作者：陈波翀

　　央行9月金融运行情况报告对于当前宏观经济形势的判断明显比较乐观，依据大致有以下几点：其一，国内金融机构整体经营比较稳健。从公布业绩预增公告的上市商业银行来看，前三季度业绩基本上同比增长均在50%以上。且上半年银行大部分实现了不良率和不良余额的双降，次贷危机向国内金融机构蔓延的路径并不存在。其二，9月贸易顺差再创月度历史新高。其三，下半年以来贷款投放加速。据推算，全年可投放贷款较去年底央行核定的额度多增1万亿元。

　　然而，宏观经济的隐忧并未消除，反而极有可能在四季度集中爆发。首先，贸易顺差并非真实反映经济增长的强劲需求。1至9月，我国出口增速已显著低于进口6.7个百分点。对比近两月的外贸数据，不难发现，正是因为内需的快速回落才导致了贸易顺差的异常增长。

　　其次，M1环比下滑预示企业资金链极为紧张。通常，M1的环比下滑主要出现在春节长假及五一黄金周，因为企业要将闲散资金转存七天通知存款，然而，9月M1的环比下滑，却不仅仅是上述原因。今年前9个月，居民户存款增加3.25万亿元，同比多增2.49万亿元；非金融性公司存款增加2.18万亿元，同比少增6951亿元。不难看出，即便是在贷款投放加速的背景下，企业资金链依然十分紧张。

　　最后，热钱流入极有可能逆转。9月外汇储备增加214亿美元，较FDI及贸易顺差之和低146亿美元。除了企业和居民因人民币升值预期放缓因素，而主动选择持有外汇外，热钱的流出也是不容忽视的力量。究其原因，热钱流出自救的可能性较大，也不排除对我国宏观经济预期恶化而采取的主动避险行为。

　　种种迹象表明，我国经济基本面正面临严峻考验：发电量同比增速已连续四个月低于10%，交通运输量也已下滑；钢材价格的暴跌，铁矿石现货价格与协议价格七年来首次倒挂，无不预示着下游需求正急速回落。且海关公布的初级产品进口数据显示，进口的同比大幅增长主要为价格推动。随着原油期货价格跌至每桶70美元左右，大宗商品价格的回落必然在未来有效压缩进口，贸易顺差继续在高位运行的可能性较大。

　　因此，我们不应为宏观经济数据蒙蔽双眼，更应该看清数据背后隐含的趋势及动因，防患于未然总比事后补救来得容易。可以预计，如果不采取更为有效的“救市”措施，四季度及明年一季度实体经济受损的概率极大。