虽然股市近期下跌势头汹涌，但股市最大的下跌应该已经过去。

　　撰稿·皮海洲

　　上证指数自8月4日创下3478点的年内高点以来，大盘便走出了持续下跌的走势。面对多头所采取的“不抵抗” 策略，空头毫不费力地就将股指打压到了2900点以下(截至8月17日)。这种走势令市场充满了担心，股市将走向何方 ，成为投资者关心的焦点。

　　何以对“动态微调”如此敏感

　　本轮下跌始于8月5日，当天中国人民银行发布的《中国货币政策执行报告(2009年第二季度)》无疑成了大盘 下跌的导火索。因为该报告指出，下阶段中国人民银行将坚定不移地继续落实适度宽松的货币政策，根据国内外经济走势和价 格变化，注重运用市场化手段进行动态微调。正是这个“动态微调”，让投资者对货币政策的变化充满了担心，受此影响，股 市应声而跌。

　　央行的“动态微调”充当了股市下跌的推手，为避免充当替罪羊，在8月7日国务院新闻办举办的新闻发布会上，央 行副行长苏宁对此予以紧急澄清，认为“微调”并非是对货币政策的微调，而是对货币政策的操作，货币政策的重点、力度、 节奏进行微调。不过，苏宁副行长对“动态微调”的澄清对于投资者来说仍然是“一头雾水”，因为投资者实在分不清“对货 币政策的微调”与“对货币政策的操作，货币政策的重点、力度、节奏进行微调”有什么不同。何况苏宁副行长也表示“人民 银行有很多工具可以帮助我们来控制货币供应总量，从而影响商业银行的信贷规模”，也认为“下半年有可能贷款增长也不会 像上半年那么多”。所以，苏宁副行长的澄清并没有起到打消投资者对货币政策“微调”顾虑的效果。

　　8月11日央行发布的7月份金融机构贷款数据,更让苏宁副行长对“动态微调”的澄清显得无力。数据显示，7月 份全国金融机构新增贷款仅为3559亿元，环比下降77%。显然熟悉银行信贷业务的投资者都知道，银行放贷的特点就是 上半年积极，下半年偏紧，而4月、7月、10月等季初月份新增贷款往往较少。所以，7月份新增贷款3559亿元应是一 个正常的水平。不过，由于上半年信贷发放过猛，而股市又处于下跌的敏感期，以至7月份正常的信贷水平反倒显得不正常了 ，股市因此在8月12日再下一城。

　　市场为何对“动态微调”、对信贷规模增幅的减少如此敏感？这其中另有玄机。虽然7月份新增贷款只有3559亿 元，但1~7月份的新增贷款规模仍然达到了7.73万亿元，同比多增4.89万亿元，资金总体宽松的格局没有改变。股 市之所以对此敏感，倒不是真的担心流向实体经济的资金减少了，会影响实体经济的发展，而是担心流向股市的资金会减少。 因为今年的行情之所以能节节走高，信贷资金的违规入市是重要的推动力量。根据国务院发展研究中心宏观经济部副部长魏加 宁的测算，上半年有20%左右的信贷资金流入股市，也即有上万亿的信贷资金违规进入了股市。银监会在7月底分别发布了 《固定资产贷款管理暂行办法》、《项目融资业务指引》与《流动资金贷款管理暂行办法(征求意见稿)》，以防止流动资金 贷款被挪用。因此，在银行方面“动态微调”的情况下，信贷资金流向股市就会变得困难，而新增信贷规模的减少直接意味着 可能流向股市的信贷资金减少。而今年的行情是用资金堆出来的，没有了信贷资金入市的支持，行情的进一步发展自然会变得 困难。这也正是股市对银行“动态微调”及7月份信贷规模增幅减少敏感的真实原因所在。

　　近期下跌是正常回调

　　虽然央行的“动态微调”成了本轮下跌行情的导火索，而且“动态微调”背后，信贷资金入市问题也确实会对行情的 发展带来影响。但本轮行情的下跌总体上还是股市的正常回调。

　　A股市场从去年10月末见底1664点以来，股指一直处于上涨态势，一直到8月4日摸高3478点，涨幅接近 110%，个股涨幅超过200%者比比皆是。而在这一路上涨的过程中，尤其是今年3月份以来，股市甚至没有出现过一次 较大力度的回调。股市一路逼空，高举高打。这种走势本身就给股市行情的发展准备了掘墓人——巨大的获利者。据有关媒体 报道，当股指进入3400点区域时，有95%的投资者是获利的。虽然该报道的数据值得怀疑，毕竟还有很多投资者在20 08年的大熊市中套牢后目前仍然没有解套。但本轮上涨行情中有许多投资者获得厚利却是事实。正是基于大量投资者的获利 ，因此股市面临着较大的回吐压力，尤其是3000点之上，被许多业内人士称为是高风险区，所以，一旦有风吹草动，有任 何利空消息传来，投资者就会争相出逃。市场因此急剧下挫实在是意料之中的事情。

　　而且，本轮上升行情还有一个致命的弱点，那就是行情的发展并没有得到上市公司业绩的支撑，从而使得上市公司股 价被高估。本轮行情的上涨主要是在政策面的支持下。由市场的流动性充裕造成的。在各种合规与不合规资金的拉抬炒作下， 上市公司的股价如芝麻开花节节高。相反，在经过了去年下半年以来的金融危机冲击之后，上市公司的业绩却没有太大的起色 。以致资金拉抬股价的结果，造成股市泡沫的出现。最明显的表现就是当指数达到3478点时，沪市平均市盈率达到了30 倍的水平，深市更是达到了40倍。因此，在8月份，在上市公司半年报即将集中出台的时候，股市选择向下调整，这也是对 上市公司半年报业绩不佳因素的一种主动消化。

