本报记者 易妍君 广州报道

近年来，并购重组已成为资本市场支持实体经济发展的重要方式。但今年以来，受外部环境影响，中国企业并购活动有所降温。从普华永道公布的最新数据来看，2019年上半年，中国的并购交易数量和金额呈现双降态势，其中，相比2018下半年，今年上半年并购交易总金额跌幅高达18%，创下10年来最高的半年度跌幅。

另一方面，今年以来，监管方面不断优化并购重组配套政策；同时，基于产业逻辑的并购在过去几年出现较大规模的增长。有业内人士向《中国经营报》记者指出，政策的放松和引导方向主要是针对有产业逻辑的产业并购，对未来的并购市场形成比较大的支撑，市场也将更加活跃。

并购最好窗口期到来？

数据显示，2018年全球的并购市场交易规模是4.1万亿美元，同比增长了10.81%，并购交易金额是1.97万亿美元，共有9267宗，亚太地区是1.098万亿美元，同比下降了8.9%，但是中国并购交易规模是6783亿美元，数量是10887起，同比增长了11%。

具体来看，全球范围内，2018年的并购交易规模虽较2017年有所增长，但是与2016年相比，仍然存在一定差距。实际上，2015～2018年，并购交易数量已出现不断下滑。

近日，中信证券执行总经理屈耀辉在第五届中国并购高峰论坛上表示，最近，全球并购市场所依赖的外部环境发生了一定的变化，全球的GDP增长速度有一定的下滑，其中还有政治因素，比如中美摩擦，增加了全球市场未来的不确定性，同时也对并购市场造成了一定的负面影响。当然还有监管因素，包括全球各国的安全审查以及全球范围内的反垄断收紧，监管因素也是政治因素的延续。这些因素叠加起来导致全球并购市场的交易金额保持增长，但是环境有所恶化。

聚焦国内市场，今年上半年，中国并购市场较为低迷。普华永道发布的《2019年上半年中国企业并购市场中期回顾与前瞻》显示，2019年上半年，中国的并购交易数量和金额均出现下滑，其中，总金额骤降到了2644亿美元，比2018下半年数据跌幅高达18%，创下10年来最高的半年度跌幅。

同心基金总经理仪垂林用“一半是海水，一半是火焰”来形容目前国内的并购市场。他在接受记者采访时表示，并购活动与经济活动密切相关，2013～2015年，中国的并购市场以跨界并购为主，现在并购到了正本清源的时刻。对真正有人才、有资金储备以及战略意图的企业而言，现在反而是并购的好时机，因为资产价格往往比较低。并购市场最好的窗口期就是现在。

屈耀辉则谈道，“虽然资产并购交易数量下降，但是交易结构却得到了优化，大家对‘吹泡泡’不再认可，交易双方更多地回归到产业并购的逻辑上。多元化的并购迅速减少了，而基于产业逻辑的并购在过去几年比较大规模地增长，产业并购的数量和金额双双超过了75%。”

医药行业并购成趋势

以医药行业为例，目前国内医药企业的数量特别多，在业内人士看来，从长期发展的角度，这一现状可能并不利于整个医药健康行业的发展。由此，围绕大健康行业的并购将是一大趋势。

对此，仪垂林谈道，欧美发达国家的医药企业有两种，一种特别小，一种特别大，没有中型医药企业。而中国正好相反，小的活不下来，大公司也不多，以中型企业为主。而医药行业协同效应比较强，其面临的客户、渠道资源往往是相通的，只是药的品类不同，因此，未来医药行业的整合并购应该是一个比较大的趋势。

另外，记者注意到，在医药行业的分支领域，此前一度火爆的零售药店的兼并收购，似乎在今年进入了冷静期。前几年，不仅有民营上市连锁药店大举收购其他小型药店，高瓴资本、基石资本等大型私募股权基金也都进入药品零售领域，收购了大量实体药店。一方面，进一步促进了OTC零售行业的整合；但另一方面，各路资本蜂拥而入也推高了并购标的的估值，对收购方的“消化”能力”提出较高挑战，原本热衷于打“收购战”的产业资本，明显降低了收购速度。

平安银行总行医健文旅事业部总裁冀文向记者指出，相比美国等成熟市场，在我国，这个行业的集中度非常非常低。国内药房大致总体一年的销售收入是4000亿元，药房数量大约是50万，也就是说每一家药店的户均收入一年是80万元，还是一个高度分散的市场。而在美国，前三大药房的销售额在全国药房销售收入的占比可能高达90%，但在国内，这一比例大概是10%左右。

“对并购交易来说，国内各地政策相差很大，有很多药房要依托本省的政策才可以玩得转，所以收购药房，超出省界的范围，做全国的收购未必是好事情，可以在省内做并购，就已经很厉害。”他提醒道。

市值逻辑转向产业逻辑

整体而言，监管方面一直鼓励上市公司通过并购重组的方式做大做强，并持续优化配套政策及制度，以保障交易过程规范透明，继而真正助力实体产业实现转型升级。这一过程中，并购重组市场也曾出现过一些乱象，监管政策也经历了从严到松的演变轮回。

在屈耀辉看来，与全球并购相比，A股并购市场所面临的环境更多是受到中国境内经济结构和经济环境的影响。从整个A股并购市场的情况来看，2013年到2016年是一个阶段，这个阶段被认为是“并购1.0阶段”，市场蓬勃发展但也埋下了一些隐患。并购1.0时代所依据的逻辑，有较多是市值逻辑而非产业逻辑，在并购市场上发生了些盲目重组的现象，因此监管机构的政策在2016～2018年有一定程度收紧。

受此影响，近几年来，A股并购市场的重大资产的规模和单数都出现了一定的下滑。不过，屈耀辉认为，自2018年年底以来并购市场已经迎来了“并购2.0时代”，一方面市场的投资人和交易双方更加理性，另一方面，监管机构鼓励基于产业逻辑的并购重组，产业逻辑已经占到了更主流的地位。

可以看到，今年以来，并购重组配套制度不断被优化。6月20日，证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见。该《办法》拟取消重组上市认定标准中的“净利润”指标，拟将“累计首次原则”的计算期间进一步缩短至36个月，拟恢复重组上市配套融资。

8月23日，证监会发布《科创板上市公司重大资产重组特别规定》(证监会公告[2019]19号)，同日上交所发布《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则(征求意见稿)》，这两项规则与《上市公司重大资产重组管理办法》共同构成了科创板重大资产重组的基本制度规则体系。

屈耀辉表示，从目前看到的监管趋势来看，经过了2016年到2018年监管政策紧缩后，从2018年下半年以来的监管政策是结构性放松和鼓励。现阶段监管机构已经从审核速度、可并购资产和方向、模糊地带监管和创新方案设计、信息披露四大维度对并购重组政策进行放松。此外，A股分拆及科创板注册制和并购政策的持续推出，将驱动并购重组市场更加理性地加速回暖。

招商证券研报也指出，2018年以来一系列并购重组政策放松，有望开启新一轮并购宽松周期。短期有利于提振市场情绪，中长期有利于新兴行业优势资源的整合，加快优质公司上市。

（编辑：夏欣 校对：张国刚）