中国还是好赚钱

　　最近，中国经济的卓越表现为外国投资者在中国获得更高的收益率描绘了一幅迷人的图景。大量的外国公司将大量资本投放到中国大陆市场。但是一定要意识到(通常都太晚了)在一个过度竞争的经济体中要想获得利润是多么地艰难。

　　表面的结论

　　相关的数据将显示出什么呢？从表面上来看，很多文章提供的数据显示出一个让人极其不乐观的结果。一方面，最近公布的数据显示，在2003年，投资中国之外的经济体的收益率达到了最高记录，而且(与对中国的投资相比)两者之间的差距比1999-2000年的时候还要大得多。另一方面，根据一般的计算方法，2003年投资中国所获得的利润总金额是44亿美元，这一数据一直低于对墨西哥投资的水平，更不用提澳大利亚乃至亚洲地区的新加坡和日本了。也就是说，美国公司从一个拥有9500万人口的经济体所获得的远比拥有13亿人口的中国大陆市场所获得的要多。所以，在金融压力下的中国投资预期是一个无声的骗局。

　　从以上的数据，你可能被引诱而得出一个结论：中国并不是一个投资的好地方，但是你又错了。事实上，根据现有数据分析，中国大陆市场确实给外国投资者带来了更高的投资收益率，比我们所调查的绝大多数亚洲市场和新兴市场经济市场都要更高。底线是有人无疑从中国赚到了钱，并且是赚取了最丰厚的那块儿利润。

　　事实上的利润

　　让我们从比较公司水平的数据开始，我们的权益策略分析部门首先比较了股东权益收益率(ROE)和投入资本收益率(ROIC)。图一显示了过去的从2000年到2003年四年间亚洲各经济体平均的股东权益收益率和投资资本收益率。根据这些数据，中国的利润记录更高一些：香港上市的H股公司和国内上市的A股公司的权益收益率位于平均线的上方，投入资本收益率也高于亚洲其他经济体的基准。

　　图一数据的可靠性有多高呢？这些数据覆盖了UBS权益研究部所关注的所有上市公司，当然，中国的上市公司在整个经济体中所占的比例比较小，所以，我们不能保证所采集的样本是具有典型代表性的。在2000-2003年间，投资于中国的总体利润有一个急速地增加，最近两年投资中国的人从过热的需求中获得了超额收益；另一方面，这一时期，亚洲地区结构性的低投资也为全亚洲公司的现金流转创造了一个记录，所以，我们不能够排除比较的结果并不符合现实情况的可能。

　　以上的数据主要包含国内的公司。外国的公司在中国大陆的投资收益就会特别的糟糕吗？实际上，这不可能是真实的。根据中国制造业的统计数据，在获得收益率方面，在过去的十年里，外国投资公司始终如一地要比国内的竞争者高很多。

　　让我们来看另外一组利润数据：国际贸易收支差额(BOP)。就如同大多数国家一样，中国提供了国际贸易收支差额中的外国直接投资流入，也提供了外国直接投资收入的流出(包括再投资收益)。如果我们将外国直接投资(FDI)的总和用一个假定的折旧率来计算，我们将得到一个FDI投资中国的存量真实数据，这样我们就可以估计出投资中国的投资资本收益率年增长率是多少。

　　图三所显示出来的结果几乎和图一是同样地正确。根据国际贸易收支差额数据和我们的统计方法，在1993-2003年间，在中国大陆市场上的外国投资平均收益率是10.4%，这说明我们并没有受到统计数据缺憾的误导，我们可以对香港流出的对外直接投资做同样的测试(在过去的几十年里主要是流向了中国大陆市场)作为一个交叉核准：在这里，这一数据甚至更高一些，同一时期内香港在大陆投资的收益率为11.7%。10%的收益率对于外国直接投资(FDI)来说已经是相当高了，特别是与其他市场相比较而言更是如此，我们可以提供十分详细的国际贸易收支差额来证明这一点。

　　很明显，图四中的数据是建立在我自己设定的贬值估计上的，我们不能保证这一数据的可比性适合所有的国家，但是这一结果令人印象深刻。认为中国大陆市场是一个低收益率的市场是非常困难的，恰恰相反，在中国大陆市场投资的外国投资者的收益率令人惊奇地好。

　　到目前为止，我们还在寻找包含外国投资宏观数据的所有数据来源。毕竟，通过低成本出口加工业在中国大陆攫取超额利润的模式，来自香港市和台湾省的投资者成为了中国大陆作为一个持久强劲增长市场的动力，而发达国家的跨国公司则集中于中国国内的消费者，这让跨国公司有了不小的损失。

　　我们能够说的是，这只是另外一个“中国神话”。为什么这样说呢？让我们回到来自中国的原始数据。根据调整过的收益率数据，在2003年，美国公司在中国赚取了44亿美元，而在墨西哥赚取了57亿美元。看起来，这好像是很显著的差距，但是你可能意识到，在墨西哥的美国外国直接投资(FDI)总量接近美国在中国的总量两倍，我们估计，到2003年年末，墨西哥的美国FDI为570亿美元，与之相比较的在中国大陆市场上的美国FDI为300亿美元。这意味着美国公司从对中国的投资中获得了比对墨西哥的投资中更高的收益率。

　　进一步讲，经过调整的收益率数据显示，在过去的五年里，美国的公司始终如一地从中国获取更高的利润率，不仅仅比投资其他新兴市场高，而且比香港投资者在中国大陆的投资收益率高，根据是香港国际贸易收支差额的数据。

　　高风险高收益

　　关键在于中国一直认为继续下去是一件好事情，这意味着保证了外国投资在中国可以获得超额利润。同时，事实上中国对投资者的态度非常好，对外国投资者的态度更是特别地好；即使对数据的质量和可比性做一些必要的保留，我们所估计的外国直接投资(FDI)在中国大陆市场上所获得的收益仍然比其他经济体要高一些。

　　然而，在你冲进中国开店的时候，一定要谨记一点：如果公司能够获得更高的收益，部分原因是反映了高风险的存在；在最近的研究中，我们一直表示，中国是目前最不稳定的经济体之一，这说明了中国大陆对金融体系的干预和“繁荣破灭”周期之间的冲突。此外，过去的成就并不能保证未来的表现优秀，中国大陆的经济已经过了本轮经济周期的高点，即使是软着陆也意味着边际利润的收缩，因此可以预见收入所得的增长率会下降。

　　虽然如此，如果有人问是否有人在中国大陆赚到了钱，我们的回答仍将是响亮的“Yes”。

　　(何飞 编译)瑞银集团亚洲首席经济学家 安德森

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