解读工行上市六大热门话题

　　核心提示：中国最大的商业银行中国工商银行股份有限公司27日成功在沪港挂牌上市。这是内地首家Ａ股与Ｈ股同股、同价、同步上市的企业，而且创下了首次公开发行集资额居全球之最的纪录。

　　中国工商银行27日在香港以3．60港元的价格开盘，比发行价3．07港元高出17．3％，而且开盘后交投活跃，仅3分钟内便达到3．63港元高位。到中午停盘时，工商银行股价为

3．55港元，成交75．2亿股，成交涉及资金265．5亿港元。

　　每股3.07港元的价格是怎么得来的？

　　（热点：关于国有资产流失的议论在国有商业银行改革的进程中一直没有停息过。工行Ｈ股的开盘价3．60港元，在香港的超额认购达到76倍之多，是否说明我们Ｈ股每股3．07港元的价格卖便宜了？这个价格是怎么来的？）

　　解读：工行Ｈ股和Ａ股发售价格已经确定，Ｈ股每股3．07港元，其对应的Ａ股每股3．12元人民币，这个价格创下了中国国有商业银行最高的发行估值倍数，与全球一流的商业银行如汇丰银行、花旗银行1．9倍至2．0倍的市净率相比，还有20％以上的溢价。

　　工行的发行定价是一个高度市场化的过程，最终的定价水平也是在完全市场化的规则下形成的。定价过程主要分为三个阶段：在基础分析阶段，工行的保荐人和承销商通过调查，对工行的估值作出一个初步的预测。在市场调查阶段，承销商向投资者介绍工行的投资故事及其估值分析，投资者对估值作出初步判断。在这个阶段，投资者普遍认可工行在中国银行业的龙头地位及股份制改革的成果，看好工行的投资故事。管理层同投资者进行一对一路演和最后定价，是海外发行定价过程最后也是最重要的一个环节。投资者认购的热情异常高涨，使得簿记需求保持了强劲的增长势头，并最终导致工行在最高值定价。

　　资产质量的改善是“管”出来的，还是“剥”出来的？

　　（热点：有人认为，工行不良贷款比例的大幅下降和效益指标的突飞猛进是靠剥离得来的，而不是管理“管”出来的。怎样看待这一疑问？）

　　解读：几个数字将回答这个疑问：所谓剥离，主要指的是发生在1999年以前的呆坏贷款的处置。目前，工商银行全行的不良贷款率为4．1％，其中1999年以后新增部分的不良率只有1．86％，而1999年以来的新增贷款占全行贷款总额的比重已达95．2％，这足以说明，我们用过硬的管理重塑了一个崭新的工商银行。

　　对历史包袱沉重的工商银行来说，财务重组的确是改革的重中之重，但是，国有商业银行的股份制改造又不能仅仅表现为财务的重组。工行改革两年来，包括法人治理结构、财务结构等在内的多环节，高强度的改革全方位展开，体制、机制、管理和技术等形成了整体创新和良性互动，工行的风险掌控力明显增强。

　　一个出色的信贷管理系统，是工商银行的自豪。目前，总行可以实时监控该行在全国发生的每一笔贷款，在全行范围内，任何一笔贷款如果出现违规，工行的信贷管理系统程序就会立即自动锁定或报警。

　　除了钱，工行上市还能收获什么？

　　（热点：工行上市的最大亮点之一，是创造了全球资本市场有史以来最大的一次首次公开发行。但舆论同时认为，工行上市所收获的不应仅仅是千亿元的资金。请问，工行真正应该收获的是什么？）

　　解读：应该说，中国的银行和中国的资本市场一样，都不缺钱，缺乏的是一个灵敏有效的运行机制。通过股份制改造和公开上市，启动产权制度和公司治理结构的改革，从而加快管理体制和经营机制的根本转变，才是构建一个完善的现代金融企业制度的根本之所在。在一个充满竞争的金融市场中，股价的涨跌成为上市银行经营状况和未来发展的风向标。为了防止股价的下跌和信誉的下降，我们必须时刻改善经营管理，适应市场竞争规则。这种收获是金钱买不到的。

