“贱卖贵卖”之争的实质是什么

　　经济观察

　　国有银行股权“贱卖贵卖”之争实际上是一个十分表面的问题，而定价差异实际上是监管制度、会计制度的差异等导致的。根本性的问题是监管机构如何完善对外资入股中资银行的监管制度，银行如何真正做好公司治理。

　　巴曙松国务院发展研究中心金融研究所副所长

　　外资入股中国银行业在2005年以来的中国金融市场开放中，成为最为引人注目的市场动向之一。在2005年一年中进入中国银行业市场的外资，几乎是此前10年的总和。这促使中国的银行市场日益成为一个开放的、并且经营管理能力正在与国际接轨的市场。

　　不过，在开放的过程中，如同韩国和日本等国的银行市场开放中所遇到的问题一样，中国银行业的开放同样遇到是否“贱卖”、是否威胁到民族金融业安全等一系列的质疑。

　　我们认为，这种质疑对于矫正中国银行业在改革开放中可能出现的失误，促进银行业的健康发展显然是有积极的作用的，至少能够促使整个行业的反思。例如，在中国银行引进外资的过程中，一度在引资合同中容忍外资将进行战略性投资与IPO挂钩、凸现出确实有一些所谓战略投资者往往是战略投机者，如果不是监管部门严格把关，或许不仅不能获得引入战略投资者所可能获得的益处，反而引发股权结构的不稳定。

　　因此，对于外资入股银行业，不应当仅仅停留在贱卖与否的带有情绪色彩的争论上，而应当把这一争论引入到监管与制度结构改进等范畴中。

　　国有银行股权“贱卖贵卖”之争实质上是监管制度和金融市场差异导致的。从市场演变的趋势看，交行、建行IPO市净率高于上市前对外资银行招股市净率引发了“贱卖”的争论；也有一些海外媒体认为中资银行机制多弊，不良贷款率高，提出了截然相反的外资入股中资银行是一场新的“豪赌”的观点。

　　实际上，因为不同的机构因对各种信息掌握的差别，可能对同一资产的未来收益，作出大相径庭的预期，这就导致心理定价的巨大差异。由于有买卖双方的讨价还价，最后实现的那个交易价格，一般不可能是各种预期中的最大值或最小值，因此总是可能有持更高预期的人说这个交易是“贱卖”，持更低预期的人说这个交易是“贵卖”，实际上不仅在银行业，在其他行业同样存在。

　　对于资产流动性强的金融业定价时一般参考境外银行上市与股权并购价格，对市净率（P/B）作横向比较，但是作为定价依据的尺度，包括会计准则、会计信息的准确性等方面国内外是不同的，因此，因为对于净资产的核算方法不同，导致估值缺乏直接比较的基础。由于外资银行通常依据的是国际会计准则（IAS或GAAP），和国内会计准则的差别体现在不良资产分类、拨备等多个方面。长期以来，原来中国的银行并未严格建立起以风险为基础的五级贷款分类制度，亦往往没有严格进行相应的拨备提取，因此账面净资产往往并不能反映银行的真实财务状况。受历史影响，诸多的中国银行一般仅对贷款和应收账款的1%提取一般准备金，对不良资产的拨备远低于国际标准。虽然中资银行已经在不良贷款、资本充足率上有所改善，但有些会计信息的处理还是不准确的。在尽职调查时，外资银行要求会计人员对银行的资产进行核实，对存在风险的资产要严格计提准备金，这使得中资银行在会计制度上一度存在的缺口得以显现，最终造成比中资银行估计低的定价。

　　对于银行股权转让的溢价没有成熟的参考标准。银行股权出售价格受卖方策略，买方自身特征和市场定位的影响，差异性很大。从现有的交易情况看，外资入股中资银行市净率整体上在1.1倍到1.8倍之间，其中最低的是美国银行入股建行的1.15倍，最高的是恒生银行入股兴业银行的1.8倍。尽管国有商业银行的网络、品牌和信用度的价值未体现在股权溢价之上，而对等的外资战略者的无形资产价值也没有计算。按照规定，外资入股上限不可超过25%，相对而言是小股东对公司控制力较弱，根据国际经验，收购少数股权是应该享受折价的。投资者入股面临三年的战略锁定期，比IPO低的进入价包含了对流动性风险的补偿，同时，在外国投资者看来，中国银行业的一些制度性的缺陷导致中国的银行业在估值时面临诸多“制度性折扣”，以银行上市后的股价来比照战略投资者入股定价是否过低并不科学。

　　因此，国有银行股权“贱卖贵卖”之争实际上是一个十分表面的问题，而定价差异实际上是监管制度、会计制度的差异等导致的。根本性的问题是监管机构如何完善对外资入股中资银行的监管制度，银行如何真正做好公司治理。