叶檀：利益形势决定中国股市政策稳定性

　　特约评论员 叶檀

　　由于2·27股市暴跌，投资者对于中国股市政策走势猜测不休，结果很快水落石出，基金换手与大小非减持被视为正常的市场对策，投资者开始重新津津乐道于政府工作报告对于发展资本市场的种种利好。

　　股市政策确实不会发生大的变化，股市也会继续向好。这不仅反映在政府工作报告的字里行间、高官们对股市不约而同的浓厚兴趣，更深层次的原因在于股市走牛形成了新的利益生成与分配体制。

　　

人民币升值、全球资本热衷于新兴市场，以及人民币利率难抵通货膨胀，

房地产投资受到抑制——这是近期不会变化的经济常量，因此应该排除在股市因素的约束条件之外。作为一个特殊的新兴市场，利益分配机制与资金承受能力才是衡量的指标。

　　此轮股市膨胀中谁获得了大利？仅举两例。一是股改后的“大小非”持有者。截至今年2月底，上市公司公告“大小非”在二级市场减持约9.90亿股，套现约174亿元。减持者获益几何？善舞高价的中信

证券，股改以来股价最高涨幅达到846.78%、今年以来发布了6次股东减持的公告，“大小非”累计从二级市场套现金额高达92亿元。另一个引人注目的上市公司三一重工，在2007年春节前的20个交易日内，大小非套现约6.25亿元，“三一系”获得了超过300%的收益率。

　　中国股市是富翁摇篮此言不虚，但能够搭上“大小非”班车者大多数人本来就是富翁，现在算是锦上添花。这些利益人士将尽可能维持市场，即便减持也不过是为了下一轮的高企。

　　比起汇金注资入股中行等政府投资项目的收益，那些自然人原始股仍是小巫见大巫。2003年成立的中央汇金公司在2004年向中国银行和建设银行注入450亿美元的外汇储备，2005年向工商银行注入150亿美元，如今不仅收回全部投资，还获得了不菲的回报，钱颖一认为净回报达到200%。

　　汇金公司总经理谢平去年7月坦言近两年通过建行与中行改制上市获得了较高的回报，已经超过此前的注资。在这个过程当中，回报最高的是IPO(新股上市)之后的市场价格。IPO的总量是战略投资者投资的10倍，国家股权溢价最大。以中行为例，2.95元香港上市，3.08元国内上市，持股成本1元，汇金公司的中行持股1800亿股，相当于赚了3600亿元人民币。加上建行与工行的收益，上万亿元的收入尽括囊中。

　　没有资本市场，没有上市，让国际金融专家吃惊的外汇注资模式、国家财政从左口袋倒入右口袋的反常规游戏，绝对不会变成此等一本万利的好买卖，并且控股权、管理权还能丝毫不受威胁。

　　利为众之所趋，等着排队上市、并购、私有化与解禁的央企与“大小非”络绎不绝。国家投资公司与“大小非”的持有者们从国际与国内资本市场超额回收资金，尤其是从牛气冲天的A股。如果A股市场发生动荡，将影响到中国的外汇、人民币流动性与央企、金融机构市场化大局，甚至国际资本市场，所谓牵一发而动全身。从利益分配取向来看，中国股市政策只会越来越宽松，即便偶有调整也是为了金融衍生品等利好政策的推出。中国股市仍然会急剧膨胀，这是由中国的经济发展的路径依赖所决定的，也是不以任何个人的意志为转移的。周洛华先生对于国有公司收益与全民企业做出区分，让我们谨记，国有公司是商业公司，通过上市让政府、国有公司管理者、利益相关者与管理层荷包丰盈。

　　惟一能够控制膨胀规模的就是资金与民众心理的承受能力。目前，政府在进行的调控是不让泡沫过度传染到金融领域，让泡沫风险保持在可控范围之内，这意味着信贷资金大量入市将得到抑制。接下来我们所要密切关注的就是，机构与企业在股市的投资、QFII(合格的境外机构投资者)额度、央行的货币发行量与居民存款等资金的动向。