央行副行长吴晓灵:房地产与金融双赢路径选择

　　近年来，房地产业在国国民经济中的地位与作用越来越大。一方面，房地产业增加值在GDP中的比例越来越高，且房地产业是高关联度产业，它的发展直接或间接地带动了许多相关行业的发展；另一方面，房地产业的发展又涉及到千家万户的住房问题，关系到社会稳定。同时，作为一种资产价格，房价的波动又受经济周期的影响，这在客观上也使房地产业比其它行业更容易形成金融风险。正是由于房地产业特殊的社会经济地位以及行业特性，决定了人们对房地产业及其相关融资问题的关注。

　　房价是个动态指标。在均衡的供求因素作用下，可形成均衡的房地产价格。因此，要形成均衡的房价，必须消除房屋供给与需求两个方面不合理的因素。在资金需求密集与最终消费者支付需要一个过程之间存在着矛盾，也就是存在着资金需求与供给的时间差。解决资金供求的时间差，需要借助金融工具。

　　中国房地产金融目前及今后面临的主要问题，不是房地产信贷政策的松紧，而是融资渠道过窄，无法在各种融资方式之间形成有效的风险组合及分担机制，绝大部分风险集中在银行身上，蕴藏了金融风险，这一问题是房地产业与其它行业融资的共性问题，是全社会融资结构不合理的反映。

　　而随着金融市场的成熟，风险与收益相匹配的原则必然会渗透到包括房地产业在内的所有行业的融资方式之中。房地产是一个高收益的行业，但也是一个高风险行业，只有以股本融资为主，才能更好地解决风险与收益相匹配的问题。因此，提高房地产开发商的股本融资比例是大势所趋。

　　在当前房地产开发公开发行证券融资受条件制约的情况下，采取私募方式融通资金是值得探索的道路。而《证券法》修订稿中“向特定对象发行证券累计超过二百人”为公开发行证券的规定为私募信托基金和私募股票、债券留下了空间。不仅如此，新修订的《公司法》将设立股份公司的最低出资额由1000万下调为500万人民币，这一门槛仍然偏高，但这一调整也将为包括房地产企业在内的更多企业发行股票融资创造了条件。私募信托基金可用于项目开发或房地产投资即物业收购，私募发行股票可在一定程度上解决开发商股本筹集问题。

　　近年来，房地产信托计划颇为走俏，但在其发展中最大的问题是贷款类信托计划居多，很少有权益类信托，即投资于已建成的物业靠租金获取收入的信托。房地产开发商满足不了银行贷款条件时转而使用贷款信托，这让信托资金承担了过大的风险，形成了风险与收益不对称的局面。日前银监会对贷款信托提出了监管要求，其条件与银行贷款并无太大差别，因而贷款信托不可能解决股本不足的开发商的融资问题。

　　房地产业如果要用信托基金的方式解决开发商的融资问题应该建立权益型的基金而不应是债权型的基金，让基金持有人承担投资风险的同时享受投资回报。实践也证明，与信贷类REITs相比，权益型REITs更能较好地满足房地产业直接融资需求。

　　房地产信托基金的实质是一种产业投资基金，用于房地产开发的信托基金投资标的流动性不强，定价不易，对信托人的风险承受力有较高的要求，因而投资人应以合格的投资人为对象。当前由于我们对私募基金没有法律规范，也缺乏对合格投资人的划分标准，往往使一些缺乏风险识别能力和承受力的人参与集合信托计划，蕴藏了较大的市场风险。私募房地产信托基金由于投资标的和募集的基金份额流动性均不高，私募发行股票也存在范围有限、流动性不高的问题，因而这两种融资方式都有较大的局限性。

　　用公开发行股票或在专业化管理的前提下用公开发行受益凭证的方式设立房地产投资信托基金，应是房地产直接融资的方向和可持续发展的模式，也是我们解决房屋租赁市场投资来源的重要融资方式。希望目前进行的股权分置改革和新修订的《公司法》、《证券法》的实施以及更多的制度创新，能为加快房地产业的金融创新创造条件，开创房地产与金融双赢的局面。

　　今年3月份，人民银行牵头的信贷资产证券化试点工作正式启动。中国建设银行已于12月在全国银行间债券市场推出住房抵押贷款证券化产品。证券化有利于加大资产的流动性，匹配和优化资产负债结构，减少期限错配风险。但目前个人住房贷款按浮动利率发放，近两年的加息均引发了提前还贷的现象，使资产证券的预期收益出现不确定性。在这种情况下，商业银行可以研究发放固定利率贷款，更好地规避利率波动风险。

　　此外，我们还应尝试通过多种渠道，充分发挥保险功能，防范房地产金融风险。在这方面，境外做得较多的有贷款抵押房屋保险、贷款建(修)房保险、商品房抵押贷款还款保证保险等。如中国香港金融机构在办理贷款时要求购房者为楼宇物业购买保险，该保险包括火险、附加险、综合险，保险受益人是贷款的发放机构，这在一定程度上保障了房地产融资人房地产融资的安全，提高了房地产融资债务人的信用。

　　总之，我们应加大金融创新力度，在促进房地产业健康发展的同时，也要防范房地产金融风险。

　　看点

　　中国房地产金融目前及今后面临的主要问题，不是房地产信贷政策的松紧，而是融资渠道过窄，无法在各种融资方式之间形成有效的风险组合及分担机制，绝大部分风险集中在银行身上，蕴藏了金融风险，这一问题是房地产业与其它行业融资的共性问题，是全社会融资结构不合理的反映。

　　在宏观经济保持相对稳定的条件下，应当抓住机遇，加快各项金融改革。2006年，应当在汇率机制、利率市场化、债券市场和金融稳定等领域加快推进改革。

　　(来源：《上海证券报》 作者：吴晓灵 文章原题目为：《房地产与金融：双赢路径选择》)