香港的经济指标往往成为内地投资者一种心理参照

　　以香港作为参照

　　一个寂寂无名的小渔港，发展成一个金融中心，弹丸之地寸土寸金，

　　市民生活水平稳占世界富裕都市前列。恒生指数最高突破了24000点，

　　市区普通住宅的价格在8万港元/平方米左右，

　　豪宅的价格更是高达30万港元/平方米。

　　如以香港为参照，则内地无论股指还是房价，上升空间都充满了想象力。

　　主笔◎谢衡 实习记者◎罗潇

　　楼市开“花”

　　自开埠以来就是自由港的香港，市场需求一直是资产狂升的最大动力。

　　今天港岛的金钟、铜锣湾一带是香港最繁盛的商业区，就在上世纪50年代，这里还只是冷冷清清的海军船坞和荒芜的山冈。与此相对应的，是战后香港人口的快速增长，香港总人口从日本投降后的50万人，迅速增至50年代初的200多万人。而当时香港的物业买卖全部是以整幢楼宇为单位出售，能买得起的人极为有限。这种情况，严重制约了战后香港地产业的发展，也使当时香港老百姓的居住环境十分恶劣。

　　在时势推动下，一些头脑灵活的地产发展商开始率先冲破旧有经营方式束缚，其中对香港地产发展做出标志性贡献的，就是当时立信置业的主席——霍英东，他在另一位

房地产商吴多泰开创的“分层出售”销售制度之上，首创了“分期付款”的售楼方式。因为是为期房交的订金，好比植物处在开花阶段尚未结果，所以这些楼宇被称为“楼花”。

　　“卖楼花方法一公布，整个香港仿佛疯狂了似的，香港大众卷进了房地产的旋风里。我们负责发展、兴建的楼宇的售楼处，每天都有很多市民从港九各地蜂拥而来，队伍排成长龙，售楼盛况空前。当中，有政府的小职员，有月收入两三百元的教师和打工仔、有普通的家庭妇女、有那些终身不嫁人的‘自梳女’……有些人排队买到楼花后，随即把楼花售给别人，一天间就已经赚一笔。”霍英东后来回忆说。

　　地产发展商由此大大加快了资金周转的速度，从供应和需求两个方面推动了香港现代地产业的形成和迅速发展。

　　香港炒楼成为一个行业，大概是从美孚新村开始。60年代中，美孚石油公司眼见大批移民涌入香港，经济起飞，市场与房屋需求日益增大，便将荔枝角的油库改建成庞大的私人屋村。可惜屋村第一期建成时候，恰好遇上香港政治动乱，楼价暴跌，当时刚落成的位于尖沙咀中间道的何鸿卿大厦，每个超过千尺单位只售5万港元也乏人问津，九龙塘和渣甸山的别墅则7万港元一套任挑，美孚公司只好以低价出售自己的楼盘。动乱后，楼价急速反弹，买了美孚新村的人就赚了大钱，其中不少炒家就是早期低价买入的家庭主妇。

　　到了70年代，香港的置富花园、太古城等大型私人屋村相继推出，更造就了一大批炒家，其中不少就是在美孚新村获得了经验和利润的师奶大婶们。到太古城推出销售时，由于楼价节节上升，炒楼者趋之若鹜，赚了个不亦乐乎。太古城在出售北海阁的前5天，就有人在售楼处前开始排队，正式发售的那一天早上8点，前6、7名的排队者以5000港元的价格让出位置，到了早上9点临近正式发售，出让位置的代价上升到1万港元。据说有家庭主妇以5万港元做本，在1977年到1979年间赚了70万港元，纯利是本金的14倍。

　　这种个人财富暴涨的捷径刺激了赌博型投资欲望，而这种赌博型投资又刺激社会财富的流动，拉动了整体社会财富的繁殖与发酵。

　　沸腾的岁月

　　也就是在这十几年间，香港人的投资意识开始萌芽。香港的“六七暴动”让大众意识到，暴动期间买卖楼宇很困难，股市被认为是容易套现的产品，为了保值，资金都涌入股市。

　　香港小说作家林森池从1969年开始参与投资股票，开始时抱着保值的心态。港币与英镑挂钩，而英镑正在不断贬值，香港开始出现高通胀。“另外1967年，

周恩来下令深圳驻军不得让‘文革’的串联群众涌入香港，这个信息表示香港对内地有存在价值，国家重点保护它。在朋友介绍下，我去开了户头，当时最低消费约为1万港元，买卖要向经纪的跑腿下单，这些跑腿用自己的资产担保其客户，然后才可透过经纪进行买卖。经纪的佣金约为0.75%～1%，跑腿从中分佣。”林森池在一篇文章中这样描述。

