交行改革的另一个起点

　　6月23日，交通银行将率先完成“重组—引资—上市”的改革三步曲，登陆香港资本市场，为中国银行业这场“输不起的改革”落下关键一子。

　　记者◎谢九

　　交行如何打动投资者？

　　交行此次共发行58.56亿新股，以招股书公布的招股价计算，募集资金在114亿至149亿港元之间。作为首家内地赴港的银行股，交行想要顺利实现上市融资，需要做的除了此前长达数年的重组之外，就是向投资者讲述故事以打动他们。

　　交通银行虽然有内地第五大银行之称，对香港投资者而言其实相当陌生，但是交行的第二大股东，汇丰银行却是香港人再熟悉不过。在业内人士看来，汇丰银行巨资入股交行，是此次交行打动投资者的最大卖点——既然汇丰都看好交行，能够投入巨资，中小投资者没有理由不看好。2004年8月，交行向汇丰发行77.7亿股新股，每股1.88元，汇丰以144.6亿元人民币持有交通银行19.9%股份。接近我国对银行业外资持股的上限——外资持股不得超过25%，单一外资持股不超过20%。在交行6月23日上市后，汇丰还将认购交行发售的新股，以维持19.9%的股权。

　　对于汇丰为何巨资入股交行，汇丰中国的新闻发言人张丹丹表示，去年8月份入股之时已经说得很清楚，现在无需重述，现在交行处于上市缄默期，有关交行的问题汇丰方面不便作答。其实，汇丰入股交行是一个明显的双赢局面，需要探讨的仅仅是双方如何合作的细节。对于交行而言，一是借汇丰这样的战略投资者改善公司治理结构，汇丰将为交行提供一系列技术支持和协助;二是通过双方的合作改善交行相对单一的收入来源;三是借汇丰打动境外投资者。

　　汇丰的好处也是不言而喻，一是能以低价入股交行，去年汇丰入股交行的代价是每股1.88元，交行此次招股1.95港元至2.55港元(约合2.07～2.7元人民币)，仅以此来看，汇丰已经获得10%～44%的不菲收益。当然，按照双方协议，在2008年之前，汇丰不得出售所持交行股份。除此之外，汇丰看中的当然更是交行全国性的牌照资源。作为双方合作的一部分，汇丰还将和交行在信用卡领域开展合作，2004年10月，双方合作建立了太平洋信用卡中心，待国家政策对外资经营信用卡放开之后，该信用卡中心将转为汇丰持股50%的中外合资企业。如果政策允许外资持股超过50%，双方还可就此进一步协商。

　　申银万国的分析师励雅敏表示，香港有相当一部分投资者对交行感兴趣，主要原因在于，一是部分投资者看好汇丰带给交行的变化，二是交行为内地首家在港上市的银行，“首家”意味着只能成功不能失败。

　　事实上，汇丰和交行的合作模式已经在一定程度上起到了示范效应。2005年6月17日，中国建设银行和美洲银行签署了协议，后者将以25亿美元收购汇金公司所持建行9%的股份。待建行在香港IPO之时，将再以5亿美元认购建行新股，以维持9%的股权，在未来五年半之内，美洲银行可以增持建行股份至19.9%。此次合作一举超过汇丰对交行的投资，创下外资银行对中国银行的最大投资额。

　　对于投资者而言，看好汇丰或者首家内地银行股都只是概念，交行自身的估值水平也是重要的投资依据。为了吸引投资者，交行将每股招股价由原来预期的2.02至2.83港元，调低至每股1.95至2.55港元，募集资金也因此下降。以交行2005年预期业绩计算，交行的市盈率水平为11.8至15.4，市净率水平为1.29至1.6，此两项水平和香港银行股相比略低，对投资者而言，在估值水平上有一定吸引力。

