记者/谢衡

　　国有企业的并购重组，最近因为国务院国有资产监督管理委员会(以下简称“国资委”)和联合国工业发展组织联合举办的“并购重组高峰论坛”召开，而再次受到广泛关注。该论坛是国资委成立以来举办的第一次大型国际会议。

　　在中国20多年改革开放的历程中，国有资产管理体制改革并不是一个新话题，其早就成就了许多财富机会。但是，就在该论坛召开一个月以前，中共十六届三中全会的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决议》将“完善国有资产管理体制，深化国有企业改革”作为今后的重要任务，要求在完善社会主义市场经济体制的前提下，在产权、公有制实现形式和大力发展资本市场等方面实现新的突破。于是，有人认为，在“并购重组”加大力度、大开绿灯的前提下，国有资产的处置重新提供了更诱人的机会，这无疑是新发展背景下的最后一场盛宴。

　　实际上，各方关注的远不止论坛本身。作为负责总量超过10万亿国有资产，以及占1200多家A、B股上市公司近80%国有股和法人股管理和运营的国务院特设机构，国资委从诞生伊始，一举一动就为各方关注。

　　在这次论坛上，国资委主任李荣融首次明确表示:“中国将再迎来一次并购重组的高潮，要充分发挥国有大企业特别是中央企业在并购重组中的作用。中央企业是参与并购重组的重要力量。”但他也透露，自国有资产监督管理委员会组建以来，国有企业产权转让过程中，受让方有83%是外商或非国有企业。李融荣称，“步伐之快史无前例”。

　　联合国工业发展组织是此次论坛的发起者，这次高峰论坛被联合国工业发展组织立为一个项目。联合国工业发展组织中国投资促进办事处首席代表胡援东为该项目主设计人，他对记者表示:“联合国工业发展组织认为，中国上万亿美元资产的国有企业改革关系重大，解决方案之一就是促进和实现国有企业在市场条件下的并购重组。”胡认为，“此次大会可以说是中国经济的主力军开始进入并购市场的宣言书。”

　　李荣融的发言被各方解读为——中国的国企改革这一次才真正改到了核心层。这一触及超过10万亿元中国国有资产总量的巨变，可能标志着近20年艰难而曲折的国企改革已进入收官阶段。记者在采访过程中听到最多的就是“中国的国有企业真到了非改不可的时候了”。中国已经加入WTO，市场开放的时间表不可更改。正如一位官员所言，“留给我们的也就是这一两年的时间”。如果再拖下去，国企改革成本将会成倍增加。

　　尽管改革力度在放开，但有关方面依然在强调“渐进式改革”。论坛一结束，国资委就恢复了其低调从事、谨言慎行的一贯风格。“改革通常意味着原有利益格局的重新调理，如何在公开、透明的前提下完成利益调整是这次国资体制改革的重要内容。所以我们公开发表的任何言论都变得十分敏感。”国资委的一位司长对记者说。为保证今后操作尽可能地顺畅，国资委称“宁愿现在谨慎一些，慢一些”。

　　然而，中国的改革从来就有不同的路径和方向。在中央层面的国资改革务求谨慎，小心跨步的同时，地方却早已悄悄开始了“自费”实践。在十六大报告中明确了国有资产“国家所有，中央政府和地方政府分别代表国家履行出资人职责，享有所有者权益”之后，地方上对国资改革的实践进行得有声有色，甚至如火如荼。这表明国资管理体制来自基层的改革诉求已不可阻遏，然而，如果以改革初衷和实际运行的效果来对比衡量，结果并不能令人满意。

　　十六大报告强调指出——初次分配注重效率，但再分配要注重公平。国有资产管理体制改革涉及全民几十年的劳动财富累积起来的巨额存量资产，任何涉及国有存量资产“减持”或“分配”的举措，都应该也必须充分注重和体现分配结果的公平和分配过程的公正。正是基于此，各方希望在方方面面利益纠葛中前行的国资委，能尽快为国资转让“立规”，在举措可行的前提下最大可能地体现公平和公正。中央企业的改制和并购重组，不应也不能仅仅成为少数利益群体的“最后盛宴”。

　　国资委思路

　　从成立国资委尚在酝酿之时，到部门设立运行了大半年时间，为国资体制改革“立规”，明确国有经济的战略布局，一直被各方视为国资委的首要任务。首先通过法律法规，确定国资委的权责以及有关规则，是规范包括并购重组在内的一切国有资产转让行为的大前提。

