作者：张银银
来源：公号“杠杆游戏”
一个65岁的男人，征战商场数十年，领导着一家市值2000多亿元的企业。这家企业，基本可以说是全球最大的房地产公司。这个男人，叫王石，按说，他的成熟是一定的。
在面对宝能系进攻停牌半年后，王大叔和万科管理层决定引入深圳地铁，捍卫他眼中的万科现有格局和长远利益。但，曾经的第一大股东，华润不干。
如果华润真心觉得自己被冒犯，铁了心不愿意，作为央企，宝能系也好、深圳地铁也好，王大叔及管理层团队也好，真有能力占华润的便宜吗？
最坏的结果是，王大叔甚至会出局。
一、王石的空手“保位战”
是的，你没看错，不是保卫战，就是“保位战”。王大叔保的就是自己的位置。
万科对深圳地铁的拟定增发行价是15.88元，相比停牌价24.43元，理论折价高达35%。
外界质疑，一家完全有能力以更低价格从股市融资，或者完全有能力以超低利率从债市借款的上市公司，对自己的家产摊薄力度如此之大，真是亲者痛，仇者也痛，朋者也痛。
万科如果引入深圳地铁，增发股票后，所有股东的权益都会被摊薄，未来几年的盈利/股几乎可以断定会减少。这对所有股东来说，都是不利的。
另外，作为销售排名中国第一的房地产开发商万科，2016年一季财报显示，其净利润同比成长28.1%。主要是得益于楼市政策松绑，刺激购房需求再度升温，带动部分城市房价回升。这样的“大好形势”之下，王大叔为首的万科管理层居然准备低价增发，人为制造出一个大股东来。这实在是令人费解！
王大叔不傻：众所周知，万科的股权结构长期以来很分散，盈利状况却很好。作为一只很会下金蛋的母鸡，因为股权实在是分散，理论上要不了多少钱就可以实现对万科的控股。所以，历史上，万科多次遭遇野蛮人。宝能系至少一开始，也有打这个主意。
过去，股权分散的情况下，王大叔为首的万科管理层和大股东华润维持了较好的关系和信任，华润甚少干预，王大叔他们作为管理层权力很大，爽得很。
后来，宝能系发起了进攻，就是上一季我们看到的剧情，华润作为大股东按兵不动。如果不是停牌，宝能系可能已经入主万科，王大叔或许已经退休。停牌了半年，王大叔搬来了救兵，就是深圳地铁。
毫无疑问，深圳地铁、深圳市政府和万科目前的管理层是达成了共识的。深圳地铁入主后，王大叔等管理层的日子照旧，深圳地铁和深圳市政府没掏几个钱，就获得了全球最大的房地产企业、中国白领最喜欢的房地产企业，一个字——赚！
当然，通过以上分析显见，如果低价增发成行，对于目前所有的股东都不利，那么，市场暂时看空万科的可能性必然很大，股价下跌，野蛮人宝能系还扛得住吗？宝能系吃进万科股票的资金杠杆较高，停牌半年已经搞得他很被动，如果股价继续下探，或者再折腾几个月，宝能系全身而退都难。
如果剧情真这样发展，王大叔赢了，一分钱不花，“保位战”即成功。
二、中国独董制度缺陷暴露无遗，脸丢到国际上
只是，真这样发展，曾经的第一大股东，瞬间股权将被稀释沦为老三，华润实在是亏。华润甚至表示，万科管理层的想法此前没有知会他们。
所以，我们看到华润生气了。
上周六，6月18日。华润通过自己的官方微信公众号发布声明称，万科以456亿元人民币（69亿美元）交易价格发行股份收购深圳地铁资产的计划没有通过董事会审议，因为通过审议需要有至少三分之二的赞成率，也就是11名董事中至少需有八人支持该方案。万科上周五表示，在一名董事以存在潜在利益冲突为由回避表决后，上述重组计画以7票赞成3票反对得到董事会通过。
这到底是怎么回事？
万科有一名独董叫张利平。张先生来头很大，其在2015年7月接替梁锦松出任美国黑石集团大中华区主席。此次董事会表决时，独立董事张先生认为，自身存在潜在的关联与利益冲突，申请不对所有相关议案行使表决权而回避表决。
