闵侬：美联储为什么要急救贝尔斯登

　　作者：闵侬

　　经常以“国际成熟资本市场”为自己学习榜样、经常口出“绝不政策救市”的国内资本市场管理层，很可能忽略掉一个极其重要的事实是：从20世纪以来，全球最大最先进的资本市场所在地美国，拥有一个越来越积极主动救市的“最后拯救者”———美联储。

　　从1929年大萧条前的政府完全无视市场波动，到1987年大崩盘后几乎每隔数年必出手救市一次，美联储干预市场不仅频率急剧增加，而且手段运用幅度越来越大。最近刚刚出手拯救“贝尔斯登”的案例堪称史上最强的救市举措。

　　贝尔斯登危机爆发后，美联储紧急通过一向有“救市传统”的摩根大通银行之手，将一笔为期28天的抵押担保贷款注入贝尔斯登，使后者的流动性不至于枯竭。美国财长鲍尔森也在接受电视采访时表达了要维护华尔街“第一块多米诺骨牌”的意思。对此，人们不禁要问两个问题：第一，为什么美联储必须拯救贝尔斯登？第二，这种拯救对中国资本市场有何启示？

　　贝尔斯登是一家什么机构？简单地说，它是一家中介类型的交易商，为不计其数的对冲基金以及小券商提供担保和清算服务。我们最近频频听到的“次级抵押贷款支持证券”及其衍生品，就必须由贝尔斯登这样的交易商提供服务。

　　在华尔街，类似贝尔斯登这样的角色，被认为是“秘密的最后守护者”(贝尔斯登是其中较大的)，因为数以千计的次级债衍生品在市场上交易，甚至美联储都不确切知道总交易规模有多大，但贝尔斯登却很可能知道，因为不论你怎样交易，最后总要经过清算服务这一环节。1998年发生危机的长期资本管理公司(LTCM)的指定清算交易商就是贝尔斯登，当时，LTCM以40亿美元的自有资金，运作着超过1000亿美元的债券和证券交易，更通过金融衍生品合约进行着超过12000亿美元的全球金融交易，华尔街上的每家机构几乎都有资金卷入，但最终损失最小的就是贝尔斯登，因为它知道“底牌”。

　　今天，贝尔斯登终于自尝不顾风险放大交易的恶果，导致资金链断裂，不过，贝尔斯登却“不能”破产清算，甚至美联储都直接拿出现金为它输血。这其中的奥妙不在于有些人士评论的“太大而不能倒闭”，而在于一旦贝尔斯登这个清算商的资产负债表曝光，天文数字的交易数据将被华尔街上各神通广大的机构获取，一个本能的反应就是大家赶紧抛空所有这些与贝尔斯登相关的岌岌可危的交易合约，其情景类似于银行发生了“挤兑”。更恐怖的是，一旦这个趋势形成，将发生多米诺骨牌般的连锁反应，那些原本就价格暴跌的抵押品将跌无可跌，而相关的参与机构的信用评级也将节节败退，因为“交易对手”不复存在而让大量本来经过对冲避险的交易全部成为“裸露交易”，到时候恐怕华尔街上的投行倒掉一半都有可能。

　　近100年来，美联储越来越走向前台，甚至在很多“溺爱华尔街坏孩子”的质疑声中直接出手拯救资本市场危机，其深刻的背景是全球金融衍生品交易的数量已经是一个天文数字，远远不是一个金融机构甚至是整条华尔街可以承受的。

　　在当今美国面临通胀、经济停滞、美元持续下跌的情况下，依然把市场流动性、把维护“第一块多米诺骨牌”为所有任务的第一环节，固然是会留下很多后遗症的，但也是无奈中的最佳选择。当今的全球资本市场已经陷入了事实上的流动性危机之中，华尔街正源源不断地将原先散布在世界各地的现金流回收去补洞，这个洞如果能在美联储的帮助下补掉，市场也要至少几个月休养生息，如果补不掉，那么全球金融危机已无可避免。

　　同样，中国内地资本市场的管理者们已到了必须改变对“流动性”的态度的时候了，当下固然不需要直接注资，但若放任不救市，投资者信心崩溃，大小非主宰市场，照样会让“买方消失”；更可怕的是，我们看不见内地的“最后拯救者”。是证监会官员谈话吗？是“新基金”和“印花税”吗？抑或是等雄赳赳气昂昂出境拯救“黑石”却被套的中投公司？