　　但是，据透露，由于立法者在一些重要问题上存在重大分歧，《国有资产法》草案未能提交审议。而今年6月4日公布的《企业国有资产监督管理暂行条例》还只是一个纲领性的管理条例，专家们普遍认为其带有明显的“起步性”和“过渡性”色彩，在很多关键性问题上存在尚未明确的“灰色地带”。比如国资监管系统中中央与地方的关系、对如何在防止国有资产流失的前提下推动国有企业从竞争性领域退出、产权收益的归属等问题，表述仍比较模糊。时至今日，有关规范国资转让的规则、程序尚无一例出台。

　　“经济体制转轨制国家，每一次法律法规的修改都意味着权利的再分配。”胡援东对于国资委立法进展的缓慢表示理解。国资委有关人士也在私下向记者表露了国资委推进立法之难处，“国资委的成立就是集中了国有企业出资人的职能，这种职能集中的背后就是权力的转移，就是从原有专业经济部门及政府行政管理部门手中分走权力，而为这个新的国资管理体制立法就是给国资委的权力赋予法律保障。每一项法律法规出台之前，都必须要征求各部门的意见。”国资委有关人士说。

　　实际上，国资委的立法工作一直在进行。国资委副主任黄淑和已向外界表示，国资委今年准备研究起草的法规有13件，包括国有资产授权经营问题、国有资产产权纠纷的管理办法，而在这两个办法的框架下，又包括企业法律顾问的管理办法、管理层收购规范等等细节的规定。除此之外，2004年国资委准备起草的还有15件法律法规。

　　“我们感觉国资委的步伐应该再快一点，完全以出资人的身份来运作国有资产。我们希望国资委能发挥更大作用，在国有资产转让过程中的政策协调上，希望国资委能起到发动机的作用来推动铲除政策性障碍。”国家开发银行评审管理局局长刘春生对记者说。刘春生做过十几年国企改革工作，在到国家开发银行工作以前，担任国家经贸委企业司副司长一职。在他看来，国资委还有一个必须尽快明确的就是国有经济的战略布局，推动国有企业进行战略性重组。“对于国有经济，国资委必须有总体的战略布局。哪些行业是政府必须牢牢把控的，哪些行业是政府应该积极扶持的。中国加入WTO开放的时间表已经很紧迫了。”他说。

　　李荣融也已经明确表示，国资委将进一步明确国有经济战略性调整的方向和重点，推动企业间的兼并、联合、重组。

　　对于国有经济的战略性布局，胡援东认为更重要的是产业资源在按市场方式重新整合。国有企业按原来思路，单单做大做强没有意义。近年来出现的不少国企重组和并购，其实是中央部委和地方政府之间资产的划拨调整，并不是市场意义的并购。“条条块块之类的重组往往是政府政治经济权力的再分配，并不是以市场价值为核心的。”胡援东说。

　　“企业重组必须要考虑一个市场价值，按市场价值链来推进。重组的成败在于有没有市场上核心竞争力的建立或者企业价值的提升。另外，国资委应该看到，跨国并购是一把双刃剑。全球资本大举进入中国，绝不仅考虑中国的优惠政策和地方市场，更是着眼于在中国进行全球产业的战略竞争。在合适时间出台合适政策，进行合适的产业战略组合将是摆在国资委面前的核心问题之一。”胡援东说，“在国有经济的战略布局上，如果国资委的步伐慢了，面对市场的开放，中国的国有企业就会更加被动。”

　　胡援东相信管理层对国有经济的战略布局是有考虑的，只是具体到每个国有企业重组并购案例的操作上可能存在问题。“当然，如果一个个具体案例都有问题的话，整个国有经济布局的合理性和安全性就难保证了。”

　　刘春生认为，法国在对国有企业进行战略性重组的过程中有很多经验值得国资委借鉴。“二战”后，法国国有经济的比重达到98%。法国国有企业重组是有步骤、有战略地调整。法国政府为国有资产战略重组建立了一个很大的“资金蓄水池”，比如将法国电信上市，政府只保留了一股“金股”，就是当公司董事会做了危害国家安全和社会利益的决定时，政府有一票否决权。法国政府卖出法国电信的国家股，共收回400亿法郎，这400亿法郎并没有变成政府的财政资金，而是进入了专门设立的“资金蓄水池”。在法国政府安排法国钢铁公司民营化的时候，政府拿出320亿法郎买断职工工龄，并把一部分钱划拨给了社会保障部门，把劳动力推向市场。“法国政府是先卖好的，再治坏的，对战略行业也保有控制权。”刘春生说。

