流通，而非一次性全流通；

　　方案2次送配认购权证方案：即非流通股股东向流通股股东免费发送一定数量的认购权证，权证上市后，所有非流通股份获得流通。其特点是一次性支付对价，获得全部流通权；

　　方案3认沽权证方案：即非流通股股东或其他机构免费向每位流通股股东发送与其持有的流通股数相同的认沽权证，并以权证行权价格来锁定对流通股股东的一定补偿(现金结算或股份)，权证上市后，所有非流通股份获得流通权。