　　上世纪60年代末70年代初的香港股市，是一片“沸腾的岁月”。仅1968年一年，香港恒生指数的上升超过60%，这种升势在游资充裕的推动下一浪高过一浪，一直持续到1973年。也就是在这一时期，香港股市对全社会层面开放，只要企业有实力，不管是什么资金背景，均有同等上市机会。而“交易大堂”对外开放，普通市民乃至家庭主妇也能置身其中，股市真正面向社会公众。

　　最初，有消息说有人“不费吹灰之力”迅即在股市上赚取巨大利润时，社会大众还半信半疑。后来，当消息得到确认，而“赚大钱”的例子越来越多时，市民大众渴望在股市中“分一杯羹”的心态，也变得更加强烈和炽热了。因此，此后每遇新股上市，市民便一拥而上前往认购。由于市场供应量始终有限，身有余钱而对股市存有憧憬的投资者又着实不少，所以新股认购初时多数能取得满意成绩，这又进一步刺激起市场的气氛，当一些股民尝到甜头后，他们那种“股市赚钱容易”的错误概念又进一步强化，这正是股市人声鼎沸、股民如醉如痴的原因之一。而社会大众的投资需求，也就在这样的背景下，被源源不断地释放出来。

　　“我们这批人知道，从小就知道，用最小的投资，获得最优化的回报。而回报的量化在学校是分数，在社会是钱，这成了我们的习性。”香港《号外》杂志创办人陈冠中在《我这一代香港人》一书中这样说，“香港人当然想要更赚钱，更快赚钱的方法，炒股，炒楼。”

　　由此可以说，香港的经济繁荣是市民共同人气投入的结果，香港的经济指数也是市民以投资狂热给抬起来的。

　　“股市和楼市是整个大中华区、乃至亚洲地区的投资者都特别喜欢的投资产品，这是亚洲人的投资偏好决定的。爱买楼，很大程度上是因为这一带投资人的农民性，对土地的天生喜好;股市则满足了投资人对流动性的要求。”湘财证券首席经济学家金岩石对记者这样解释，“实际上，中国的传统文化中就没有投资文化，5000年来没有人因为投资而留名，实际上所有华人的骨子里都不太相信长期投资，加上长期的社会动荡，内心缺乏安全感，所以要求流动性和土地。”

　　“而大众投资的真实基础是，大众生活越过了投资行为产生的临界点，就是人均GDP超过了2000美元。高速的经济增长往往会带来通货膨胀，通货膨胀加剧了不动产和股市财富效应对公众的吸引力。大众突然意识到投资重要了，要通过投资来抵御通货膨胀。但实际上又非常缺乏投资经验，所以选择的投资方式技术含量很低，比较生猛，总表现为浪潮式和运动式的，这是新兴市场的共同特点。”金岩石说。

　　金岩石所说的，实际上正是香港公众投资意识觉醒的大背景。“积谷防饥”或“勤俭致富”一类重视储蓄的传统，一向是华人社会传统的美德。自50年代香港本地工业起飞之后，普通市民的收入也相应提升了，但他们“晴天打好雨天柴”的忧患意识仍十分强烈，他们的收入除了必要的开支外，大多储存下来。到了60年代末，这批积蓄已经是天文数字了。从另一角度上看，经济急速成长自然带来通货膨胀，如果把积蓄放在银行，微薄的利息显然无法抵消通胀所带来的损失。投资者希望寻找一些可跟随经济发展步伐的投资渠道，而股市正是当时其中一个“新兴玩意儿”。

　　在外资持续涌入而本地储蓄有增无减的情况下，香港本地银行也出现了“水浸”现象(流动性过剩)。“银行家是最精明的投资者”，在存款充裕的情况下，银行一方面降低存款利息，另一方面则放宽了借贷条件，让客户的存款变成他们的“赚钱工具”，当时就出现了股票抵押贷款的规定。据香港一位资深经纪人回忆，在60年代末、70年代初，银行对信誉及营运记录良好的客户，抵押贷款做得很“手松”，几乎有求必应，利息也较优惠，由于借贷手续简易，加上成本低，炒卖活动就变得特别活跃。由此可以说，香港的经济繁荣是市民共同人气投入的结果，香港的经济指数也是市民以投资狂热给抬起来的。

