近日，中国人民银行货币政策司司长易纲指出，货币信贷增长过快已成为我国金融领域的一个主要问题，而由于我国的经济发展和经济政策与日本有某种相似之处，所以要特别警惕重蹈日本覆辙

　　信贷宽松过热游资热钱增长消费价值扭曲

　　日本教训：经济过热猛于虎

　　本报东京特约记者姚力

　　加入WTO后，中国经济形态中将出现更多的、迄今未曾经历的现象。最近，经济过热一词更多地见诸报刊，如火如荼的中国经济是否正步入泡沫经济模式，这个话题成为人们关注的热点。

　　被捉弄的郁金香、牛顿和日本

　　美国知名经济学家卡尔布勒斯曾说，世界经济总会在某个地方发生泡沫。17世纪30年代的荷兰曾发生盲目投资郁金香热；18世纪初的英国发生过殖民地开发投资热，以致科学家牛顿也曾卷入其中而饱尝亏损之苦；20世纪初期，一战后经济空前繁荣的美国在1929年10月24日经历了所谓“黑色星期四”的股市暴跌，由此引发世界性的恐慌；最近也是最大的泡沫经济发生在20世纪80年代后半期的日本，其后遗症至今仍困扰着日本经济。

　　1985年后的几年，日本曾经历一场“辉煌”的经济过热时期，房地产、股票价格节节攀高，资产效应使日本经济表象极度繁荣，虚拟经济急剧膨胀，人们心态高昂浮躁，整个经济如同气吹的肥皂泡。泡沫经济终于在90年初崩溃，高企的股市和房地产价格急速下跌，造成银行及企业的巨额呆坏账，经济伤口至今犹在。

　　意外后果源自积极财政

　　一般认为，日元升值是泡沫经济形成的触发点，而当时的日本政府和日本中央银行的政策失误则是导致“泡沫”扩大和崩溃的重要原因。

　　日本在80年代进入了经济发展的成熟期，成为世界最大的债权国和最大的贸易出超国。日本的强劲出口能力造成对外，尤其是对美国的巨额顺差；美国遂将巨额对日贸易赤字归咎于日元汇率偏低和日本市场封闭。1985年9月，发达国家5国财长通过“广场协议”促使日元急剧升值，导致日本出口竞争力减弱，整个经济失去动力。这在当时被称为日元升值带来的经济衰颓。

　　日本财政当局和日本银行为了舒缓日元升值压力，扩大内需，在财政和金融政策上进行了大幅度调整，协同来自日本企业界的努力克服了日元升值带来的经济衰颓。表面上看，日本维持了出口增长，扩大了内需，企业的设备投资大幅增长，一般社会消费品价格保持相对稳定，经济增长恢复到高于其他发达国家的水平。整个日本社会终于松了一口气，并陶醉在克服日元升值困境后的经济成功之中，但极少有人注意到经济过热正在孕育中。

　　祸水：游资与宽松信贷

　　由于日本政府持续实施宽松金融货币政策，货币供应量连续4年增加的同时，官定贴现率5度下调并维持在低水平上。于是，企业资金筹措简单容易，社会资金流动加快，大量低利剩余资金开始寻求回收期短、收益率高的投资对象。房地产、股票价格由此成为首选，过量资金流入房地产开发、股票市场导致资产价格异乎寻常地上涨，出现了所谓“资产价格膨胀”现象。

　　股票和房地产等价格的膨胀通过资产效应刺激消费者的消费欲望，资金更涌向高尔夫球场会员权证、高级轿车、名牌商品、名人绘画、古董等特殊商品。当时，一个高尔夫球场会员权证的售价相当于一个普通公司职员两三年的收入；一幅凡高的油画可以拍卖到74亿日元的天价。在游资的追捧中，房地产、股票、名画等商品的价格大幅度偏离其实际价值，膨胀部分形成的泡沫成分日益扩大。同时，日本各商业银行对信贷的管理不严，盲目和过度的资金贷出等也催化了泡沫经济的形成。

　　泡沫总是要破碎的。日本银行从1989年5月底至当年底连续3次提高利率水平，官定贴现率升至4.5%。其后政府对土地所有者征收地价税并对房地产开发融资实施总量限制，切断了从金融机构向房地产开发商的无序资金供给。由此，持续了4年的泡沫经济彻底崩溃。

　　谁蒙住了金融机构的双眼

　　那么，为什么日本财政和金融当局没有及早采取措施，抑制泡沫形成呢？

　　美国和欧洲要求当时的贸易顺差国日本和德国维持低利率，而在日元持续升值的情况下，日本也难以提高利率；同期，1987年10月19日美国股市暴跌后引发世界性恐慌，欧美各国达成协议，通过金融调节手段，向市场增加资金投放并维持低利率以刺激经济。

　　日本国内，房地产、股票等资产价格虽然极度膨胀，但房地产和股票并没有包括在一般社会消费品价格的统计中。因此，虽然消费需求旺盛，但在经济规模扩大的过程中，强有力的生产能力维持了一般消费品价格的相对稳定，没有发现通货膨胀的迹象。实际上，坚挺的日元也导致进口能源和商品价格相对低廉，成为稳定国内物价的重要原因。在这种情况下，当时以维持物价稳定为金融政策首要目标的日本银行并不认为有必要提高利率，而更关心的是舒缓日元升值的压力，扩大内需。

　　内外原因导致日本政策当局未能及时收紧银根，而是长期放任大量低利资金流动，助长了金融机构的过度信贷和企业盲目扩充，最终导致了经济过热的形成和崩溃。

　　时任日本银行理事的铃木淑夫在其著述《日本的金融政策》一书中反思说，当时优先维持物价稳定的金融政策是很不充分的，应该更多地注意房地产和股市等资产价格的动向。他指出，一国的经济政策不应为他国或国际经济利益之所动，而应以本国经济发展为终极目标，只有自身经济的稳定和发展才是对国际经济社会的最大贡献。

　　历史确实常常会有重复。当今的中国经济形势和国际环境与当年的日本有很多相似之处。温故知新，通过对日本泡沫经济发生的回顾，我们可以从对经济形势的研判和政策实施两个方面汲取很多教益。(作者为日本某基金管理公司高级基金经理)

　　链接：中国信贷最新数据

　　根据中国人民银行11月12日发布的统计结果，近期金融机构贷款增加趋势开始有所减缓。10月末，全部金融机构(含外资机构)人民币贷款余额15.67万亿元，同比增长23.3%，增幅比上月低0.2个百分点，比8月份低0.6个百分点，人民币贷款增速连续两个月下降；而居民储蓄则持续快速增长：10月末，全部金融机构(含外资机构)本外币并表的居民储蓄余额10.86万亿元，同比增长18%。

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