时寒冰：A股的“政策市”困局

　　时寒冰

　　2007年底，某国际投资者从香港股市撤出资金时，说了一句话：担心香港市场成为“政策市”。2007年8月20日，国家外汇管理局宣布“港股直通车”方案，到“港股直通车”被叫停，香港股市像是坐了一趟过山车。

　　而这样的过山车内地投资者经常都在坐，只不过有的人坐的是“长途”有的人坐的是“短途”。从长周期来看，早在2001年6月，上证综合指数就到了2245.43点，在经济快速发展的情况下，作为实体经济影子的股市却踏上漫漫熊途，一口气跌到2005年6月6日的998.23点低点，市场的净损失超过1万亿元。

　　然后，股市步入牛市，到2007年10月16日，创下6124.04的历史最高点。随后，又踏上快速下跌之路。截至1月29日收盘，下跌幅度接近30%，而即便深受次债危机困扰的美国，截至2008年1月29日其股市跌幅还不到13%。值得一提的是，在这期间，中国实体经济几乎没有什么明显变化。

　　从短周期来看，2007年5·30大跌，短短几天时间就使不少股票下跌达40%，即便从世界范围内来看，在实体经济未出现异常的情况下，出现如此走势也再找不出第二个。

　　今年1月21日，上证综合指数下跌266.07点，跌幅达到5.14%。 1月22日，上证综指和深证成指均创史上最长的阴线，下跌点数分别高达354.69点和1215.08点。沪深两市近千只个股封于跌停。1月28日又重演了这种暴跌形态。在这期间，中国实体经济同样没有什么明显变化。

　　股市脱离基本面而独立行走，不是疯狂的暴涨就是同样疯狂的暴跌，是“政策市”的一大特征。面对这种走势，哪怕国际上最能征惯战的投资人也无能为力，中国散户投资者更难以走出迷途羔羊的命运。

　　从去年10月至今，A股股市有的股票跌幅已经超过了50%。今年刚好也是个寒冬。当中国股民为资本市场的发展付出万亿元的巨大代价后，我们应该反思什么？

　　“政策市”，走不出的困局

　　所谓“政策市”，就是利用政策来影响股指涨跌市场，政策出台的目的和调控的对象非常明确，那就是股票指数。

　　在一个公平、公正、透明、成熟的资本市场，支撑市场的基本是一种各方(包括政府)都必须遵守的游戏规则，这一游戏规则的确立需要最大限度地体现各利益主体的意志。在这种市场中，投资者博弈的是智慧、眼光和对机会的把握。这个市场对试图破坏规则或者利用规则漏洞牟取私利者严厉惩处，对其他投资者进行严格保护。而在“政策市”中，没有一个固定的游戏规则，政府可以根据自己的意愿随意影响、修改游戏规则。

　　股市有涨有跌，这既是资本市场一个最重要的特点，也是资本市场独特的魅力所在。但是，其走势应该能够基本反映实体经济的运行轨迹，即使有短暂的脱离，也至少不应该经常与基本面相背离，而是应该具有一定的可确定性、可预期性。无论在哪个国家，股市在一定程度上的可预期性都是吸引投资者、回报投资者的一个最基本的元素。否则，就一定存在着某种制度性缺陷。

　　海外投资者无法理解，为何当股市暴跌的时候，投资者寄希望于政府出面干预。股市的涨跌难道不是正常的吗？世界上哪有只涨不跌的股市？

　　是的，在成熟资本市场浸润的人，他们无法理解“政策市”，也无法理解“政策市”下投资者的焦虑和痛楚。

　　政府曾经想摆脱“政策市”这一符号。在股市从998.23点走出后——这其实也是政策力量拉动起来的，政府对股市的态度就保持着一种难得的“袖手旁观”。即使在股市走到3000点附近的时候，政府依然保持了足够的“理性中立”。当然，这种中立也与此前中国资本市场近乎垂死般的低迷教训有关。

　　这中间，监管部门不断发出风险提示，强调盈亏自负。这种变化令海内外耳目一新。但是，当股市在2007年5月突破4000点后，政府机构中的部分“智慧”突然不安起来，调控股市的冲动日益强烈，相继出台了一些调控股市的措施。一些社保资金开始抛售股票。但股市上涨的势头似乎难以遏制。5月29日，上证综指创下4335.96的新高。

　　5月30日，财政部决定调整证券(股票)交易印花税税率，由1%调整为3%。股市迅即下跌，短短几个交易日的跌幅，竟然相当于过去4年熊市的跌幅。

　　调控“成功”了，但这次政策干预下的“股灾”震惊海内外。中国资本市场为此付出的是失去了一个摆脱“政策市”名声的绝佳机会，其代价是难以估量的。即使没有这次调控——对股市指数进行调控在海外投资者听起来永远是那么匪夷所思——中国股市也会因为内在的调整冲动，市场阶段性地进行自我挤压泡沫、释放风险。但是，政府早于市场之前，越位取代市场，充当了对泡沫的确认者和挤压者。

　　5·30股市下跌的剧烈程度，也超出了政府的想象，出于对股市走向崩盘的担忧和由于政策市主导下跌而连带产生的对广大投资者的“责任”，政府不得不再次走向前台，出台利好政策，重塑市场信心。

　　5.30的经历，让试图走出“政策市”的政府更深地与股市联系起来，投资者对“政策市”的性质确信不疑。他们最操心的不是所投资公司的经营业绩，他们像蜜蜂一样四处跑着打探消息，研读大大小小的讲话。“政策市”没有培养出一批理性的投资者，却培养出一大批“机会”迷和投机者，他们经常像研究藏宝图一样猜测“讲话”，试图从中发现市场涨跌起伏以及赢得巨大财富的机会。这种被扭曲的投资理念的生成，或许比财富本身的损失更值得追问。