　　更为重要的投资依据还是交行的发展前景和盈利能力。交行目前的主要收入来源还是利息收入，结构较为单一。而成本支出除了利息支出外，人工成本也占了很大的比重，2002年和2003年，交行的人工成本为34.7亿元和38.3亿元，但是2004年人工成本快速上升至46.6亿元，在员工数目基本不变的情况下，比上年增长22%。交行的解释是，主要原因是薪金和奖金从2003年的22.41亿元增加21.2%增加至2004年的27.17亿元，其他社会保障和福利费用从7.92亿元增加18.9%至9.42亿元，住房福利及补贴从4.91亿元增加24%至6.09亿元，养老金费用从3.06亿元增加28.1%至3.92亿元。交行表示，这些成本增加是为维持竞争力而增加员工薪酬及福利以挽留员工。2003年，交行的净利润为43.7亿元，2004年净利润降低为16亿元，交行预期2005年归属股东的可合并利润不少于78.74亿元。

　　除了作出实在的盈利预测，交行还为投资者描绘了一幅远大图景，称目标是“致力于成为一家世界级的商业银行”。对于此次募集资金投向，交行表示重点用于以下领域，加强和发展核心的企业银行业务，扩大零售银行业务，增强能产生非利息收入的业务，增强分销网络等等。

　　对于交行而言，此次登陆香港的不利因素也有很多。今年6月，连续有三家大型国企赴港上市，6月15日，内地最大的煤炭企业神华能源在香港上市，募集资金29亿美元，创下今年全球最大IPO，但是神华能源上市当日即跌破发行价，无形中也给随后上市的交通银行以压力。在交通银行之后，中国远洋控股也将在6月30日登陆香港，仅是这三家公司，募集资金就高达630亿港元，创下香港市场单月最大融资额的记录。连续三家大型公司上市，在资金层面给了交行不小压力。另外，交行虽然有内地第一家赴港上市的光环，但是对投资者来说，对于第一家也许会采取观望的态度，因为紧随其后的还有民生银行、中国银行和建设银行，后两者均为国内四大行，也许在一定程度上更具吸引力。

　　上市只是另一个开始

　　申银万国的分析师励雅敏表示，据近期对香港机构投资者的走访沟通，市场普遍对交行缺乏了解，虽然财务重组后的数据比较理想，但是投资者对交行实际具备的管理能力和风险控制能力表示担忧。

　　事实上，这不仅是投资者对交行的担忧，也是对中国整个银行业的担忧，此番包括建行、中行以及交行等在内的中国银行业大改革，从重组、注资到上市，无不是为了改变中国银行业多年的积弊。

　　去年6月至8月，交行将530亿元的坏账，以207亿元的价格剥离给信达资产管理公司，随后，财政部和汇金公司分别注资50亿元和30亿元。通过一系列举措，截至2004年12月31日，交行的资本充足率提高到了9.72%，核心资本充足率达到6.77%，不良资产贷款率降低至2.91%。但这些毕竟是通过非市场化的手段使得各项指标达标，上市之后，不良贷款率是否会重新反弹，资本充足率是否得以稳定保持在8%以上，这些都是未知之数。在交行此次的招股说明书中，披露的一些问题也让人有理由对此产生担心，其中有些问题更是首次经招股书曝光。

　　其中最为引人关注的当数德隆和中航油事件。交行的招股书披露，截至2004年底，交行对德隆以及关联公司授信余额约为9.13亿元，对这些贷款分类之后，其中减值贷款占35%，达3.44亿元。交行为此计提了2.17亿元的拨备。在中航油事件中，交行通过新加坡分行和上海分行对中航油的未贷款余额为3600万美元，交行为此计提3600万美元的拨备。

　　除了德隆和中航油这两起大事件，交行内部管理机制尚有不足。除了内部管理机制有待进一步完善外，不良贷款率是否会反弹也是人们关注的话题。交行的未收回贷款主要集中在制造、贸易和房地产行业，截至2004年12月31日，这三个行业的对公贷款比率分别高达35.4%，13.3%和12.4%，而对应的减值对公贷款分别为35%、31.5%和15.2%。尤其是近期的热点房地产贷款，从目前看，银行对房地产的个人按揭贷款都是比较优质的贷款，坏账比率较低，但是在目前房地产开发过热的迹象下，对房地产开发商的对公贷款隐含着较大风险。

　　对于交行或者其他即将赴港上市的银行而言，上市不是国有银行改革的终点，只是另外一个全新的起点。-

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