7月15日,誉辉资本投资总监招扬莅临金斧子2022中期策略会,通过线上视频形式为投资者做了一场主题为“结构性行情下的变与不变”的精彩分享。招扬认为,经过上半年急风骤雨式的暴跌,从年中开始,经济周期已经运行到下行通道最后的收尾阶段,因此下半年在细分领域上大概率是结构性行情。在产业结构上,不变的是核心产业的自主可控,变化的是政治经济学下的产业博弈。另外,招扬认为下半年有四个维度,来指导证券研究。哪四个维度,请看正文!
以下为演讲实录(根据现场笔录,做了部分删减、调整):
大家好,我是誉辉资本投资总监招扬,很荣幸参加金斧子十周年2022中期策略会,与各位投资者分享下半年投资的观点。今天我的演讲主题是“结构性行情下的变与不变”。
创业初心
首先允许我花几分钟介绍誉辉资本。
誉辉资本创始人董良泓先生,在创立誉辉资本之前,是博时基金的副总裁,而且是非常资深的社保组合基金经理。
在所有管理社保基金的基金经理中,董良泓先生是管理社保基金时间最长的基金经理,从2006-2019年间,管理社保基金长达14年,创下了历史记录。
在管理社保基金组合的14年间,董良泓先生获得超过20%的年复合收益率,而且管理规模一路攀升。
2006年开始掌管该社保基金组合时,规模仅为10多亿,到了2019年离任时,该社保组合已经达到了300多亿,增值能力和资金管理能力是非常令人欣喜的。
另外,我是誉辉资本联合创始人,我职业生涯主要包括在博时基金管理超过100多亿的企业年金,企业年金客户包括中石油、中石化、建设银行、农业银行等。到了2019年,我和董良泓先生一起商量,决定创立誉辉资本。
当时创立誉辉资本的一个小小初心是:希望把我们多年管理社保基金的投资经验、投研体系和风控体系,平移到誉辉资本,创立一番事业。复制过去的优秀业绩,为我们的私募投资者创造出平稳的高收益。
在管理了那么多年的社保基金之后,我们有一个深刻的体会,投资实际上是“科学+艺术”。科学指的是正确的方法论,艺术性指的是洞悉人性。你需要一个完整充备的纪律系统来约束你的投资行为,使得自己的投资结果处于可控的范围。
历史回顾
今年上半年整个A股市场跌宕起伏。今年3月15日,刘鹤副总理召开金融稳定委员会,回应资本市场诸多诉求。A股从元旦到3月15日是处于单边下跌的状况,市场一片恐慌,沪深两市个股下跌中值接近30%。我们判断,这实际上是市场系统性风险的一次集中式释放。
金融委员会召开一个月之后,市场才开始慢慢企稳爬升,不过,中途颇有波折。从3月到5月,市场又经历了第二次杀跌,这次主要因素是上海疫情切实影响到了相关行业的基本面。4月下半月,我们拉了一下数据发现,A股各个子板块处于10%-20%的历史分位区间,非常的低估。6月随着疫情防控的解封和政策性支持,新能源板块突然燃起来,包括新能源车、光伏、风电都有比较好的表现。
去年我们曾经有个这样的观点,我们认为市场经济必然有周期,经济周期运行到2022年年中,正好处于下行周期最后的一个收尾阶段。
我们认为,下半年与2016年又一定的相似性。众所周知,2016年元旦,开年后便熔断,当时的市场表现和今年一季度颇有相似之处。2016年熔断之后,两市中值跌破30%。
后来,2016年下半年到2017年,政策环境非常宽松,货币政策和财政政策都非常积极,但是有一个词形容为“新周期”。但是回头看,彼时的金融资源实际上去了一个比较错误的地方。
比如说,像中国恒大这样的股票,从2016年中的5-6块钱,半年不到便涨到了20块钱。在这样宽松的金融环境中,钱去了不该去的地方。直到现在,恒大留下了一堆烂摊子仍需等待处理,非常棘手。
因此,我们认为,目前我们整个经济的复苏趋势还不太稳定,包括受到境外诸多不确定性因素的影响。
