国航网下认购不足 新股发行面临考验

　　国航网下认购不足新股发行面临考验

　　投资者担心新股跌破发行价拖累二级市场，导致两市再度恐慌性下跌

　　8月4日结束网下发行的中国国际航空股份有限公司，总计发行不超过27亿股A股，其中，不超过11.75亿股向网下配售。据媒体报道，在承销商的多番努力之下，截至4日中午1

　　市场人士认为，预计国航上市时股价将很快跌破发行价，从而拖累二级市场。受此影响，昨日沪深股市再度出现恐慌性下跌。

　　定价过高机构不感兴趣

　　中国国航拥有国内航空公司中最好的航线资源，并一直维持着较高的客座率。但是燃油价格的始终在高位盘整，使国航的成本变得难以控制，导致毛利率下降，净利润变化与运量、收入的持续增长趋势呈反向关系。实际上自2005年以来，国航净利润变化已经出现明显下降趋势。此次发行A股定价方面也略显偏高。中国三大航空公司之一的南方航空，昨日收盘价格为2.27元，公司尚未股改，假设公司股改10送1.5股，对价后股价不到2元，而国航发行价接近3元，这样的一个市场比价效应，恐怕难让国航上市后有太高的二级市场溢价。截至上周五收盘，国航H股的价格为2.96港元，如果按照2.95元的发行区间上限定价，那么，发行价格基本和H股接轨，上市后上升空间并不大。难怪无法引起机构投资者的兴趣。

　　值得注意的是，国航H股在2004年12月以2.98港元发行上市后，表现并不理想，上市第一天摸高3.25港元后，股价就展开调整，随后大部分时间内都在发行价以下运行，虽然在今年5月冲高3.675港元，但目前又跌破了发行价。

　　此外，本周将有中国国航等5只新股发行。周一，远光软件(002063)、华峰氨纶(002064)两只新股发行，周三，则是中国国航(601002)、瑞泰科技(002066)同时发行，周四，有东华合创(002065)发行。对于大量囤积一级市场的打新资金来说，国航并不是唯一的选择，前次上市的大盘股中国银行和大秦铁路，现价与发行价相比，溢价空间相对有限，更何况国航的质地还远不如中国银行和大秦铁路，对市场资金无法显示吸引力，自然加剧了打新者的担忧。

　　期待国航修改发行方案

　　据笔者分析，面对网下认购不足，国航有三种方案可以考虑。首先，承销商可能包销。国航共发行27亿股，如果按30％的发行成功率、每股2.85元的中间价计算，承销商就要出资53亿多元，吃下余下的近19亿股。果真如此，对于券商来说可能面临极大的问题，因为包销一次，接下来基本没有实力做其它任何的项目。

　　其次，国航暂时放弃发行A股。单就航空类股票而言，现在时机不成熟，可以等待更有利于自己的时机上市，但对证券市场的大局来说，如果取消发行，将对未来海外蓝筹股回归产生巨大的心理影响。自今年6月初大陆重开A股新股上市后，已有21家企业发行新股，集资超过500亿元。尚有多家大型国企，包括广深铁路和工商银行等，计划短期内在A股市场集资，国航这次反应欠佳，可能会拖慢这些国企的A股集资进程。这是管理层所不愿意看到的。

　　第三，国航主动调整方案，或调低发行价，或缩减发行规模。如果调低价格，从二级市场股价形象来看，将更不利于日后的表现，投资者认购和参与的信心同样不足。如此看来，缩减发行规模是国航最为可行的折衷方案。

　　新股“破发”之忧拖累大盘

　　面对如火如荼的新股发行，二级市场的表现可谓是冰火两重天。但国航的网下认购遇到挫折，市场人士担心国航上市后很快跌破发行价。无独有偶，中国银行这只新上市不久的超级大盘新股正亦步亦趋地向其发行价逼近，周一其最低3.22元，收盘价为3.23元，离其发行价3.08元仅一步之遥，显然，新股“破发”的风险正在迫近。从而直接拖累两市股市再度大跌。

　　本轮行情的调整正是始于IPO高速扩容，从中行上市到中小板的密集发行，一段时间以来，市场感受到很大的扩容压力，直到国航的发行受到网下认购的冷淡，投资者的这种担忧转化为恐慌，盘中不少大蓝筹股出现跳水、跌停，投资者不禁联想，如果新股破发，那老股的重心也将加速下移，从而出现近几日大量个股加速下跌的表现。但是管理层不会坐视不理，全流通下的新股发行才刚刚开始，到目前为止只有十几只股票上市，还有更多的股票急于发行。国航事件如何解决，这是短期所有投资者最为关注的事情，沪深股指已大跌多日，此时管理层的态度将是影响股指最重要的因素。

　　招商证券常锦

　　国航A股发行情况表

　　代码601002

　　发行后每股收益0.14元

　　融资规模80亿元

　　发行数量27亿股

　　其中:战略投资者配售3.5亿股

　　网上配售11.75亿股

　　网下配售11.75亿股

　　发行价格2.75元～2.95元

　　发行市盈率区间20.07倍～21.53倍

　　网下申购时间8月3日～8月4日

　　网上申购时间8月9日

　　A股挂牌时间:8月22日之前

　　图:

　　国航H股2004年12月以2.98港元发行上市后，随后大部分时间内都在发行价以下运行，昨日收盘价2.86港元。

　　制图:杨丽燕

　　国航H股发行价2.98港元

　　昨日收盘价2.86港元