　　而随着股市行情的转暖，新股发行、增发、配股争相而至，这也给股市的上行造成了很大的压力。尤其是新股发行， 启动一个多月来，至8月14日已完成上市7家。并且近期出现了每周4只新股发行的“盛况”。新股发行不仅频率高，市盈 率更高，除四川成渝外，所有新股发行的市盈率都超过了30倍，其中，中国建筑、光大证券的发行市盈率更是分别达到了5 1.29倍与58.56倍，后者不仅创下今年IPO之最，同时也是A股历史上第5高的发行市盈率。而这些新股的上市基 本上都是高开低走，成为吞噬投资者财富的“老虎机”，给投资者信心以打击，这也是加剧当前行情下跌的因素。

　　此外，大小非疯狂减持也加剧了股指的下跌。大小非问题一直是管理层不能正视的一个问题。随着今年行情的上涨， 大小非问题更是被市场抛到了九霄云外。实际上，大小非问题对股市行情的困扰始终没有停止过。在股指上涨的时候，因为大 小非的抛售，股市要付出更多的资金来承接，这也就是为什么如今股指处在3000点位置时的成交金额甚至比2007年股 指站在6000点之上还要高的重要原因。而在下跌时，由于接盘不足，面对大小非的抛盘，这就很容易出现暴跌，毕竟大小 非的抛售是不用考虑成本的。据统计，截至8月14日，8月份已有12家上市公司的大小非在大宗交易平台按跌停价甩卖， 这就足见大小非抛售之坚决。

　　短期下跌空间已不大

　　虽然股市近期下跌势头汹涌，但股市最大的下跌应该已经过去，股市短期下跌的空间已经不大。虽然3000点关口 已失，但2800点区间将面临着较强的支撑。

　　正如上文中提到的，尽管近期股市出现了一定幅度的下跌，但这总体上是股市正常的回调，是对股市前期涨幅过大的 一种修正。而且，这种修正对后市行情的发展是有益无害的。而作为股市宏观面来说，并没有出现大的、不利于股市行情发展 的变化，宽松的货币政策仍然没有发生变化。毕竟经济复苏任重而道远，货币政策不可能马上收紧。而且，伴随着我国经济复 苏的脚步，上市公司业绩也在逐步好转。所以，股市的宏观面总体上是在向好的方面转化，并不支持股市向下大幅下跌。当然 ，从价值投资的角度来看，与国外股市相比，目前A股市场还存在较大的下跌空间。但我国股市一直以来就是政策市，至今仍 然没有脱离政策市，这就使得目前我国股票市场的价格往往高于股票自身的价值。而要改变这个问题显然不是一朝一夕的事情 。

　　我国股市之所以会是政策市，在很大程度上取决于我国政府或管理层对股市的一种需要。比如，就目前来说，我国政 府需要股市为企业的发展提供融资，这实际上也是今年股市行情向上发展的动力。但到目前为止，今年股市的最大使命仍然还 没有完成，这也就决定了今年股市的行情不会就此一路跌下去。

　　今年股市最大的使命是什么？是推出创业板。这不仅是国务院“金融30条”的精神，也是今年证券监管的重要工作 。虽然创业板的推出，目前已进行了充分的准备，但如果今年的股市从此一蹶不振，这创业板还能顺利推出吗？所以，为了创 业板的推出，管理层也不会看着股市一直跌下去。实际上，继8月7日的国新办新闻发布会“维稳”之后，在8月14日第一 届创业板发行审核委员会成立大会上，又传来了证监会主席尚福林“维稳”的声音。尚福林表示，当前推动资本市场稳定健康 发展有利因素正在累积，并认为，市场运行反映了经济企稳回升的预期，市场走势与基本面情况基本吻合，对今年的上升行情 给予了总体上的肯定。鉴于证监会的《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》是在股市2800点的位置出台的， 这是管理层认可的新股发行点位。如此一来，创业板的正式推出，股指是不是也应该守在2800点之上呢？即便是守不住2 800点，股指也不应该跌得太多。

　　而且，从走势来看，2800点区域也是今年6月上半月股指盘整的区域，当时有可能成为行情的顶部。股指正是在 脱离了这个区域后开始加速上行的。所以，当股指再自上向下运行时，2800点区域也将对股指构成支撑。此外2800点 区域，也是股指回调20%的位置所在，是黄金分割线的0.191位置所在，同时还是百分比线的1/3所在位置。因此， 2800点区域将会对股指构成重要支撑。

　　当然，即便是股指在2800点区域形成支撑后，也并不意味着股市就此展开大面积的反攻。毕竟目前A股市场的估 值并不低，股指上行很难看到更大的空间。股指目前上攻4000点甚至更高位置的条件并不具备。一个明显的事实是，在股 指进入3400点区间后，保险资金对投资基金的操作进行了大规模的赎回，由此可以推断，在对股票的直接投资上，保险资 金同样也是以卖出为主。而被称为是“国家队”的社保基金，在进入7月份以后，也即股指进入3000点上方之后，同样也 是以卖出为主。即便是私募基金，在3000点上方也是以观望或减持为主。所以，股指站在3000点上方要向更高的位置 攻击，显然还是力不从心的。

　　最大的可能性就是股指在2800点到3500点之间进行箱型整理一段时间。一方面是消化投资者的获利盘，为大 盘的上升积累力量；另一方面也是为创业板的推出争取时间。如果三季度上市公司业绩明显好转，或下半年我国经济复苏势头 明显，则股指向上突破。否则，股指则选择向下运行，2500点，甚至2000点都有可能是股指运行的目标。(作者为独 立财经撰稿人)-