梅新育

　　今年1月到6月，我国外汇储备增加601亿美元，但是，同期实现的贸易顺差仅有45亿美元，实际利用外资才302.6亿美元。这样的话，扣除贸易顺差和实际利用外资金额后，还有253.4亿美元外汇储备增加额无法从国际收支平衡表上得到解释。难道这253.4亿美元外汇储备增加额是天上掉下来的馅饼？

　　正当国际上有人就人民币汇率问题大做文章之时，国际游资流入问题在我国又悄然升温。

　　《2002年中国国际收支平衡表》上“＋78亿美元”“净误差与遗漏”项目引起的争论尚未完全平息，7月中旬以来相继公布的上半年进出口、利用外资和6月末外汇储备统计数字，特别是253.4亿美元无法从国际收支平衡表上得到解释的外汇储备增加额，再次引起人们对我国国际收支问题的关注。显然，这是国际游资在人民币升值预期和国内外利差驱动之下，变相流入留下的痕迹。

　　历史经验表明，当国内银行利率高于国际利率、人民币升值预期增大时，国际游资就会向我国蜂拥而来；反之，资本外逃压力就会增大

　　从一般情况来看，国际游资流入我国有三种原因，即分享中国经济增长的“红利”、当人民币利率高于美元利率时获取高于国外的利差收入、获取期待中的人民币升值带来的汇率收益。

　　笔者搜集整理了1985年到2002年间历年中国国际收支平衡表，发现利率、币值变化预期是影响国际游资流入我国的重要因素。

　　从上个世纪90年代到2001年，我国“净误差与遗漏”项目一直为负数，并且其绝对值扶摇直上，从1990年的－31.34亿美元一路攀升到1995年的－178亿美元高峰。之后，“净误差与遗漏”也维持在百亿美元以上，所以使得1985年到2001年间“净误差与遗漏”累计高达－1392.4亿美元。

　　就是在“净误差与遗漏”项目一直为负数的情况下，套利资本流入我国的现象也照样存在。

　　从1994年人民币汇率并轨到1997年，我国外汇储备分别增长304.21亿、219.77亿、314.32亿、348.61亿美元，增长幅度之大，前所未有，备受国际经济界瞩目。结售汇帐面统计显示，这一时期我国外汇储备增量主要来自经常项目外汇收入。

　　实际上，当时我国政府正强力遏制经济过热，国内利率高企，1992年到1996年人民币一年期名义利率与美元之间的利差分别为5.18、7.48、5.98、4.98、2.47个百分点，使得国际游资披上经常项目收支的外衣蜂拥而至，成为当时我国外汇储备的主要增量。而1997年东亚金融危机之后，由于人民币贬值预期强烈，加之中国政府为抵御通货紧缩而连续大幅度降息，人民币利率与美元利率倒挂，变相资本流入几乎消失，资本外逃压力变得空前严峻。

　　西方主要中央银行连续降息，人民币升值潜力日趋强劲，使得国际游资大量涌入中国，出现了“不明不白”的253.4亿美元外汇储备

　　从2002年至今，在多种因素作用下，国际游资开始大规模流入我国。

　　西方主要中央银行连续降息，是国际游资为套利而流入我国的第一个原因。

　　例如美国联邦储备委员会，从2001年1月以来连续13次降息，联邦基金利率在2003年6月25日降息后已经下降至1.0％，达到1958年7月以来的最低水平。在此情况下，境内外利差逆转，2002年国内一年期美元存款利率比同期人民币存款利率低近1.17个百分点，使得国际游资向我国飞来。

　　国内外对人民币汇率稳定的信心增强，人民币升值潜力日趋强劲，是国际套利游资流入我国的第二个原因。

　　2002年下半年以来，人民币升值流言便不绝于耳。在这种消息的影响下，今年1月6日，新加坡人民币离岸非交割远期市场贴水一度升至1450个基点。6月16日，美国财政部长约翰·斯诺公开表示支持中国赋予人民币汇率更大弹性之后，一年期美元兑人民币非交割远期合约贴水一度冲上1900点高峰，相当于一年后每美元兑8.09元人民币，创下1994年中国外汇制度改革以来人民币对美元市场汇率的最高纪录。 从去年下半年以来，黑市外汇便一直低于公开市场价格，大体在1美元兑换8.20元人民币上下浮动，大宗交易甚至可以达到1美元兑换8元人民币。 在以上情况下，企业和个人从境外调回资金兑换成人民币的意愿大幅度上升，国际游资也因此大量涌入，最终使得我国上半年出现了253.4亿美元的“不明”外汇储备。