　　“股地拉扯”

　　此后的20多年，虽然香港股市经历了1973年的股灾，有人进了精神病院;楼市也出现过1982年的崩盘，有人跳楼，但总体说，香港经济增长强劲，持续繁荣，市民收入不断增长。1986到1988年香港本地生产总值平均年实际增长率超过10%，人均生产总值更从1984年的5900美元增加至1989年的1万美元以上，高居亚洲“四小龙”首位;而到了1994年香港人均GDP已达2.18万美元，已超过英国、加拿大和澳大利亚。

　　经济持续繁荣让香港实现了全民就业，市民的收入不断增加，置业以及改善居住环境的欲望和能力大大提高。香港的房屋问题正逐渐从“有没有”的问题过渡到“由小到大”的问题。

　　同时，香港从1983年实行港元联系汇率制度以来，银行利率跟随美元利率一路走低，期间通货膨胀偏高，90年代初一度高达13%，因此，自1987年以来，香港银行的负利率情况开始出现并愈趋严重。以1994年初为例，3个月定期存款利率仅3.5厘，最优惠利率6.75厘，住宅按揭利率8.5厘，而通货膨胀率则高达8.5%。也就是说，存款人的存款每年实际亏损5%，贷款的实际利率接近0。负利率驱赶银行存款流向股市、楼市，买楼或小房换大房不仅可改善家居环境，而且成为保值、增值的理想投资工具。

　　后来，负利率的因素虽然消失，但进入1997年后，投资者将“回归”从负面因素转为正面因素，预期回归后的香港将进入一个新的发展时期，因此纷纷入市投资，期间有大量内地资金也从不同渠道流入香港，进入地产市场。这一时期，楼宇已经从居住用途转为投资工具，而且被视为一种看涨的投资工具。

　　“回归前夕，香港楼市达到一个无与伦比的高潮，房价炒得如此之高，最后民众已经不知道自己是在买房还是搞投资了。他们看到的是每隔十几天房子就实实在在地涨价，炒楼花、卖楼号就能赚大钱，几乎每一个港人家庭都加入按揭购房的队伍，并对后市充满信心。”交银国际控股董事总经理温天纳对记者说。温天纳除了在英国留学期间，一直生长在香港，他现在正在做的一项重要工作，就是为香港大学历史档案馆编纂香港资本市场发展史的资料。

　　在地产、股市的炒风带动下，香港社会上投机思潮弥漫。“97回归”前，炒家除炒楼外，的士车牌、邮票、磁卡什么都炒。当时香港市民普遍存在3种心态:不务正业，认为炒楼比打工好，炒楼一转手就可赚二三十万港元，甚至炒一个买楼的排队号码就可赚超过200万港元;赌徒心态，形成讲胆识、“一票定输赢，赢了就发达”的赌徒心态;而不少人有挫败及失落感，认为“辛苦工作赚钱，不及投机者多”。那时，香港社会上普遍流传一句话:“High Tech就揩(高科技就亏钱)，Low Tech就捞(炒楼就赚钱)。”反映了社会上普遍存在的认为经商获利不如炒楼投机的思想，不少人纷纷转到参与地产投机等活动。

　　“炒”是香港这个高度发达的商业社会长期存在的现象，资讯发达、资金充裕以及供求不平衡，使投机活动十分普遍。炒家的存在，再加上银行和金融机构的高度信贷，往往使市场的真正供求被这些投机行为所蒙蔽。实际上，1991～1994年，当时的香港政府也曾努力打击楼房炒卖活动，先后出台了6项金融措施，希望能控制住飞涨的房价。

　　“香港政府曾挖空心思打击炒楼，本地各家银行也完全配合，其结果仍是无法压抑楼价，反而推升楼价，制造许多意想不到的副作用。香港打击炒楼的措施，可以说极尽金融策略上微观调控之所能，但为什么都失败了呢？这是因为，当时港府和银行拒绝面对联系汇率的问题。上世纪90年代，港币汇价和港币利率被迫跟着美国不断下调，与香港蒸蒸日上的经济完全背驰，通胀急升无法阻止，实物商品中又以房屋对抗通胀的效能最好，资金怎会不流入房屋市场？房价焉能不升？”香港中原地产研究部高级经理黄良升说。

