高管套现撕裂A股面具

　　墨海冰

　　从2005年6月到2007年10月的这波大牛市，掀起了一波前所未有的淘金热。疯狂的不仅是对这个市场尚且 生疏的散户投资者，还包括那些分析师、基金管理者等极具专业知识背景的投资人。当投机的欲望把指数烧得火热，一个又一 个高管悄悄套现走了，而且，走得是那么坚决，甚至不惜通过辞职来规避制度的制约实现落袋为安。

　　当人们从狂热中警醒，“黄金十年”的神话瞬间肥皂泡般破灭。市场走出了惨烈的跌势，高管套现也撕裂了A股的牛 市面具。

　　高管决然辞职

　　高管辞职套现、弃A股而去，是牛市中的暗流，是暴露市场价值的最清楚的信号。

　　2006年3月，三花股份原副总裁、董事任金土以及董事王剑敏辞职，两者在2007年分别减持了所持有的全部 三花股份88.83万股和50.10万股，按照三花股份120日均价21.77元/股计算，两位原高管套现金额分别达 到1933.83万元和1090.67万元。2007年4月，三花股份原董事长张亚波辞去三花股份董事长及董事职务， 其以“高管股份”形式锁定的565万股股份自2007年11月9日自动解除锁定，获得上市流通权。

　　2006年8月，思源电气第四大股东杨小强辞去董事职务，在离职半年后的2007年3月和4月连续两次减持思 源电气股份近200万股，套现金额达到9000万元。截至2007年9月，杨小强仍持有思源电气358.82万股流通 股。2006年12月27日，思源电气第二大股东李霞辞去其所担任的董事、副总经理职务。李霞持有思源电气1556. 27万股股份，截至2007年9月30日，上述股份中的795万股已经获得上市流通权……

　　辞职套现愈演愈烈，且扎堆出现。有些上市公司的主要高管争相辞职套现，大有人去楼空之势。

　　现在，我们重新回头审视这一现象，发现几乎所有的漏洞都在对高管套现敞开着。 《公司法》第142条规定：“ 公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股票不得超过其所持有本公司股票总数的25%。”而一旦高管辞职， 即可突破“在任职期间”的限制，使得相关法律规定对其不再具有约束力。证监会后来制定的规则，亦没有堵住相关漏洞。《 上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》第四条规定，“董事、监事和高级管理人员离职后半 年内”，所持本公司股份不得转让。而在高管辞职超过半年后，此限制即失去效力。

　　更重要的是，高管辞职套现后，可以继续去其他公司当高管，然后，获取股权后，可以故伎重演，继续通过辞职套现 的把戏实现落袋为安。高管作为上市公司的管理者、股东的委托代理人，是最了解公司经营情况的“内部人”，当他们迫不及 待地套现出局，赋予了A股更浓厚的投机性：公司高管根本不认可公司的长远价值，不惜通过辞职套现，获得靠正当经营永远 不可能实现的投机利益。

　　高管走后的市场，一片狼藉，他们是比一般的炒股者更专注、更专业、更可怕的投机者。如果高管变成了真正意义上 的投机者，上市公司治理如何能够提高，这个市场存在的理由也将变得乏弱无力。

　　当然，从既定游戏规则的角度来看，高管套现似乎并无不妥。但是，在高管重复着暴利的循环时，散户投资者一遍遍 地成为高管实现暴利之路的垫脚石。以苏宁电器为例，其重要股东陈金凤，2001年5月，出资600万元获得苏宁电器1 2%的股权，7年之后的2008年3月初，陈金凤拥有的剩余股权为5827.47万股，按照市价计算达到近40亿元， 7年之间股权增值收益达到数百倍。同时，陈金凤选择了一种更彻底的规避限制的方式——在公司上市之初就避免成为高管， 从而，连辞职的程序也省却了。

　　内幕交易与套现之路

　　需要说明的是，高管套现乃是既定游戏规则所致——尽管这种游戏规则本身有失公允，证券市场在为上市公司提供融 资平台的同时，也为高管提供了套现的机会。另外的问题在于，这种套现行为往往伴随着违规，伴随着通过制造信息影响股价 波动，为自己套现提供便利的黑幕。

　　比如，有的公司高管为了实现自身利益最大化，通过虚增利润，费用后移、编织题材等方式，制造利多消息，哄抬股 价，然后，趁机抛售套现。等高管完成这一套现过程，真实的丑陋的数据就会浮出水面，股价一落千丈。这一现象也并不因为 高管辞职而销声匿迹。事实上，即使高管辞职，鉴于其与上市公司深厚的渊源，也可以轻易得知上市公司的种种利好或利空消 息，以选择套现的最佳时机。并且，已经辞职的高管与未辞职的高管，限售股的解禁日期往往是相同的，这使得二者有共同的 通过制造利多消息哄抬股价的冲动。

　　由于制度缺失，导致了严重的“道德风险”，公司高管为追逐自身利益最大化而牺牲股东的利益，甚至通过故意损害 股东的利益牟取私利。高管辞职套现，相当多的过程都不是单纯的，往往伴随着内幕交易。

　　倘若高管利用提前得知的消息进行操作，就可能构成内幕交易违法犯罪。所谓内幕交易，即评判或者通晓股票、证券 交易内幕信息的知情人员或者非法获取股票、证券交易内幕信息的人员或者单位，在涉及股票、证券的发行、交易或者其他股 票、证券的价格有重大影响的信息尚未公开前，买入或者卖出该股票、证券，或者泄露该信息，是情节严重的行为。

　　美国等西方国家对这种内幕交易的惩处非常严厉。而在中国，面对严重危害市场，损害投资者利益的行为，利益受损 的投资者甚至很难通过正常途径获得民事赔偿。2001年9月24日，最高人民法院向全国法院发布通知，宣布对于股民针 对上市公司内幕交易、虚假陈述、操纵市场等行为提起的民事赔偿案件暂不受理。最高人民法院解释原因为当时证券民事责任 制度十分薄弱加上司法人员素质有局限，法院尚不具备审理条件。2002年1月，最高人民法院又下发通知，人民法院可以 受理证券民事赔偿案件，但仅仅局限于“因虚假陈述引发的民事赔偿案件”。

　　新证券法虽然已经于2006年1月1日正式实施，并已经明确内幕交易和操纵市场侵权行为的民事责任，但直到目 前，依然很少有法院愿意受理这类案件。

　　如果说，对高管套现制约制度的漏洞，为高管套现提供了便利，那么，低廉的违法成本则为高管违规套现注入了强大 的推动力。因此，高管套现不过是相关制度向既得利益集团倾斜的产物——这或许并非制度设计者的目的，然而，却导致了这 样的结果。

　　目前，一些高管对若干制度的利用已经到了炉火纯青的地步，他们通过这些制度实现自身利益最大化。比如，证监会 发布的《上市公司股权激励规范意见》中规定：“上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司 同种类股票总额的10%。”“股票期权授予日与获授股票期权首次可以行权日之间的间隔不得少于1年。”于是，许多上市 公司激励总数接近10%，设定的行权日只有一年。相关规定似乎变相成为高管套现、实现自身利益最大化的制度性保障。股 票期权的目的在于激励高管为企业创造长期价值，而在A股这里却成了当投机日盛、股市暴涨时对高管的巨大利益输送渠道。

　　高管辞职套现，是收益来得太容易太丰厚；高管通过影响股价套现，是因为违法的成本与收益相比，实在太小，甚至 于到了可以忽略不计的地步。

　　只要制度的漏洞不及时堵住，只要违法违规的成本不加以提高，高管不惜通过辞职套现的事件将不断出现。