站在这个时间点看下半年,甚至未来一年,我们得出以下两个结论。第一,我们对市场不悲观。第二,未来一年时间内,大概率是结构性行情,在某些细分领域甚至是比较大的行情。
变与不变
回顾过去,我们不变的东西是什么——产业的自主可控。
早在十几年前,美国便断绝了与中国所有的航天合作。也就是从十几年前,我国航天事业进入快速发展的快车道,在自主创新和自力更生的口号下,中国逐步成为全球顶尖的航天大国。毫不谦虚地说,从航空航天技术来看,中国已经和美国毫无代差,甚至在个别领域,中国超越美国。
另一个自主可控的例子,便是芯片产业链。
2018年中美贸易战之后,科技战也进入白热化状态。事实上,2018年之前,我国也在芯片领域投入,但是中兴事件之后,中国意识到了危机感,加大了半导体芯片方面的战略投入。如今,半导体行业已经成为中国就业规模和产值规模相当庞大的产业。
第三个自主可控的科技行业,便是新能源。随着双碳政策的打响,新能源成为国策,成为金融资源重点扶持的产业。目前,中国的新能源技术,已经走进世界前列。
那么,什么是“变”呢?
2018年之前,全世界信奉的是“比较优势理论”。比如2000年初,人们认为“世界是平的”,实际上,这个观点恰好是比较优势理论的反映。
什么是比较优势?举个例子,美国比较擅长创新,从0到1的案例,大部分是在美国诞生的,包括苹果手机,特斯拉电动车,乔布斯和马斯克,从零到一,把这个行业做起来。
而中国擅长制造,制造业比美国更加发达,上海的特斯拉工厂和深圳的富士康,证明了这一点。Designintheunitedstates,madeinChina。因此,创新是美国的比较优势,制造是中国的比较优势。
2018年之后,情况发生了改变,中美两国不再那么友好互信。于是,政治经济学去到了当时的比较优势理论。
简单来说,如果我要出一招,你可能损失1000,我可能损失800,你的损失比我大,那么我就会出招。这就是政治经济学的内涵。
以芯片制造业为例。
首先,芯片制造业是一个资本密集型的行业,它是一个全球化的市场,需要全球共同协作,来分摊制造成本,这样才能使得这个行业持续进行。
2018年中美科技战之后,美国对我们进行断供。于是,中国新诞生了几万家芯片设计公司和几百家封装测试公司。在这个产业链上,其实绝大多数的企业,都不具备全球市场的开拓能力,为什么我们还要继续做下去。答案是为了保护我们半导体产业链的安全。
这个产业是一个非常依赖全球化的产业,国际分工很重要。如果中美继续恶化,那么未来十年,整个芯片的投资回报率,理论上应该会比过去十年低,但是我们不得不这么做。
这就是一个重要的变化——产业变化。
这给我们的启示是,在投资标的和行业选择上,“自上而下”是我们必须考虑的。今年下半年应该投什么呢,我们一般通过投委会进行投决,来决定我们未来配置的方向。
下半年我们的四个考虑维度包括:Q2成绩单、Q3预期成绩、23年景气度、未来5年空间。我们通过中期行业逻辑与短期景气度相结合,进行板块配置选择。
看二季度业绩非常重要。在一个经济体遭受如此大的打击的情况下,如果二季度你还能保持较好的业绩和稳定性的话,那么这个行业或公司,其财务状况和业务经营是非常健壮的。
三季度预期则反映了这个行业的弹性,也体现了这家公司的资质。复苏预期较强的企业,在市场不好的时候下跌得少,在市场好的时候涨得更多。我们要寻找三季度存在阿尔法的板块。
当然我们也会思考更长的时间维度下的投资机会,比如明年景气度和未来五年的业绩空间。
我们对光伏产业链的研究,正式体现出我们整个研究体系的深度。只有我们必须搞得特别清楚、特别细致的行业,我们才会下重注去投资。
(来源：新视线)