　　而香港的地产业与股市又有极其密切的关系，这种关系被概括为“股地拉扯”。自上世纪70年代初，大量地产公司在香港股市上市后，地产业便与股票市场紧密结合，形成地产业与股票市场互相扯动的特殊现象。据仲量联行估计，香港股市总值中，房地产价值约占八成，香港股市的这种结构反映了地产业在香港经济中的重要地位。每当地产市道高涨，地产股价上升，便会带动整体股市向好，上市地产公司乘机发行新股，认股权证等方法集资拓展，进一步推高大市。相反，一旦地产市道不景气，地产公司盈利就会下跌，股价下滑，就会拖低大市。

　　实际上，在1997年香港回归后的首个交易日，恒生指数在部分投资者趁“好市”出货的带动下已经逐步滑落至1.4万多点，但旋即在楼市炽热及外资再度涌现的刺激下重上1.5万点，并在1997年7月底迅速突破1.6万点的关口，令很多追波逐浪的股民欢天喜地。

　　此时，亚洲金融风暴已经在泰国爆发。

　　股旺楼未旺

　　被亚洲金融风暴横扫过的香港，据专家计算，从1997年10月到2002年底的5年中，香港房地产和股市总市值共损失约8万亿港元，比同期香港创造的本地生产总值还要多，也超过1997年前7年因房地产和股市泡沫上升而增加的财富总量。

　　“回归前香港经济连续兴旺11年(1986至1997)，香港打工仔年年升职加薪，自住物业水涨船高，炒楼炒股得心应手;生活安逸，高薪厚禄，不愁将来。日本泡沫破裂不关己事，大家缺乏危机意识。一个金融风暴，大浪淘尽，浮华梦醒，教训深刻。”温天纳说，“在欧、美等发达国家，人们解决了基本生活所需，进一步追求的是生活质量。他们不是不想发达，但更希望能生活无忧。他们会计划未来，为家人将来生活早做安排，一旦能财务自由，便没劲赚大钱。香港经济成熟、社会富裕、人民富足，香港中产阶级也讲究优质生活，但赚钱兴趣远胜享受生活，宁可牺牲家庭生活及个人健康，也要闯出个名堂。投资又缺乏风险意识，只知攻不懂守。1998至2003年的痛苦教训，当头棒喝，未尝不是好事。”

　　在这一轮经济衰退中，损失最重的是香港的工薪阶层、也就是所谓的中产阶层，他们大部分都贷款供楼，90年代中期，房价达16万～20万港元/平方米时，每当新楼盘推出时都有人几天几夜地排着几百米的长队。然而，时间仅过了四五年，在亚洲金融风暴的冲击下，当年的房价已跌到3万～4万港元/平方米，但当地人认为还没有跌到位，在远郊，类似于乡村别墅的新建村屋价格已跌破万元大关。可以想见，普通老百姓损失多么惨重。

　　但值得注意的是，大多数香港人没有选择破产来逃避债务，他们默默地在高失业的高压环境下辛勤工作，只要有可能，就努力还掉银行的贷款。用自己的行动，来维护香港的荣誉、信用。尽管这笔贷款余额完全可以一次性买到一套全新的、更好更宽敞的房子。

　　经历过亚洲金融风暴的香港股市和楼市，开始走出不同的复苏轨迹。香港股市去年以来涨势强劲，今年更是进入一个大牛市，恒生指数屡创新高，在受美国次级债风波影响之前，曾冲破2.4万点。“过去，香港股市和楼市相生相息，走势亦步亦趋。但今年牛市，却独见股市兴旺，楼市暂时水波不兴。”温天纳说。

　　目前的香港房地产业，除了豪宅升近1997年水平外，楼市整体尚未见有过热迹象。楼价虽然和SARS时期相比有若干反弹，但比起1997年水平，仍有三四成跌幅的物业比比皆是，而且今年楼市一手、二手交投均有回落，市况未见火热。

