周俊生：东新并购案 市场博弈需要搅局者

　　作者: 周俊生

　　2008年的大幕刚刚撩起，中国资本市场就开始出现硝烟味。东方航空酝酿两年多的通过定向增发H股引入境外战略投资者方案，在日前召开的股东大会上被高票否决，“东新恋”出现了巨大的变数。出现这种变化的主要原因是中航集团提出了比原方案优厚得多的增发方案，受到了H股股东和A股股东的热烈支持。在这场博弈中，中航方面初战告捷，这个半路杀出的“程咬金”使东航与外资艰苦谈判的成果基本上付诸东流，中航因此被戴上了“搅局者”的帽子。

　　“搅局”，词典上的解释是“扰乱别人安排好的事情”，“搅局者”给人的印象总是破坏分子、捣乱分子。确实，由于中航在关键时刻抛出新方案，马拉松式的“东新恋”在眼看就要结成正果之时流产了，东航董事长李丰华因此指责竞争者存在不规范运作。然而，东航的股东却并不这样看，高达77.61%的H股股东和94.04%的A股股东对“东新恋”方案投了否决票，说明他们欢迎中航这个“搅局者”。这些投出否决票的股东不是傻瓜，新航方面购买东航H股的价格是每股3.80港元，而中航方案则承诺购买价不低于每股5港元，哪个方案有利于股东一目了然。

　　如果没有出现中航这个“搅局者”，“东新恋”很可能一举成功，但是股东利益却没有实现最大化。上市公司通过增资来扩大市场规模，这是一种市场行为，市场对此最有发言权。但是，在整个“东新恋”长达两年的谈判过程中，股票发行者与购买者双方达成定价，绕过了市场的博弈，这不利于东航其他股东的利益主张。出现一个“搅局者”，实际上是将定价权交给了市场。由此来说，市场博弈需要“搅局者”出现。

　　东航是一个大型国企，它的定向增发是近几年正在大力推进的国企整合中的一例。但是我们也看到，一些央企的整合没有经过市场博弈，而是由国资委批准就可以了。国资委作为央企的最大股东，当然可以行使这样的权利，但国资委其实还有行政管理者的身份，这两种身份有时候会产生模糊，与其他类别股东并不能完全保持一致。从这一点来说，在此次东航整合风波中，国资委最后明确将决定权交给市场，是一个显著的进步。如果把此事与两年前发生的徐工收购战相比较，更可看出其非凡的意义。当时，当徐工与外资企业凯雷集团即将达成协议时，三一重工出来“搅局”，提出了较凯雷更为优惠的方案，但徐工对此置之不理，国资委的态度也比较暧昧。尽管双方的“口水战”比较激烈，但徐工的整合最终没有交付市场，这不能不说是一个很大的遗憾，徐工的股东利益没有实现最大化，实际上国有资产也没有实现最大程度的保值增值。

　　国企整合是未来几年我国经济领域的重头戏。此次东航事件，不管其最终结果如何，已经给未来其他国企的整合提供了一个颇有意义的范例。把国企的战略重组交给市场，让市场来决定定价权，有利于最大程度地保护股东利益，也有利于最大程度地实现国有资产保值增值，这就是中航这个“搅局者”给我们的最大启示。此次东航事件，表面上看是中航的胜利，其实应该视为市场的胜利。

　　市场博弈需要“搅局者”，“搅局者”就像“鲶鱼效应”中的“鲶鱼”，可以保证整个市场始终保持生命力。