中石化整合预期破灭　上海石化仪征化纤股改前景黯淡

　　16日，一直以来备受投资者关注的中国石化旗下子公司——上海石化(股票简称S上石化)和仪征化纤(股票简称S仪化)的股改方案终于浮出水面。两者的方案基本上完全一致，其中，S上石化大股东中石化股份公司向流通A股股东每10股支付3.2股作为对价；公司的募集法人股股东在本次股改中既不参与支付对价，也不获得对价；而S仪化包括中石化股份公司和中国中信集团公司在内的全体非流通股股东，将向流通A股股东每10股支付3.2股作为对价。

　　私有化预期破灭

　　自股权分置改革展开以来，作为亚洲最大的炼油企业，2006年2月中国石化开始了对旗下齐鲁石化、扬子石化、中原油气、石油大明四家公司现金要约收购，这是中国石化对旗下十余家上市公司实施的首轮私有化。而S上石化等公司存在H股等各种现实问题，私有化难度较大，因此中国石化并未轻易启动第二轮私有化进程。中国石化持有S上石化55.56％的股权，持有S仪化42％的股份。早前中国石化曾表示，公司计划全盘收购旗下所有上市子公司，以简化错综复杂的公司结构，消除集团内部的竞争。因此当时市场普遍预计，中国石化将择机通过私有化、卖壳等方式完成对S上石化等其余几家A股子公司的整合，而这些子公司不会在整合前进行股改。

　　前期股价被恶炒

　　私有化的强烈预期使S上石化等股价前期被恶炒。资料显示，S上石化H股过去一年涨幅为42％；S上石化过去12个月中的涨幅为74％。S仪化H股过去一年涨幅为37％；S仪化A股过去一年中的涨幅为66％。子公司股价的暴涨，使得中国石化的私有化成本显著增加，而在这样的背景下，S上石化、S仪化股改方案的推出，结束了市场对其私有化的猜测。对于中国石化系的其他三家公司(S武石油、S泰石油、S石炼化)，回购私有化的可能性很小，买壳或者股改的可能性较高。这也从一个侧面说明，中石化系的回购私有化基本结束。

　　股改对价无法支撑过高的股价

　　从两家公司公布的股改方案来看，其水平都是10送3.2股，尽管高于市场的平均水平10送3股。但相对于前期私有化炒作下的过高股价，这个水平仍是偏低的。以9月29日S上石化的收盘价为6.20元计算，按照10送3.2的水平除权后的价格为4.70元，远高于10月13日H股3.27元的价格。S仪化也一样如此，9月29日S仪化的收盘价为4.04元，除权后的价格为3.06元，远高于10月13日H股1.49元的价格。

　　而从盈利情况看，根据2006年两家公司的中报，S上石化2006年上半年的净利润为－2756万元，净资产收益率为－0.15％，每股净资产2.56元，每股收益－0.004元。S仪化今年上半年的净利润4300万元，净资产收益率为0.52％，每股净资产2.07元，每股收益为0.011元。因此其市盈率水平看来是很难支持除权后的股价的。

　　股改通过的前景不容乐观

　　值得关注的是，两公司计划股改的消息公布后，使得市场对中国石化可能会溢价全盘收购这两家子公司的希望破灭。海外投资者对预期落空进行猛烈宣泄，S上石化和S仪化股票一度在港股市场上暴跌。S上石化H股当日下跌7.732％，报收3.58港元；S仪化H股当日下跌7.317％，至1.52港元。在这样的背景下，两公司股改方案能否通过，很大程度上取决于中国石化与投资者的沟通情况。而从中报披露的情况来看，S上石化、S仪化机构持股的比重并不高，因此我们认为，两家公司股改方案通过的前景不容乐观。

　　武汉新兰德余凯

　　图:

　　因市场一直预期中石化将整合旗下子公司，上海石化股价被持续恶炒。

　　日K线图--S上石化(600688)

　　图表略，详见报。