退市新招：难逃旧势

　　达尔曼对退市方式的选择显然是避重就轻。因为在一切问题都还没有真相大白之前，退市预警没有意义，随时可以“推翻重来”。这样的事，在中国股市以往的退市史上不乏先例。对于这些上市公司来说重要的是赢得时间……-文/黄湘源

　　达尔曼给中国股市的现行退市政策提

　　出了一个新问题。如果按照有关的退市条件，似乎哪一条都够得上它退市了，哪一种退市方式都可以让它退市。可是，它为什么偏偏对因无法如期披露半年报而退市情有独钟呢？

　　避重就轻的选择

　　达尔曼的半年报在逾期了一个月之后没做出来，再逾期两个月还做不出来，就是到了必须退市的最后两个月据称也还是没有办法做得出来，这里面显然大有玄机。该公司自查的结果显示，今年上半年巨亏14.44亿元，股东权益为-3.47亿元，而去年年底公司的股东权益还为11.68亿元，也就是说公司净资产在今年上半年奇迹般地蒸发了15亿元。

　　“冰冻三尺，非一日之寒”。达尔曼的年度正式亏损还是从2003年开始的，由于亏损的情形非常特殊，导致它一亏就成了ST。导致注册会计师对2003年报无法发表意见的那些重大问题，显然这也是2004年上半年报无法编制的主要因素。而这些问题并非突然从天上掉下来的，它之所以未在2003年度之前的财报中反映出来，不排除是在信息披露上做了手脚的结果。如果达尔曼做假做了八年，那么追溯调整起来，它可能已经是几个连续三年亏损，退市退两三次都够格了。但在追溯调整还没有落到实处之前，达尔曼先发制人选择因无法如期披露财报而退市这种最简单的退市方式，其用意莫非就是不想招致是否构成虚假陈述罪名的责难？

　　达尔曼的上市，本来就涉及违法行为。而从达尔曼上市以后的表现来看，其弄虚作假似乎已成为一种本能。达尔曼所有的采购、生产、销售基本上都是在一种虚拟的状态下进行的，至少90%以上的收入都是假的。达尔曼为了募集资金和骗贷，炮制的“珠宝一条街”、钻石加工中心和现代农业基地等项目，不是子虚乌有就是“半拉子”工程。

　　如今，达尔曼已被中国证监会正式立案调查。站在达尔曼的立场，与其等欺诈上市和虚假陈述等罪名坐实而被动退市，还不如自己先主动挂起“不战而退”的免战牌。

　　敏感的退市方式

　　退市方式，对于中国股市来说，是一个十分敏感的问题。

　　退市方式是由退市条件所决定的。《公司法》明确的退市条件共有四项：“(一)公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件；(二)公司不按规定公开其财务状况，或者对财务会计报告作虚假记载；(三)公司有重大违法行为；(四)公司最近三年连续亏损。”除了第一项外，其他三项都是有特定的针对性的，其中第二项针对的是违规，第三项针对的是违法，第四项针对的才是亏损。由于各自相关条件的确立都具有很强的政策性，从而分别成为一种独立的退市方式。但是，迄今为止适用的只有第四项即亏损退市这一种方式。这是典型的中国特色，充分体现了“政策市”的特点。

　　一般说来，亏损是可以定量的，而违法违规则基本上以定性为主，在操作上定量当然比定性更容易一些。但是，这显然不是亏损退市成为迄今中国股市惟一的退市方式的理由。事实上，无论是红光实业、郑百文等的欺诈上市，还是银广夏等的财务造假，并不存在定性障碍，可是，为什么还不执行《公司法》的有关规定予以退市呢？此外，在已经退市的公司中，蓝田股份不仅符合亏损退市条件，同时也存在伪造有关上市文件等违法问题，为什么决定其退市的是前者而不是后者？