　　是垄断带来了溢价吗？

　　（热点：有学者指出，工行上市对市场的巨大影响力和吸引力，并不是因为它的商业化转型已经成功，运作机制已经得到根本性转变，而依然依靠的是工行的国家垄断性，以及国家对工行信用的完全担保。怎样看待这一观点？）

　　解读：我们的团队在世界主要发达国家推销我们的股票，依靠的不是行政垄断的投资故事，而是市场化改革和建立完善的现代公司治理制度的投资故事，结果获得超乎想象的热烈追捧，所有“一对一”会面的投资者均下了订单，下单率达100％。Ｈ股发行的国际配售部分获得了40倍的超额认购，簿记需求高达3432亿美元。这使我们切身体会到中国经济地位的崛起。

　　根据一家国际著名咨询公司的调查，对于两家财务指标和其他指标完全一致，而只有公司治理水准有差别的公司来说，投资者只愿意对公司治理更好的公司的股票支付溢价。有超过六成的投资者认为对公司治理的考虑可以使其更好地规避投资风险。这些情况充分说明，买家之所以看中工行，是因为它在公司治理结构上表现出了良好成效和巨大潜力；同时也从另一方面说明，企图依靠行政垄断在国际资本市场获得认可或高额溢价是不可能的。

　　距离真正的市场化还有多远？

　　（热点：从公司治理的角度看，决策运行机制的变化应是企业经营机制发生变化的前提。有人质疑，在管理层仍然来自行政任命和国家“一股独大”的情况下，工商银行即使实现了上市，但距离真正的市场化其实还很遥远。如何解读这一质疑？）

　　解读：现在的工商银行是根据中国法律成立的股份公司，每个董事、监事和高管人员的变动，都须依据有关法律法规和公司章程的规定进行。无论是从政府或工行自身的角度出发，我们都能够杜绝政府干预现象的发生，实现市场化经营。

　　事实上，政府通过行政手段对银行所进行的过度干预早已不复存在。股份公司成立后，中央汇金公司和财政部作为国有股东，通过董事会行使股东权利；高盛等战略投资者的引入进一步加强了公司治理水平并发挥督促作用。每一个股票在手的投资者也将成为工行的股东，并享有股东应有的权利。上市的真正目标是转换经营机制，但是，建立完善的公司治理是一个系统工程，也是一项长期的任务。上市后的工商银行，将会在境内银行业监管部门、境内外证券监管机构、投资者、媒体和公众的共同监督下，建立起真正意义上的现代金融企业制度。

　　可否引领境外上市公司踏上回归路？

　　（热点：从建行的海外上市，到中行先海外、后国内上市，再到工商银行的“Ａ＋Ｈ”同步上市，中国国有商业银行在改革的设计上似乎在不断推陈出新。工行的改革会产生哪些连锁反应？）

　　解读：中国的银行业要取得突破，就必须与国际市场接轨，另一方面，中国的银行业是依靠中国的亿万客户来支撑的，他们理应首当其冲地来分享中国银行业改革发展的成果，这就是我们实施Ａ＋Ｈ同步上市的初衷。

　　作为有史以来中国企业中的首次Ａ股与Ｈ股同时上市发行，这是一次引领境外上市优质公司踏上Ａ股回归之路的发行，它所展示的是中国银行业的市场化改革手段在日益成熟，检验的是中国资本市场的承受能力和运作效率。工行Ａ股发行后，在从市场募资400亿元人民币资金的同时，也为Ａ股市场贡献了7000多亿元人民币的市值，流通市值在Ａ股金融股的占比将超过汇丰在香港市场金融股的占比，意味着中国资本市场拥有了自己的“汇丰”。

　　记者谢登科王悦欣 (据新华社香港10月27日电)