制图 吴尚楠

　　昨天，“末代权证”长虹CWB1结束了最后一个交易日，驰骋A股6年的权证就此拜别，A股步入无权证时代。在唏嘘与叹息中追溯权证的前世今生，这既是一个最好的时代，这又是一个最坏的时代。

　　配合股权分置改革

　　为何而来？

　　■前世今生

　　权证之于中国资本市场，并非是一个新鲜的面孔。早在1992年，我国历史上第一只真正意义的权证——大飞乐（即飞乐股份）发行的配股权证即已面市，同年，深宝安发行了我国第一张中长期（一年）认股权证。之后由于炒作热烈，监管层于1996年6月底终止了权证交易。这一别，便是9年。

　　2005年，股权分置改革如火如荼，彼时的A股市场尚未能预料到两年以后的超级大牛市。为了配合改革，权证这个被深锁禁宫9年的衍生金融工具重出江湖。2005年8月22日，伴随着宝钢权证紧锣密鼓地推出，中国金融衍生品市场又一次拉开了历史大幕。

　　自上世纪90年代就已开始关注权证的冠通期货金融分析师胡明辉认为，在股权分置改革的大背景下，监管层担忧股改后的资金大量变现外流，因此在新股发行、再融资等方面审批严格。为了缓解上市公司的资金压力，权证这种既能融资、又能锁定资金的衍生品便成为不二之选。

　　2005年8月22日上午，宝钢权证开盘即高开飙涨，第二天、第三天，宝钢权证放量飙升，人气与价格齐飞，一天暴赚30%、40%不再是梦。股改是资本市场发展的大势所趋，而权证又是股改顺利推进的助推器，尤其是在宝钢权证旗开得胜的带领下，此番权证一经推出便一路高歌前行，一轮轮高潮迭起的炒作和一幕幕财富神话也不断上演。

　　从其属性来看，大同证券投资顾问付永翀指出，权证得到爆炒的很大原因是在于其没有印花税、“T+0”操作、涨跌幅不限于10%，这让短线投机者趋之若鹜。

　　爆炒后被市场冷落

　　为何而去？

　　尽管权证曾经凸显了万丈光芒，但疯狂之后回归平淡，自2008年开始，权证的此番轮回已显疲态，新增权证开始“断流”，而已有权证无论是成交量与换手率都逐渐萎缩，市场人气骤减，渐渐成为被遗忘的角落。2009年一年，上市的权证仅有长虹CWB1一只，随着其他权证逐个到期，长虹权证成为最后的守望者。

　　中投顾问IPO咨询部分析师崔瑜认为，权证缺乏合适的生存土壤是导致A股权证兴起与衰落的主要原因。投机、炒作、大户拉升等操作手段导致权证成为资本市场的一颗炸弹。

　　在付永翀看来，权证之命运“成也疯狂，败也疯狂”。在2007年的“5·30”之后，权证炒作几近疯狂，暴露出大量问题。特别是在南航JTP1认沽权证等出现“末日疯狂”之后，权证几乎完全成为了资金博傻的游戏。此外还有被投资者诟病的权证创设（指权证上市交易后，有资格的机构发行与原有权证条款完全一致的权证）等问题，都反映出我国当下的权证品种还面临一定的问题，因此在长虹CWB1到期之后，管理层暂停了权证的发行。

　　胡明辉则认为，权证消亡的主要原因在于其生存的意义不复存在。自2008年之后，随着股权分置改革的逐渐完成，证监会对上市公司的再融资等的审批逐渐放宽，上市公司不再需要通过权证进行融资，市场对权证关注度骤降，市场愈发清冷，投资者炒作热情降温，资金流动性逐渐趋缓，日渐消亡就成了权证最终的归宿。

　　在胡明辉看来，长虹CWB1成为“末日权证”有其必然性。四川长虹的高负债率由来已久，经营不堪重负，盈利能力日差，无论是正常的通过二级市场股权融资，抑或是银行贷款等债券融资都变得十分困难。因此，权证就成为其解一时之困的上上策。

　　何时再来？

　　修复缺陷后才能生存

　　无论是1992年-1996年的初次探险，还是2005年-2011年的“二进宫”，权证在中国资本市场的来去毁誉参半。崔瑜总结，在市场法规欠缺以及投机心理盛行的情况下，虽然权证解决了部分企业曲线融资的目的，但是却成为炒作的对象，难以形成金融衍生品投资理性化的局面。但是从长虹CWB1没有上演“末日疯狂”的情况来看，权证投资已渐趋理性，权证不再是投机的代名词，这为下一轮权证的上市铺平道路。