　　因为亏损责任明确，处理起来可以简单的“一人做事一人当”。违法违规则不仅有现行的，还有历史问题。特别是在包装上市过程中，无不与当时的历史背景和不合理的上市制度有关，一牵连就是一串人。甚至牵连到地方政府和证监会相关部门。对于他们来说，如果依法实行违法违规退市无疑意味着引火烧身，这当然没有人会愿意。

　　自从亏损退市政策开禁以来，市场并未出现人们原先想像中的混乱，相反，倒是该退不退而每每引发问题。对严重违法违规问题公司的姑息养奸正在越来越加剧着上市公司的潜在危机和股市的系统性风险。

　　特别是由于很长时期以来中国股市只有亏损退市而没有违规违法退市，违法违规成本之低对于违法违规者无疑是一个鼓励。

　　行政与法的惯性支持

　　中国股市的退市难是一个老问题。只要中国股市还没有告别退市难，退市问题就始终是一个变数。

　　虽然《公司法》对上市公司退市早有规定，但是，《证券法》是从1999年7月1日开始正式实施的。在这之前，我国股市没有正式出现过退市的上市公司。

　　作为深市最早的上市公司之一的原野公司是我国自开放股票市场以来第一例因在资产财务方面存在严重欺诈问题而停牌的股票，也是第一家该退未退的上市公司。原野于1992年7月7日被停牌，后来却通过股权重整重组为世纪星源，并带着实施1配1同时3送1的送配股方案复牌上市，开了我国股市行政性重组的先河。此后这一模式又在琼民源的身上重演。琼民源构成我国证券市场有史以来最严重的证券欺诈案， 1998年4月29日受到中国证监会处罚。28个月后，琼民源终止上市，而其全部社会公众股被置换成重组后的中关村股票重新上市。从这些上市公司同退市的“一触即躲”不难了解，退市政策的以假乱真和以偏概全早就暗伏先机。

　　2001年2月中国证监会发布《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》的时候，沪深股市共有50多家ST股票和8家PT股票，无一不是亏损累累或财务状况异常而被戴帽的，有的已三连亏、四连亏、五连亏，再不退市也实在是说不过去了。2001年4月23日PT水仙遭到“斩立决”成为第一家正式退市的上市公司，而同时受到退市警告的PT农商社、PT双鹿等却侥幸获得6个月的宽限期，并因此获得了“该退不退”的机会。获得宽限的PT农商社等亏损程度均大于PT水仙，且债务负担大多比水仙还重。区别在于PT水仙是民营企业，而PT农商社等都是国有控股。PT农商社等在政府的法外施恩大力挽救之下，后来都得救了。政府的甘露倘若有十分之一用之于PT水仙，水仙又何至于一朝凋零？

　　如果说，PT农商社等的“该退不退”是“国”字头作的怪，那么，郑百文的该退不退，则堪称“法”外开恩的典型。郑百文的该退不退有多种原因：地方政府护短，代位管理国有资产的相公司的“慷慨”，主管部门的曲意俯就，证监部门的放弃。但更关键因素是地方法院破例对其股东大会有违法律公平原则和市场规则的决议提供的法律支持，证券登记结算机构明知法无依据却违心地对侵犯股东权利的行为大开绿灯。

　　郑百文模式对于一切濒临退市危局的上市公司都有着极为可怕而现实的示范意义。济南轻骑就是在行将破产的情况下模仿郑百文而规避了退市的。

　　如今，达尔曼对退市方式的对号入座，对于一向严防死守亏损退市惟一方式的退市政策来说，告别“从一而终”显然不是一件小事。在它自己而言，也许不失为自作聪明，但是，换个角度看问题，达尔曼的自说自话，不仅是对自己的挑战，也是对退市政策的挑战。

　　假如退市方式回归它的“本色”，中国股市的上市公司从“该退不退”回到“该退则退”就将有可能成为正常秩序的“题中应有之义”，那么，这对于PT农商社，对于PT郑百文，尤其是对于PT红光，对于一切已经逃避或正在逃避着依法退市条款的形形色色的问题公司，简直等于颠覆性的威胁。-

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