叶檀：现时挤压股市泡沫大可不必

　　作者：叶檀

　　不顾央行的提高存款准备金率与加息等一系列货币调控政策，股市我行我素，股指直线窜升至3500点。有人因此担心股市出现泡沫，警示市场风险当然必要，但主张政府动用行政力量挤泡，则大可不必。

　　持此论者首先应该论证，目前的股市的确有泡沫。界定股市泡沫是十分困难的任务，即便以市盈率来衡量，中国股市平均市盈率目前还维持在25至28倍之间，由于计算方式不同，有专家认为现在市盈率动态值还不到25倍，处于正常值范围内。何况，中国股市资源具有稀缺性，上市蓝筹股大多坐拥垄断红利，这些特征都为他国资本市场所无。

　　股市资金充溢不假，但股市资金充溢反映了货币流动性过剩。央行网站昨天下午公布的2007年第一季度金融运行数据表明：首季贷款增长加快，货币供应基本适度，金融运行总体平稳。广义货币供应量同比增长17.27%，在18%左右可承受的区间内波动。存贷差余额高达11万亿以上，说明银行仍有很大的运作空间。

　　微小的区别在于，形势正在向有利于资本市场的方向变化，在资金大量进入股市的同时，银行存款数额增加幅度在放慢。居民与非金融企业的存款流出银行：居民户存款增加1.1万亿元，同比少增836亿元；非金融性公司存款增加4403亿元，同比少增761亿元。只有财政存款相对增至3006亿元，同比多增854亿元。

　　信贷增长加快固然有一季度银行跑马圈地抢信贷份额的因素，居民贷款额同比上升较快，应该符合决策层发展消费信贷、抑制固定资产投资过快上涨的初衷。周小川周三在湖南还表示，中国金融业要按照中央经济工作会议要求，调投资、促消费、减顺差，同时强调要积极发展住房消费信贷、

　　央行的数据说明两点：第一，货币流动性过剩很难在短期内得到解决，资金吹大的泡沫必须有释放渠道，不是通过资本市场，就是通过银行信贷释放。但很难说，通过信贷释放就是一种比资本市场更有效更安全的释放方式。让我们回想在以往银行信贷在政策或者权力导向下所造成的种种资源误配与错配，难道不同样是可怕的资源浪费吗？

　　第二，我国金融市场正在进行深层次调整，从银行经济向市场经济过渡。这是美国宏观经济学家、前美联储理事梅耶提出的两分法，银行经济是指银行与产业有很强的共生关系，资本市场薄弱，产业发展基本靠银行融资，市场经济主要靠资本市场发挥资源配置作用。德日是银行经济的代表国家，美英则是后者的代表。

　　两者正在趋同，德日模式向美英模式缴械，因为随着政府主导的赶超型经济发展模式的变迁，金融体系必然生变。银行依靠政府管制集中资金，依靠存贷差这样的准地租形式的赢利模式逐渐变得不可靠。我国资本市场的发展同样对以往行政式的银行信贷体系形成强力冲击。实际上，资本市场越开放，监管越严格公正，我国经济发展也将越快，企业自由度就越大，因为生产率的提高与创新企业的崛起，将使投资收益远超市场成本。

　　与成熟的资本市场相比，我国仍存在很大差距，总市值，市值占GDP比例等数据差距只是表象，主要体现在资本市场的开放性与公平性上。我国资本市场仍然是一个相对封闭的行政溢价严重的市场，进入者经过行政之眼选拔，退出机制至今停留在纸面。这种先天不足与信贷的行政选择不谋而合，而与资本市场要义相差甚远。

　　纠缠于股指高低，甚至股指一高就呼吁行政之手或者货币政策干预，将眼中之樑当作中国金融市场发展之刺，是昧于大局之言。一个封闭的干预性强的资本市场无法导致资源有效配置，这才是我们应该担心的。如果当初宗庆后在娃哈哈起步时能够顺利上市，还会有品牌旁落这样的担忧吗？如果我国资本市场培育了很多娃哈哈帝国，股指高涨则是