　　“我们希望国资委也能建立这样一个‘资金蓄水池’，作为国家政策性银行，国家开发银行愿意往这个蓄水池里注资，配合国资委解决国有企业并购重组中的困难和问题，完成国有经济的战略布局。”刘春生说，“但这首先需要国资委对国有资产的战略重组有明确思路和规划。”

　　对于国有资产转让和国有经济的战略布局，国资委方面最新的表示是国资委研究中心主任王忠明近日在一个公开场合的简短发言。他说:“国有资产的资本运营时代即将到来，以前关于‘国退民进’的说法过于简单，在国有经济的战略调整中，‘国退民进’不能运用行政力量来实现，而必须通过市场竞争、优胜劣汰来完成。这是天经地义的，也是更科学的。”

　　从机构的设置，到法规的起草，到交易规则的设置，到交易限制的放开，再到国有经济战略布局思路的明晰，国资委似乎在考验着各方的耐心和信心。

　　地方变卖国资冲动

　　与国资委在国有资产转让决策的务求谨慎、相对保守形成对比的，是地方政府在国有资产退出决策与行动上超乎想象的高速度;与国有资产转让规则空缺形成对比的，是各地的变卖国资热潮。

　　早在今年国资体制改革之前，不少地方政府就已闻风而动，抢先抛出了出售国有资产的清单和本地区完成国有资产从竞争性领域退出的时间表。

　　“对于国有资本退出，地方的积极性远远高于中央。中央国资委还是要考虑意识形态的问题，而地方政府是只干不说。”世界银行中国代表处国企问题研究专家张春霖对记者说。按照“谁出资、谁受益”原则，作为地方国资的出资人，地方政府是这股转让潮中理所当然的受益者。出让国资，已被某些人视为最便捷的筹资途径。

　　就在中央国资委成立前夕，西安市政府宣布通过挂牌的形式出售近500亿元工业资产，两年内市属工业将只保留少量国有资本，而无一家纯粹的国有企业。在重庆，重庆产权交易所获得授权对1000亿元国资进行交易，3至5年内，1000亿元国资将全部变现。江苏将国有大型企业调整到230户以内，只占全省企业总数的1%。到9月份，湖南将全省上市公司国有股拿到深交会统一招商，被称为“打包上市”。

　　当各地推出大规模的国资重组计划时，其中大部分城市的国资监管机构都尚未挂牌。对此，有地方政府官员表示，出让产权和国资委成立两者之间没有必然联系，国资委真正做到三统一要有一个过程，而国企退出很紧迫，不能等国资委成立后再来做。此外，地方一级国资委的行为也会是地方政府行为。国务院发展研究中心企业所副所长张文魁指出，《企业国有资产监督管理暂行条例》规定，上级国资委对下级政府的国资监管工作进行指导和监督，但并没有明确界定监管什么、如何监管。

　　有业内人士指出，等到国有资产转让的种种规则出台之后，可能地方上的国有资产已经所剩无几。而在国资管理体系没有完全建立之前，被有关利益方视为正是突击转让国有资产的最好时机。

　　记者在采访中注意到，国资处置因为缺乏规则而可能出现种种暗箱操作和不规范行为，是目前各方最关注的问题。这个问题也引起了国资委方面的担心，国资委副主任李毅中在国家会计学院中国总会计师第二次高级论坛上，用“心情沉重”之词表达了自己对地方国有资本转让中存在问题的看法。

　　李毅中在讲话中列举了国资转让中一系列不规范现象，比如低估贱卖。他说:“有些地方低估贱卖一卖了之，甚至内外勾结造成国有资产流失的现象严重。”而对于在企业产权化改制中推行MBO、经营者收购，李毅中指出:“这本来是国际上通行的办法，但由于没有规定和制度，也出现了一些问题。到底经营者持多少股合适？大家都有争议。如果经营者持股比例过大，就有可能出现和俄罗斯一样的状况——最后使国有企业改制成为了少数经营者持股的现象。”

　　“在我们专业人士看来，一些地方政府对国有资产的出让几乎是‘半卖半送’，不知道政府对国有资产的估值标准是什么。”香港京华山一证券执行董事温天络对记者说。国有资产转让，使得投资银行能够介入其中，参与并购重组。平安证券投资部负责人陈郎平告诉记者，如果是一般的国有资产，地方主管部门就不需要报国资委批准，这样地方政府就直接引进一个有资质的评估机构，评估完价格后，就以这个价格作为国资出让的基础价格。

　　“目前在地方国有资产的转让过程，很多东西都是灰色的。地方政府起着主导作用，因为他是国有资产的管理者。”申银万国投资并购部总经理王磊说，“国资转让，最大的问题就是相关各方利益如何摆平。”