　　“造成情况有别的部分原因，是现时港股结构改变，这次带动港股上升的主要动力，是业务国际化的汇丰和内地国企，过去经常扮演升市火车头的地产和银行股，表现仅属不过不失。说得远一点，这次港股牛市主要受人民币升值憧憬，吸引外资涌入推动影响，与本地资产价格关系不大。”温天纳说，“除了股市壮旺的原因独特外，香港本地物业市场升势落后，也有自己的因素。从供求角度看，香港私楼总量现在比家庭数目多，加上未来新楼供应充裕，所以使买家抱观望态度。”

　　温天纳告诉记者，今年香港股市和楼市对比，最强烈的分别在于股市今年赢家多、输家少，以致股价虽贵，但仍有兴趣购买的人却越来越多，尤其新股捧场客或多或少都有收获，形成了投资者入市意愿不断增强。但楼市则受到新盘先前定价过高、部分货尾要削价造成买家亏损的不愉快经验，结果产生一热一冷的效果。

　　“股票和物业，是香港人最普及的保值工具。股票容易变现、流通率高，但价格可以一夜急跌，风险较高。尤其像最近股市急升，上市公司连番配股集资，股票供应可以在短期内急促上升。物业可以半自用、半投资，虽然套现较难，但胜在风险较低，所以成为港人储存较大笔财富的工具。今年股旺楼未旺，我认为关键之一，仍在于如何启动吸引保值资金的良性循环之上。”温天纳说。

　　不是目标更不是终点

　　即使放眼全球资本市场，香港也是极其特殊的——这里是世界上唯一一个资产证券化率超过了500%的地区。按中金公司统计，香港股市市值占到了可支配收入的740%。

　　“香港股市很特殊，作为亚洲金融中心，国际机构投资者都必须在这个市场配置一定的资产以分散风险，香港资本市场是这些国际机构投资者资产组合中一个必不可少的组成部分。哪怕就是一个零件的地位，来自全世界的资金，就足够把这个市场做大做高了。”金岩石说。

　　中银香港高级经济研究员黄少明就认为，香港特区作为亚洲最大的资本流通市场，主要受欧美和日本资金的影响，近年来美国的低利率政策和日元的零利率政策使得香港资金泛滥。共同推动了整个股市的走高。“内地由于资本管制，资金不可能自由流动，同时不具备香港这样的法律环境和政策环境，所以，内地股市走的路和香港市场的发展路线还是不一样的。”黄少明对记者说。

　　现如今，不可否认的是，无论是香港还是北京、上海、深圳，都受益于中国经济实体的扩大，资本市场也由此得到了基本面的强力支撑。“这些城市都是受益于中国热，许多国外投资者来中国投资，优先选择北京、上海、深圳和香港，炒作也出现在这几个城市，房屋土地价格都在上涨，价格的上涨既有基本面的支持，也有泡沫成分。所以从目前情况看，这几个城市是有相似的地方。”汇丰银行中国区首席经济学家屈宏斌对记者说，“但另一方面，香港有独立的金融体系，更多受本地和美国的货币政策的影响，而内地的几个城市主要受中国人民银行政策的影响。所以虽然香港和内地几个城市出现相似的地方，但本质上是不一样的。只是恰好在这一阶段，内地和香港地区的流动性和经济基本面的情况，非常相似地碰到了一起，但不是任何时候两地的这些条件都能吻合地碰到一起的。”

　　温天纳也认为，香港的股市还是由市场和国际因素带动，当然在过去十几年由于内地企业来港上市，内地因素已经变得举足轻重。“可以说，现在内地的楼市和股市可能在投资风气上比较接近了香港某个时期的风气。但很多内地城市或者是投资者，将内地房地产的定价和香港的楼市价格挂钩，实际上这是不正确的市场比较。因为内地房地产始终是面向广大的市民，目前两地在平均国民收入方面还是有一定的差异。”他说。

　　但正因为内地的市场动力更多是来源于内生性的需求，巨大的潜力更激发了很多人对内地未来楼市和股市发展空间的想象。“内地的投资时代才刚刚开始，未来至少还有10到20年的发展期。”金岩石说。毕竟，香港只是一个城市。从这个意义而言，香港，不成为目标，更不是终点。-

　　(特别感谢交银国际控股董事总经理温天纳先生提供宝贵资料并给予学术支持;参考文献:《香港地产业百年》、《香港股史》、《香港金融业百年》等)

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