马红漫：股指期货何时发射考验决策智慧

　　作者：马红漫

　　中国金融期货交易所日前宣布，批准10家期货公司成为首批会员单位。从2004年11月开始，股指期货的诸项准备工作渐次推出，包括指数推出、合约设计，到中金所挂牌运作，再到各项交易办法和管理条例的推出。这些前期的准备工作基本都是围绕技术性、法规性的硬件建设展开。时至今日，首批10家会员单位的推出，意味着推出股指期货的硬件建设已经进入收官阶段。但是，硬件建设的逐步完备，并不意味着股指期货将随之应声推出。对于中国证券市场而言，真正决定股指期货何时面世的，更多的是“软件”因素的构建是否到位。

　　这样的“软件”因素至少包括两个方面的内容：其一，投资者是否能够完备理解股指期货的金融风险，从而在具体操作上避免集体性的过度投机行为；其二，股指期货的具体推出时点是否科学，如何避免因为交易条件不平等而导致散户投资者利益受损。

　　对于前者，用一个更加直白的说法，就是股指期货的推出究竟是“消除风险还是引发风险”？事实上，任何一个金融衍生产品的推出，最初的本意都是规避市场风险。但是，市场交易者能够规避风险的前提是其他的交易者愿意承担风险，也就是愿意进行投机性交易。所以，期货品种面世后，最终究竟是会扩大还是减少风险，往往决定于交易者的一念之闪。国际金融市场上因投机行为而恶化期货市场交易的案例有很多，例如上世纪90年代中后期巴林银行事件，1997年金融大鳄

索罗斯搅扰东南亚金融市场，在国内则有1995年的“327”国债风波，以及近些年的

中航油、国储铜事件。

　　由于历史交易习惯和投资者结构问题，中国

证券市场参与者的投机心态比较突出，这从A股市场常见的个股暴涨暴跌、“一文不值”的认沽权证被“炒翻天”等等现象都可以看出，这种行为习惯极有可能被带到股指期货市场。从目前股指期货仿真交易中观察，国内投资者风险意识不足，更愿意追求“一夜暴富”，很多仿真交易的投资者更喜欢交易现货月合约，喜欢满仓交易。这两个交易特征表明，投资者更加偏好在短期(当月内)实现赌博式的暴富，却丝毫不担心一旦“暴仓”后满盘皆输的风险。

　　尽管仿真交易的行为未必完全代表真实的交易特征，但制度必须从最坏的角度加以设计，仿真交易暴露出来的投机心态理应引起市场规划者的高度关注。在具体交易制度上需要自我设问：多数投资者是否充分理解股指期货的市场含义，参与投资的心态是否健康？未来的股指期货市场上，高风险的交易行为是否能够得到有效遏制？机构投资者恶意操纵期货市场，如何从制度上加以约束和规范？只有这些问题能够获得明确的回答，才能够保障股指期货更好的“避险”。

　　除此之外，股指期货的推出还将意味机构和散户投资者在交易手段上的差距将被大幅度的拉开。以沪深300指数的历史高位计算，参与一手合约的金额就需要18万元，这意味着多数散户将被排除在股指期货市场之外。这样的制度设计固然可以避免散户投资者的非理性操作，但是就股指期货的推出时机而言，机构和散户之间交易手段的差距问题必须予以严肃考虑。

　　事实上，如果市场投资者对于大势形成方向性的一致共识，通过期货和现货市场的同向操作，就可以让参与者获得近乎无风险的双重收益。就A股市场而言，如果“看空”成为阶段性共识，那么拥有股指期货工具的机构投资者就会加大做空市场的冲动，而失去做空盈利的机会的散户投资者则会处于极为被动的局面。所以，市场经验表明，股指期货的推出时机最理想的状况是在多空分歧较大之时，这同样也要考验管理部门对市场形势的判断能力和调控智慧。