　　高盛(亚洲)董事总经理胡祖六认为，如果没有进行尽职调查，对国有资产出让的价格是否合适，外人很难作出判断。但是，地方政府对于出让国有资产的收益怎么使用，却关乎个人利益。他告诉记者，在英国、法国等西方国家对国有企业进行民营化的过程中，政府的财务报表中都会增加“国有企业民营化收入”这一科目，被列入资本收入账项下。“到目前为止，我们没有看到各级政府财务报表中有这个科目。”他说。

　　张文魁认为，国有资产分级行使出资人职能后，很难避免地方政府的一些短视行为。他认为，中央国资委应尽快出台“出售国有资产的资金使用指导意见”。

　　“现在老百姓还没有意识到一家国有企业分了和他有什么关系，但是，如果今天分割的不合理，两三年之后，就可能在社会上引起很大的反响和不稳定，这会为明天的稳定和发展留下隐患。”股份制改革专家、首都经贸大学教授刘纪鹏说，“所以我们强调要公平、公开地改革。”

　　中央国企态度

　　身为出资人，中央企业是国资委监管的主体。对中央企业进行改革重组，是国资委工作的主要内容。所以当国资委主办“并购重组论坛”，立即被各方解读为“中国经济的主力军开始进入并购市场”。胡祖六说:“只有当直接拥有超过10万亿资产和间接控制更多相关资产的大型国企集团进入并购市场，中国的并购时代才真正拉开序幕。”

　　东风汽车公司总经理苗圩在论坛上就表示，中央国有企业面临两条路——要么并购别的企业以求生存，要么被别的企业所并购。而在此之前，李荣融在为并购重组论坛举行的记者招待会上便措辞强硬地说:“必须在两年时间内，使中央企业成为各行业的排头兵。达不到的趁早找对象。”

　　“我们与国资委直属189家国有企业中的很多家企业都有非常紧密的业务联系，这些企业目前都确确实实感到了压力，也在想方设法要积极做大。否则就要被国资委整合掉。反正这些企业都是国资的，所谓并购重组无非都是行政上再划分而已。”陈郎平说。

　　中国企业家调查系统近期公布的对企业经营者问卷调查结果显示，有近四成的国有企业经营者表示已经、正在或打算出售国有企业，明确表示不打算出售的为60.2%。而关于国有资产管理体制的改革，由于尚处于探索阶段，企业经营者认为“尚未见效”的比重为24.1%，认为“效果较好”或“效果很好”仅占两成左右(21.1%)，54.8%的企业经营者认为“效果一般”。

　　王磊认为，中央国企目前还是一个自成体系，虽然央企也有扩张冲动，但它的股权开放速度不会很快。中央国企要迎来真正市场化的并购重组，可能尚需时日。

　　中国石油天然气集团公司(CNPC)就希望政府在加快中央大型、特大型国企改革，发展混合所有制、实现产权多元化的政策和制度上能有所突破。CNPC的总会计师贡华章认为，如果能够减持国有股，无障碍地实施资本运营，CNPC就能实现用少量股权经营大量资本，进一步提升竞争力。“CNPC现有资本4500亿元，其中持有中国石油股份公司90%的国有股股权，在保持绝对控股的前提下，如将持股比例降低10%，按目前市值可兑现金约500亿元。以此按50%绝对控股，在国际市场上就可以收购一个市值为1000亿元的中型石油公司。如将国有股持股比例由90%降到50%，按50%绝对控股则可以收购一个市值为4000亿元的大型石油公司。这将大大增强CNPC的资本控制规模和范围。”贡华章说，“但是我们现在没有政策，很多想法都无法实施。”

　　外资企图

　　胡援东告诉记者，联合国工业发展组织选择在中国召开“并购重组高峰论坛”的重要原因之一就是，中国已经成为世界上吸引外商直接投资最多的国家。而今天，跨国资本在中国投资的战略意图已经发生变化，由以往的合资转向了并购。“今天外商已不满足于和中国企业合种一棵苹果树，等着收苹果，而是要直接购买一个苹果园了。”联合国工业发展组织中国投资促进处项目主任罗响说。

　　胡援东认为，随着中国入世，不能回避跨国并购对中国吸收外资和经济调整带来的影响。大量外资尤其是跨国公司如果无法以并购方式进入，将制约中国吸引国际直接投资的增长。“我们提醒中国的有关部门和企业，在即将到来的并购重组面前要积极做好准备。跨国公司所寻求的往往就是对市场的领导或控制地位，在一项并购交易中，外资通常就是为了获得控股权。”胡援东说。