　　去年，侨汇收入增加，外商直接投资中资本金汇入大幅增长，企业积极调回国外资金，是今年253.4亿美元“不明”外汇储备显现的前兆

　　实际上，今年上半年的国际套利资本大量流入，在我国2002年国际收支平衡表中已有浓重痕迹。

　　第一道印痕是侨汇收入增加。在2002年中国国际收支平衡表中，侨汇收入增加导致经常项目中的经常转移顺差大幅增加，全年顺差130亿美元，大大高于往年水平，表明国外侨民对我国经济发展以及人民币币值稳定的信心增强。

　　外商直接投资中资本金汇入的大幅增长，是国际套利资本今年大量流入的第二道印痕。我国在2002年跃居世界利用外资第一大国，外商直接投资中资本金汇入增长幅度较大，比上年增长58％，大大高于13％的外商直接投资增长速度，相信其中有相当一部分是在人民币升值预期下流入的套利资本。

　　企业积极调回国外资金，是国际套利资本今年大量流入我国的第三道印痕。除直接投资外，其他投资项下的贸易信贷表现为净流入，共计39亿美元，表明出口延期收款和进口预付货款较少，出口预收货款和进口延付货款较多，反映了企业积极调回国外资金的心理。

　　进一步比较分析海关进出口统计和2002年我国国际收支平衡表的差异，我们可以进一步发现变相套利资本的流动痕迹。根据海关统计，去年我国出口总额3255.7亿美元，进口总额2952.2亿美元，货物贸易顺差303.5亿美元；在我国际收支平衡表上，出口收入3256.5亿美元，与海关统计出入甚微；进口支出2814.8亿美元，与海关统计出现了大约137.4亿美元的出入；货物贸易收支顺收441.7亿美元，高出顺差约138.2亿美元。根据这些数字，我们可以推断，去年进出口商家通过“提前错后”之类操作，至少接纳了上百亿美元资金进入中国套利。

　　我国2002年国际收支平衡表上出现的“＋78亿美元” “净误差与遗漏”，是我国建国以来的最高数额，表明我国资本外流情况有了一定的缓和。或许是由于这个转折太令人惊愕，所以，国家外汇管理局前几年都是在三、四月份发布上一年度的《中国国际收支平衡表》，而今年却一直推迟到5月9日才发布。

　　控制变相资本流动从来就是世界级的难题，但国际游资流入会对我国经济的稳定性产生严重影响，专家建议稳步放松外汇管制

　　国际游资眼下的大量涌入，给人民币造成了巨大的升值压力。根据英国《金融时报》近日的报道，最近一段时间中国人民银行平均每天要在外汇市场上买入6亿美元。虽说政府至今只正式批准了少数几家QFII入市，但A股市场上外资变相流入的传言从来就不曾停止，有媒体甚至称台湾投资公司进入内地股市已经5年，从台湾私募资金不下40亿美元。

　　国际游资严重影响着中国经济的稳定性，如1992年至1997年上半年套利资本流入曾经成为我国通货膨胀压力的重要原因，但控制变相资本流动从来就是世界级的难题。原花旗银行主席沃尔特·瑞斯顿曾经说：“无论采取什么样的外汇管制措施，在巴西和阿根廷长大的人都能找到规避办法。” 如果能对目前中国企业变相资本流动的招数领教一、二，沃尔特·瑞斯顿多半就不会再那样“推崇”巴西人和阿根廷人的“本事”了。特别是1996年开放经常项目以来，我国政府控制变相资本流动的难度近一步加大。

　　毫无疑问，中国变相资本流动反映了居民和企业的正当经济需求，只有稳步放松外汇管制，满足居民和企业的这部分正当经济需求，才能最大限度地集中监管部门人力物力打击资本流通领域中的犯罪行为，才能有效控制对我国至关重要的资本和金融项目。

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