□中证投资

　　10月底以来的反弹有三个特征。其一，全球市场出现普涨。10月底以来，各大股指均出现大幅反弹。沪综指出现400点，即25%的反弹；深证B指反弹幅度达到37.2%；国企指数反弹幅度达到74.2%。其二，随着反弹的深入，A股和H股的估值开始逐渐攀升，但依然在安全区，而B股估值就更低了。目前A股、H股和B股2009年动态市盈率分别为15倍、11倍和7.5倍，A、H溢价指数为131%。其三，政策面依然积极，而微观层面的坏消息开始逐渐显露，但股价却显得较为坚挺。本周值得玩味的一个案例是，中集集团证实停产传闻，称公司确实受到金融危机带来的罕见负面影响，但股价并未出现下跌，当天中集A股上涨4.64%，强于大盘3.69%的涨幅。第二日股价才随大势回调。

　　乐观看中国经济和中国股市，已经逐渐被各方所接受。最近的访谈显示，巴菲特明确表示看好中国未来10年的经济快速发展，而且中国股市10年后将成为世界之最。而索罗斯则表示，这轮世界性的金融危机，最大的赢家可能就是中国。当然这些都还需要中国在未来继续较好地应对形势的发展。

　　而从中线的角度看，中国股市的复苏将是一个较为漫长的过程。股市目前蕴含着两重向上推动力。第一项推动力是来自于信用复苏，其反映的是投资者的信心，衡量的标准是市盈率的高低。 10月中旬信心严重不足时，全球股市平均市盈率只有7、8倍。目前该指数回复到10倍的水平，其长期平均水平在16倍至20倍的水平上。A股目前市盈率在15倍左右，其长期平均市盈率在25倍左右。第二项推动力来自于经济的复苏，其反映的是经济基本面的逐步改善，股市对其衡量的标准是每股收益的上涨。从季度EPS来看，该数据的抬升会在明年二季度之后才出现。

　　总之，股市未来将面临两重推动力：一是市盈率的提升；二是每股收益的提升。其中市盈率的提升会率先出现，而每股收益的提升则要等到明年二、三季度。

　　回到市场运行上，当前市场的反弹是否结束？笔者认为，反弹远未结束，尽管短期市场可能调整，但不再具杀伤力。因为市场市盈率已经难以再度下行到10月份的水平上。理由是，全球性的信贷危机不会在短期内再度发生。但是，制约市场上行的力量依然存在，这主要是来自微观层面的负面消息影响。总之，中期而言，市场处在上有经济面压力，下有估值面支撑的一个大箱体内。笔者相信，2000点附近或以下的水平上，市场的风险并不大；而一旦沪综指运行到2600点以上的水平，估值阻力将逐步加大，投资者届时方应考虑适度减持。

　　而从行为心理学的角度来看，目前市场还处在“谨慎中走高”的阶段，距离见顶还有较长时间。市场人士期待的明年二季度见底的情况，或许难以见到；相反，股指或许在明年二季度见到反弹的一个阶段性高点。中短期而言，投资者还是应当相对乐观地看待反弹。这个时候投资者应该想到的是“绝望中见底，谨慎中走高，乐观中见顶”的经验之谈，这对于把握此轮反弹的阶段是有较大帮助的。绝望中见底指的是全球发生信贷危机的10月和11月份；而谨慎中走高的过程，正发生在当下，这个过程或许要持续一、两个月，或者更久一点。