评论：融资融券会给股市带来什么变化

　　允许证券公司在严格控制风险的前提下开展融资融券业务，是完善中国证券市场机制的一项重大改革。但考虑中国证券行业的现状，融资融券制度可能会助涨助跌，加大股市的波动。

　　根据修订后的《证券法》规定，经证监会批准，证券公司可以为客户买卖证券提供融资融券服务。2006年7月初证监会制定、发布《证券公司融资融券业务试点管理办法》和《

　　允许证券公司在严格控制风险的前提下开展融资融券业务，在中国证券市场引入融资融券交易，是完善中国证券市场机制的一项重大改革，具有十分重要的意义。根据该项制度改革的初衷，可以达到下列三个主要目标：有利于满足投资者多样化的投资需求，并为投资者提供新的风险管理工具；有利于拓宽证券公司的业务范围，改善证券公司的盈利模式，促进证券公司规范发展；有利于增强证券市场的活跃程度，平滑市场价格波动，改变证券市场“单边市”

　　的状况，形成证券市场内在的稳定机制，促进证券市场功能的进一步发挥和市场长期稳定健康发展。

　　但考虑中国证券行业的现状，融资融券制度可能会助涨助跌，加大股市的波动。主要原因在于中国股票市场还存在严重的庄家操纵股价的现象。被庄家操纵的股票，其市场流通的筹码大多集中在庄家手中，即使实行融券制度，市场也无法形成与庄家抗衡的做空力量。而在这种背景下，推出信用交易制度，会使庄家操纵股价变得更为容易，加大了股价波动的风险。因此，要使融资融券取得好的效果，打击股价操纵行为是必不可少的。

　　需要特别说明的是，在中国的股票市场之所以出现如此多的股价操纵事件，与中国的上市公司和证券公司的股权结构是有很大关系的。在中国股票市场的主要投资机构包括证券公司、上市公司、基金、国有企业、投资公司。这些机构投资者的资本都不直接属于个人，很容易形成收益与风险分离的局面。例如，拥有机构资本控制权的人在操纵股市之前，以个人名义以最低价格大量买入将要被操纵的上市公司的股票（用个人自有资本或融资购买），然后用国有资本大肆拉抬股价，在最高价位卖出属于自己的股票（即所谓的“老鼠仓”）。个人获利丰厚，至于国有资本的盈亏已是无关紧要。自己的“老鼠仓”可以得到很高的收益，而风险很小（可以忽略不计）；而国有资本的收益很小而风险无限大。

　　对于高风险的股票市场而言，国家无法对这些国有资本实现有效的控制。在股票市场，大量国有资本的存在，使它成为股市泡沫的主要最终埋单者。因此，当国有资本在股票市场仍然占主导地位的情况下，推出信用交易制度，会助长上述畸形的股价形成机制，加大少数人利用权力从股票市场寻租的力度，不利于股票市场的健康发展。

　　最大的赢家是证券公司。

　　融资融券有明显的活跃交易的作用。融资交易者是市场上最活跃的、最能发掘市场机会的部分，对市场合理定价、对信息的快速反应将起促进作用。欧美市场融资交易者的成交额占股市总成交额的18%－20％左右，中国台湾市场甚至有时占到40％，因此，融资融券的引入对整个市场的活跃会产生极大的促进作用。从国外的经验看，融资融券的引入，会大大提高交易的活跃性，从而为证券公司带来更多的经纪业务收入。根据国际经验，融资融券一般能给证券公司经纪业务带来30％－40％的收入增长。

　　另外，融资融券业务本身也可以成为证券公司的一项重要业务。在美国1980年的所有券商的收入中，有13％来自于对投资者融资的利息收入。而在我国香港和台湾则更高，可以达到经纪业务总收入的1/3以上。当然，比较美国2003年和1980年证券公司收入结构可以发现，融资利息收入从13％下降到3％，因此，融资利息收益不一定更持久地成为证券公司的主要收入来源。而且如果成立具有一定垄断性的专门的证券金融公司，这部分利息收入可能更多地被证券金融公司获得，而证券公司进行转融通时所能获取的利差会相对较小。

　　□尹中立（中国社科院金融研究所研究员）