　　联合国工业发展组织中国投资促进处的主要工作之一，就是帮助跨国公司分析中国的投资环境，提供投资咨询服务，因此，胡援东能了解跨国公司进入中国市场的整体战略规划。“跨国资本进入中国绝不是为了获得一点税收优惠或者得到某个区域性市场，而是为了把在中国的企业纳入其全球产业链，这种战略可能会与国资委引进外资改造国企的想法相冲突。”他说，“跨国资本对于中国企业并购重组的战略规划可以说武装到了牙齿。比如在其行业竞争对手中，有几家国有企业，有几家民营企业，其中又有几家是上市公司，并购重组分几个阶段进行，在每一个阶段上采用什么样的方式一步步整合这些企业，他们都有非常具体详细的战略规划。”

　　北京市投资促进局局长邱水平也表示，近两年来，外商独资企业的比例不断提高，以中外合资、合作形式投资的比例逐渐降低。壳牌(中国)战略发展执行董事王国兴对记者说:“一些外国公司出于保护知识产权的考虑，会希望能够控股合资公司。”“中国引进外资这么多年，中国的企业应该明白，不能指望外资企业能够带来技术转移，我们主要还是提供廉价劳动力和市场，处于产业价值链的低端。”中国企业家联合会研究室副主任郝玉峰说。胡援东以乐凯与柯达合资为例，他说:“我们不要看眼前得到了什么，我们要看到，柯达与乐凯合资的传统胶片领域，正是柯达未来发展战略中要舍弃的部分。”

　　摩根大通亚太区收购兼并部高级副总裁孟亮认为，一些合资公司50%比50%的股权结构确实比较脆弱，外方一有机会肯定会要谋求控股。“如果中方是拿整个公司进行合资的话，很少有各一半股权这样的结构能够长久延续的，会产生比较多的问题，特别是产品又和外方的产品存在同业竞争的情况下。”他说。而在联合国工业发展组织中国投资促进处方案助理龙迪(Dimitri de Boer)的报告中认为，中国东风汽车公司与日产汽车各持50%股权的合资，完全可以保证日产对合资企业实施有效控制。(见案例二)

　　但孟亮认为，现在外资更希望并购中国企业的另一原因是，中国开始有了越来越多财务状况明晰、公司治理结构比较好、没有沉重历史负担、具投资价值的公司。当记者问道:“这样的好公司，应该被外资并购掉吗？”他的回答是:“一家企业由谁控股最重要，还是看这家企业是否生于中国、长于中国;是否具有很强的盈利能力;是否能够上缴很高的利税;是否能够提供更多的就业机会更重要？！”

　　民企机会

　　与跨国资本对国有企业并购重组采取“高举高打”策略不同的是，国有资产另一主要接盘方——民营资本一直表现相对低调。

　　“调子不能太高，太高了做不成事。”北京步长创业投资有限公司总经理丁烽峻对记者说，“我们的投资公司成立两年多，规模还不是很大，已经收购了一些国有企业。今年还会收购两三家，现在同时在谈的还有七八家。”

　　赵涛是民营制药企业步长集团的总裁，他说，对于像步长集团这样的民营企业来说，最后一块蛋糕就是“国退民进”。他认为民营企业发展到现在，已经到了靠两条腿走路的时候了——一方面是巩固自己原有的实业，另一方面是靠兼并重组来扩大规模。

　　丁烽峻认为，对于国有企业的并购重组，在大部分行业，外资打不过民营企业。“首先评估标准不同，目前国有资产转让时作价的主要评估标准还是净资产，这点外资就很难接受，他们是采用市盈率的标准，以资产的盈利能力作价。而我们民营企业，只要认为资产还是有价值的，我们就可以采用净资产这一标准去收购兼并。另外，在企业管理方面，外资会带着其全球标准化管理进来，要求被并购的国企这样改、那样改。但我们不是，我们更多的是慢慢地改，因为我们更了解中国的国情和办事方法。”他说。

　　但与实力雄厚的跨国资本相比，资金问题是制约民营资本并购重组国企的主要瓶颈，民营企业用于收购的资金基本上都是自有资金。“我们没有银行贷款的支持，我们连贷款证都没有。没有一分钱的贷款，说起来很硬气，但我们是没有办法。国有企业贷款出了问题，由国家负责核销或者转成呆坏账。而民营企业贷款还不上，定的罪名就是‘金融诈骗’。”丁烽峻说，“没有哪家民营医药企业有大量贷款，更不要说是用于收购了。我们大部分收购资金都是靠自身的积累，这严重制约了民营资本并购的进度。”

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