由此，华润认为，董事会11名成员到场，结果为7票同意，3票反对，1票回避表决，赞成的比例为7/11，赞成票未达2/3，因此议案并未获通过。但万科认为，排除一名关联关系独立董事回避表决，相关议案由无关联关系的10名董事进行表决，7票赞成，3票反对，赞成的比例为7/10，赞成票已达2/3，有关议案获得通过。
这不是个简单的数学问题，而是中国独立董事制度的执行缺陷问题。
美国黑石公司2015年6月，与万科合作成立了万科物流地产公司。张利平先生居然一直担任万科的独董，懂点语文就知道，这个独立董事，根本不独立。那么，早该要么自己辞职，要么董事会换人，要么监管部门要求万科换人或张先生辞职。
真相是，以上三种情况都没有发生。最终，在引入深圳地铁表决时，张先生自己决定不参与投票，美国大公司的人，还是懂点上市公司法律。赞一个。
接着，留下一地鸡毛，万科和华润各执一词，让中国独立董事不独立的问题，暴露无遗。
万科是全球最大房地产企业，华润是中国著名央企，黑石是全球领先的另类资产管理和金融咨询服务机构+美国规模最大的上市投资管理公司之一……这事儿，脸能不丢到国际上吗？
三、引入深圳地铁对万科有多大意义、对中小股东有价值吗？
首先，华润是央企，国有资产的保值增值，是其责任所系。作为万科的第二大股东、曾经的第一大股东，华润的态度举足轻重。如果引入深圳地铁，真的对万科长远发展有益，对华润也好，在不考虑华润是否有意长期控股万科的背景下，那么华润情理上应该支持。
但，按照王大叔及万科管理层的意思，深圳地铁进来后，一切照旧，管理层该怎么玩还怎么玩，华润没任何好处，反倒是名义上利润归属权重下降了，那么，华润凭什么要让深圳地铁取代自己的位置，而且还是以很低的价格被赶下台？
另外，地铁上加盖物业，在中国想象空间真的很大吗？日本是最好的例子，似乎还可以。此次“深圳地铁+万科”，类似日本“东急地铁”模式。东京地铁的土地并不出售，而是自主开发或与开发商合作进行开发。由于地铁设计与上盖物业是统一的，这提高了土地开发效率。而且由于土地不出让和交易，也不会制造地王。听起来不错。
不过，本次深铁只是通过两个项目与万科合作，并不是深铁整体业务的权益合作。
不否认，最近也有好消息，6月12日，在万科和深圳地铁共同举办的轨道交通与城市发展高端论坛上，深铁与万科分别跟重庆、东莞等地企业签署合作备忘录。这意味着深铁和万科意欲将合作范围扩展到深圳以外。
万科高级副总裁谭华杰在电话会议上说，一般而言，深圳地铁能进的城市万科都会有业务。这句话说的真妙，就像搞传销画饼一样。
其实，就算在深圳，万科和深圳地铁一起赚到了钱，深圳市政府建设地铁的盘子还很大，需要花的钱还很多。地铁的成本大家都是明白的，以及地铁的公共交通性质注定了，不管什么模式建设运营，赚大钱都是不现实的。除非地方政府在土地资源上大幅让利。
可深圳地铁就算成了万科的第一大股东，短期内也只有20%的股份，这点股份一年又能分多少钱呢？还指望深圳地铁、深圳市政府让利很多，现实吗？
而除了深圳，每个城市都是一个新山头，都有一个或几个山大王，万科+深圳地铁去了算老几？至少，在鄙人看来，这个模式发不了大财。
如果发不了大财，以这个模式，华润也好，其他股东也好，特别是中小股民，说实在的，还不如现在。至于说万科的公司治理结构，这样搞，管理层的积极性暂时倒是得到了保护，以后怎么弄，前途还是未卜。
我们也可以乐观一下：公众和媒体们都还在为万科、宝能系、深圳市政府、深圳地铁、华润的多方博弈大战自嗨，其实商业和政治都是很现实的。就像两个黑帮的小弟在外面抢地盘打架同时或之后，老大们总要坐在一起喝茶，打总不是办法，代价太大、成本太高。
或许，不久之后我们可以看到一个妥协的方案，既能适当鼓励管理层，也能让万科的股权结构、公司治理稳定起来。不过，一般来说，架已经打成了这样，最后和平解决，总得找个人做替罪羊，会是谁呢？
责任编辑：王彦飞
