要提高外汇储备资产的收益性

　　中国的外汇储备已经远远超过了充足性和合理性要求的数量，因此，提高外汇储备资产的收益性势在必行。中国应该进行外汇储备的资产调整，降低投资于美国国债的比率、提高投资于美国股权、美国机构债和企业债以及黄金的比率。

　　张 明

　　中国社科院世界经济与政治研究所

　　截至2005年底，美元资产价值占全球外汇储备资产价值的比重为67％。但是，当前全球宏观经济的一大特征是美元面临中长期贬值趋势。截至2006年3月，中国的外汇储备高达8751亿美元，已经超过日本成为全球持有外汇储备最多的国家。对于中国而言，如何通过外汇储备的结构调整来缓解美元贬值的汇率风险以及在保持外汇储备安全性和流动性的基础上提高外汇储备的收益性，显得尤为迫切和重要。

　　外汇储备的资产调整是指持有外汇储备的资产种类的变动。一般而言，外汇储备的资产种类包括短期国债、长期国债、企业债券、股票、黄金等。我们这里所指的资产调整是指同一币种内部的资产调整，例如美国国债变成美国股票。至于美元国债变成欧洲股票，则可以视为一次币种调整加上一次资产调整。不同种类资产的收益率和风险各不相同。由于持有外汇储备的意义按照重要性排序分别是安全性、流动性和收益性。所以外汇储备首先要考虑投资于高流动低收益低风险的资产（例如黄金和国债），但是随着外汇储备数量的上升，在保证外汇储备整体安全性和流动性的同时，也需要兼顾外汇储备的收益性，这就意味着央行可以投资于低流动高收益高风险的资产（例如股票）。

　　美国财政部的资料显示，截至2005年6月30日，中国投资于美国证券的资金为5237亿美元，占当时中国外汇储备的74％，仅次于日本和英国。但是，中国投资于美国证券的最大问题是投资于股权的比例过低。在中国近期刚刚公布的国际投资头寸表中，中国政府投资于国外股权的数量居然是零。而与此相比，日本为16％，英国是47％，加拿大是72％。

　　在投资于美国债券方面，截至2005年6月底，中国投资于美国长期债券的金额为4850亿美元，占当时中国外汇储备的68％。其中投资于美国财政部国债的比率为57％、投资于美国政府机构债券的比率为36％、投资于美国企业债券的比率为7％。与其他国家相比，中国投资于美国财政部国债的比率过高，例如比利时仅为4.3%，韩国为55％，新加坡为64％。美国财政部国债相对于美国的机构债和企业债而言，安全性更高而收益率更低，这说明中国对美国的长期债券投资过于重视安全性而忽视了收益性。中国对美国的短期债券投资同样如是，偏重于政府债，对机构债和企业债投资不足。

　　黄金是信用货币的对立面，在国际货币发生信用危机从而汇率大跌之时，黄金价格往往大幅上升，因此，黄金天然是一种规避信用货币风险的多元化储备工具。目前欧元区各国央行的黄金储备总量超过10000吨，美国也长期保持着8000吨的黄金储备，而中国和日本却各自仅仅持有600多吨和700多吨的黄金，以及各自8000多亿美元的外汇储备。这种结构性的缺陷说明中国和日本在应对信用货币风险方面已经大大落后于欧美国家。截至2005年底，中国储备资产中的货币黄金仅为42亿美元，占总储备资产的比重仅为0.5％，远低于其他国家所采用的3％~5％的标准。

　　此外，由于近年来国际大宗初级产品价格涨势迅猛（例如原油、铁矿石、铜、铝土矿等），有人建议利用中国的外汇储备来建立大宗初级产品的战略储备体系。我们认为，第一，动用外汇储备购买大宗初级产品，这与利用外汇储备对国有商业银行补充资本金类似，属于外汇储备的运用，而非外汇储备的结构调整；第二，由于目前国际大宗初级产品市场价格已经处于高位，在价格偏高的时候建立战略储备体系未必合算，何时购买、怎样购买，应该基于对未来价格走势以及相关市场反应的准确判断。

　　综上所述，从我国目前外汇储备的资产结构来看，偏重于债权投资、忽视了股权投资；偏重于政府债、忽视了机构债和企业债；偏重于信用货币投资、忽视了黄金投资；投资偏重于安全性和流动性，忽视了收益性，从而在投资方面存在较大的效率损失。目前，无论是用外汇储备满足进口需求的指标衡量，还是用外汇储备满足短期偿债能力的指标衡量，中国的外汇储备已经远远超过了充足性和合理性要求的数量，因此，提高外汇储备资产的收益性势在必行，中国应该进行外汇储备的资产调整，降低投资于美国国债的比率、提高投资于美国股权、美国机构债和企业债以及黄金的比率。