　　胡明辉认为，此轮权证的消亡仅仅代表着A股暂时步入无权证时代，并不意味着权证这种交易方式就此终结。但若想成功推行权证，他认为必须做两点改变。一方面，本轮及以前的权证操作只能做多不能做空，容易形成击鼓传花式的风险积累。今后的权证必须形成双向操作的风险分散机制；另一方面，权证发行标的不必集中于个股，应向保值增值能力更为稳定的大盘指数、国债、企业债等扩散。

　　崔瑜认为，按照两次权证的兴起和结束的情况来看，第二轮权证并没有遭遇突然封杀，而是平稳过渡至消亡，预计未来A股权证将会继续出现，将有可能模仿港股设置更符合内地投资环境的规章制度，将进一步修复前期权证所有的缺陷，使其成为真正的融资、投资方式。

　　长虹CWB1或有行权价值

　　■末代权证

　　2009年8月18日，料想长虹CWB1诞生时，不曾以为自己就是权证之末。而如今，两年时间转瞬即逝，站在尾巴上追溯长虹CWB1的一生，相较于它的前辈们，它所生活的年代既不富足，也不够体面，亦未尽享荣华，在行将就木之时平淡无奇，唯一可以纪念的便是其或将存在的行权价值。

　　长虹CWB1是认购权证，持有人有权按行权价、行权比例在特定到期日买入四川长虹的股票。资料显示，长虹CWB1的行权价为2.79元/股，行权比例为1:1.87，亦即，投资者每持有一份长虹CWB1，即可支付5.2173元以购买1.87股四川长虹。随着权证交易日的终结，长虹CWB1的时间价值归零，考核其是否具备行权价值是看其行权成本是否低于四川长虹股价。

　　上周末，长虹权证收于1.46元，本周来长虹权证的走势也跟全球资本市场同步，一路跳水连收四根阴线。截至昨天收盘，长虹权证报收0.863元，按此计算，行权成本为3.25元/股。自今天起至8月18日，只要四川长虹的股价高于3.25元/股，长虹CWB1就具备行权价值。目前来看，四川长虹昨天收盘于3.40元，长虹CWB1具备4.61%的行权空间。

　　对此，国诚投资投资总监黄道林指出，对四川长虹而言，长虹CWB1发行量为5.73亿份，若全部行权，可积累29.91亿元的融资额。这对于负债总额高达307.2亿元、2010年净利润仅为2.9亿元的四川长虹而言，诱惑足矣。从其大股东长虹集团近期宣布增持股份、召开声势浩大的媒体沟通会来看，极力护驾。经验来看，长虹CWB1行权价值将会持续存在。对于一般的投资者而言，目前来看尽早行权将是最为理性的选择，行权之后，股票次日就能上市交易，操作自由度相对大很多。

　　■权证百态

　　对于普通投资者，权证因其“T+0”的及时交易而美丽无限大，亦因日超100%的超大波幅而动魄惊心。昨天，记者联系到两个混迹于权证却命运迥异的投资者，且看他们眼中的权证岁月。

　　这是一个

　　最坏的年代

　　讲述者林泉：2007年6月参与权证买卖，2007年底割肉出局。

　　“5·30”之后，股票都在跌，认沽权证成为最受欢迎的投资方式，正股跌得越厉害，认沽权证就越值钱。我买过招商认沽权证和南航认沽权证，我只能说太刺激了。头一天收盘前两三分钟买入，第二天开盘就涨30%，一天内波段如果操作得好，多能赚400%。赚得越多就买得越多，风险就越积越大。

　　终有跌的时候，一旦下跌就太快了，根本刹不住，三分钟亏了80%，慢一步就成了万丈深渊。最后亏了几十万出来了，不能再玩了。炒股的时候有80%赚钱，20%亏钱，但权证中有99%的人都是带着伤痛离开的。

　　这是一个

　　最好的年代

　　讲述者杨辉：2007年初参与权证买卖，2008年获利近百倍出局。

　　那时候权证已经有越来越多的人参与了，我和几个平时一起炒股的朋友一起进去的。权证最大的吸引力在于“T+0”和做多不多空。“T+0”保证了操作自由度，单向买卖则使得所有的资金都向一个方向发力，你要保证的就是尽量别成为接力赛的最后一棒。不过即使成为最后一棒也没关系，只要你肯认输，“T+0”为你提供了很好的纠错机制，随时可以后悔。后来，随着机构创设，大部分钱都到了机构手里，市场越来越死，赚钱能力越来越小，我又回到了股市。其实在我看来，在一个活跃的权证市场上，行权不行权根本不重要，也没人是冲着行权获利而来的，关键是你能果断地买卖。

　　■名词解释·权证

　　权证是指基础证券发行人或其以外的第三人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。

　　按买卖方向分为认购权证和认沽权证。认购权证持有人有权按约定价格在特定期限内或到期日向发行人买入标的证券，认沽权证持有人则有权卖出标的证券。

　　本报记者 苗慧