肖立晟，李枭剑
国家统计局公布的数据显示，2024年一季度中国实际GDP同比增长5.3%，高于市场预期的4.9%。其中3月中国规模以上工业增加值同比增长4.5%，1-3月固定资产投资累计同比增长4.5%，3月社会消费品零售总额同比增长3.1%，房地产开发投资同比下降9.5%。国家统计局表示，总的来看，一季度国民经济开局良好，积极因素累积增多，为实现全年目标任务打下了较好基础。九方金融研究所宏观团队认为，今年一季度国内经济表现总体超预期，但部分经济指标之间出现了较为明显的背离，经济内部的结构性特征凸显。具体来看，有以下几点值得关注：
第一，一季度经济基本面延续修复，斜率接近去年一季度。2023年一季度疫情转段后，中国经济出现了一波显著的回暖，一季度实际GDP季调环比高达1.8%，季调前的环比增速也处于有统计以来高位。而今年一季度实际GDP的季调环比增速为1.6%，与去年同期相近，且季调前的增速同样与去年一季度持平。总得来看，开年以来中国经济延续了此前的复苏态势，且修复斜率不弱。
工业、服务业生产双双提速。一季度第二产业、地产产业实际GDP增长分别为6.0%、5.0%，从当季同比来看工业表现强于服务业，但这背后其实受到了基数效应的影响。从两年平均同比来看，一季度第二产业、第三产业的同比增速分别为4.64%、5.20%，从这个角度来看，服务业的表现反而是好于工业的。
第二，物价下行压力有所减弱，名义GDP增速回升幅度更快。一季度名义GDP增速为4.0%，高于去年四季度0.3个百分点，对应的平减指数为-1.1%。虽然当前我国名义增长水平仍然面临一定的压力，但随着CPI、PPI同比增速陆续 走过低谷，平减指数也出现了收窄的迹象，这不仅有助于改善居民部门的获得感，也能够提升企业部门的盈利情况。
第三，3月当月工业生产回落较快，可能与上游采矿业相关。3月当月工业增加值同比增长4.5%，明显低于1-2月的7.0%，从已公布的行业表现来看，位于上游的采矿业3月当月仅增长0.2%，明显低于制造业和电力、燃气及水的生产和供应业，是3月工业增加值增速下滑的主要因素，煤炭等黑色系商品产量同比增速明显下滑。中游行业中，计算机、通信和其他电子设备制造业、汽车制造业以及有色金属冶炼及压延加工业三个行业表现相对较好，新旧动能的差距进一步显现。
第四，3月服务业表现较为平稳。今年1-2月服务业生产指数同比增长5.8%，而3月增速为5.0%，相较于工业，服务业的表现更加平稳。3月当月，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，住宿和餐饮业生产指数分别增长12.7%、8.2%、6.2%。
第五，基数效应下，社零增速明显回落，但实际表现可能并不差。去年3月消费大幅回暖，2023年社零增速提升7.1个百分点至10.6%，这也导致今年3月社零增速出现了明显的回落，由1-2月的5.5%降至3月的3.1%。但季调后的环比增速来看，3月当月社零的增速达到0.26%，创下近五个月来新高，从实际情况来看，消费的表现可能并没有数据表现的那么差。
第六，基建投资增速保持稳定，后续在政策支持下有望进一步上行。2024年3月不含电力的基建投资同比增速为6.5%，高于2024年1-2月的6.3%。而2023年同期基建投资并没有表现出明显的波动，可以认为去年的基数效应较弱，因此我们认为开年以来基建投资处于持续修复之中。展望二季度，随着一系列财政政策的落地和复工进程的推进，年内基建投资增速有望进一步提升。
第七，制造业投资增速高位上行。无论是从累计同比还是累计同比的两年平均来看，2023年制造业投资增速都出现了下行的迹象。但2024年开年，制造业投资的表现并不差，1-2月的累计同比增速达到9.4%，明显高于2023年1-12月的6.5%，而3月这一增速更是上升至9.9%，创下了2022年10月以来新高。我们认为，在一系列财政、货币政策的支持下，2024年企业新一轮产能扩张周期有望开启，制造业投资增速或将再度上行。
第八，房地产开发投资增速下滑，地产市场仍未走出底部。2024年3月房地产开发投资完成额累计同比为-9.5%，降幅较1-2月再度扩大0.5个百分点，且房屋施工面积、竣工面积、房地产开发资金来源等指标同比增速均出现下滑，仅销售端的商品房销售面积和房屋新开工面积略有好转。总的来看，当前地产市场仍处于底部区间，虽然部分指标出现了改善的迹象，但多数指标仍在恶化，今年3月地产“小阳春”的成色并不足，短期内地产市场的复苏仍存在不确定性。
从整体来看，今年一季度中国经济的表现无疑是超预期的。在去年一季度高基数的基础上，我国实际GDP增速却继续上行，便充分表明这一点。但是当前经济运行过程中很多问题也不可忽视：一是，物价水平的下行压力并未完全消散，名义GDP增速偏低，对于居民、企业和资本市场的持续造成扰动；二是，1-2月宏观基本面的表现与3月出现了较大的差距，后续经济修复的持续性仍有待观察；三是，制造业投资持续高增（考虑到PPI同比的负增长，一季度制造业投资实际同比增长大概率超过10%），后续产能过剩的问题可能会长期存在。
一季度经济增长的超预期可能会降低二季度政策出台的概率。经济增速的绝对水平是政策出台与否的重要考量，去年二季度政策保持定力，背后的原因便是如此。而今年二季度同样存在低基数效应的影响，且此前出台的一系列财政政策仍处于落地的过程之中，我们认为短期内大规模刺激政策出台的概率有所下降，这对于资本市场而言，可能会造成一定的影响。
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（来源：News快报）
